复星旅文即将4年连亏，成功赴港敲钟几率还有多大？

编者按：本文来自“IPO早知道”（ID：ipozaozhidao），36氪经授权转载。

复星旅文成立于2016年，主要从事高端休闲酒店、度假村及旅游目的地的开发、管理和运营，并提供旅游产品、娱乐及其他旅游及文化相关服务，是复星旗下“健康、快乐、富足”三大战略业务之一的“快乐”板块支柱。

从招股说明书显示，该集团2015年、2016年、2017年、2018年上半年营收分别为89.25亿元、107.83亿元、117.99亿元、66.67亿元；期内利润分别产生亏损净额约9.54亿元、4.73亿元、2.95亿元、1.35亿元。由此可见，复星旅文虽然营收增长，但始终未能实现扭亏。对于业绩亏损原因，该公司相关工作人员在接受北京商报记者采访时称，一切以公告为准。

截至2015年、2016年及2017年12月31日以及截至2018年6月30日，复星旅文流动负债净额分别为43.16亿元、25.94亿元、38.11亿元及58.15亿元。

公司方面解释称，流动负债净额主要来自于为中国内地的业务经营扩张(尤其是三亚·亚特兰蒂斯)提供资金的应付关联公司款项，以及棠岸项目买家预付款项形式的合约负债增加。从这个业绩来看并不乐观，似乎陷入了“困境”。

在分析亏损原因方面，复星旅文称，实现盈利的能力受多种因素影响，其中很多因素并非公司所能控制。例如，国际旅游市场状况、国家、区域或地方政治、经济及旅游市场状况下滑进而影响度假村及旅游目的地的房价及入住，进而影响核心收入。

综上所述，连续将近四年亏损的许多因素包含不确定以及不肯定的猜测，所以复星旅文也难怪会说出无法保证的盈利上升。

管中窥豹看复星旅文产业链布局

复星长期专注于医药、房产、金融和投资等领域，复星旅游文化集团在文旅方面可以算是一个后来者，给人的印象一直是个满世界买买买的土豪。我们可以看看土豪的购物单。

1、产品资源端方面

2010年，复星集团入股全球最大的旅游度假连锁集团Club Med"地中海俱乐部"，获得9.35%股权。并于2015年击败意大利竞购对手，以9.6亿欧元实现98%持股，并私有化退市。Club Med不仅仅是拥有遍布全球5大洲30个国家的70多座度假村，这个一价全包经营模式的开创者，还拥有大量的会员群体。

2013年，复星集团在上海宣布与柯兹纳集团（Kerzner）签署协议，计划未来三年在海南三亚投资逾百亿，打造七星级酒店及海洋公园亚特兰蒂斯。实际由于工程项目的复杂性，延后至今年开业。

2015年，复星联合TPG（德太集团）以15亿美元收购太阳马戏团80%的股权，其中文娱巨头TPG占股55%，复星占股25%，太阳马戏团依然保持独立经营，但对中国市场的战略部署则交由复星负责。

2、客户端方面

2013年，作价5.12亿元人民币持有中国国旅(601888)1.97%的股权，成为国旅第三大股东。

2015年，以9185万英镑认购了176年历史的英国老牌旅游集团Thomas Cook 5%的股份，之后增持到8.2%。同年复星与Thomas Cook在上海成立合资企业，在Thomas Cook品牌下为中国游客开发国内游和出入境游产品。复星国际持有合资企业51%股权，Thomas Cook持有49%股权。

同年，复星投资印度最大的OTA平台Makemytrip(Nasdaq：MMYT)，占股4.37%，其在印度在线旅游市场份额47%，被很多人称作是"印度的携程"，业务覆盖印度主要国内外航线、印度境内的25500家酒店和境外的25万家酒店。从复星相关领导层的发言和对历次投资脉络的回顾，渐渐可梳理出复星文旅板块的投资逻辑和今后的产业链布局。

2016年起，复星掌门人郭广昌先生反复提及"C2M"（Customer to Maker）的模式，C2M的核心商业逻辑是实现客户和产品生成端的直接对接，砍掉所有中间环节，同时让产品生成端快速、可复制化和大规模、低成本地响应与满足客户的定制化需求，做到O2O无缝连接，供给侧改革产生独特的产品为客户创造价值。复星文旅董事长钱建农也提及过"生态圈"的概念，包括六大核心业态，分别是酒店、景区度假村、旅游目的地、内容、旅行社以及投资板块。

3、Club Med方面

复星创建了中国本土化子品牌Clud Med Joyview，一般位于一线城市周边的2-3小时车程范围内的旅游目的地，针对大都市中产以上阶层的短时短途度假市场（中国没几个长假），集观光、休闲、体验于一体。针对中国国情，酒店客房会较为高端，但室外体验会相对简化。

从Club Med的儿童活动衍生出来的还有一个MiniClub儿童游乐园，走的也是轻资产品牌运营路线，可模块化复制，期望将低频的度假产品提升成高频的消费品，预计将会在中国各大城市及度假区不断复制。

类似亲子内容还有Miniversity，这是Club Med和全球最大的玩具公司美泰合资创办的公司，主要是亲子、儿童娱乐和学前教育，复星是控股70%。目标是为今后的旅游目的地注入世界一流的亲子内容。

同时在国内外产品的整合方面，复星近年来也开始了布局，即整合运营管理和整合销售平台。

复星文旅于2016年成立了景区和度假村管理公司爱必侬，目前据闻已签约了二十余个景区和度假村。

上市动作背后的无奈

在此次招股说明书中，复星旅文透露了募集资金的用途。其中约20%将用于扩张现有业务，30%将用于开发丽江及太仓项目，发掘具有珍贵资源的新旅游目的地，还有约25%将用于自主可以扩占复星旅文生态系统的潜在投资、收购及战略联盟。

港股上市其实还有另一层意味，就是得去港股募资来支撑现金流。复星旅文对于国内休闲度假旅游市场的加速布局，需要更为稳健的资金流来支持。而此类文旅项目往往涉及到银行、金融机构、地方政府等等关联方，势必不允许出现因资金问题导致的项目崩盘烂尾事件。

复星旅文从经营利润的小幅盈利到净利润的巨额亏损，重要原因是融资成本高企。这包括银行借款、关联公司付息贷款等等。而选择港股上市，一方面是因为对于盈利要求没有A股市场那么严格，上市门槛相对较低；另一方面是股票上市已成为复星旅文更为合适的募资渠道，来应对潜在的资金流压力和风险。

复星在收购ClubMed后开始一系列重组，将生产糕点、凤梨酥的公司维格18.68%的股权、上海泛游投资100%的股权、海南亚特兰蒂斯酒店100%股份、丽江德润房地产开发公司100%股权装进新公司，一起组成了现在的复星旅文集团。其也成为了一家拥有度假村、旅游目的地和基于旅游场景一体化休闲服务的公司，业务涉及全球40多个国家和地区。

复星是资本运作领域的行家，过往几年通过资本手段确实收购、入股、投资了众多知名品牌和项目。不过观察来看，对于买下的这些标的，复星旅文似乎并不擅长具体的运营，项目如何盈利是个亟需解决的难题。想要真正梳理旗下庞杂的业务板块，达到生态共融的发展目标，还有很长的路要走。而至少从目前来看，这条路走得并不顺利。

这其实从招股书数据中也有所体现，亏损规模虽有所缩窄，但盈利仍未可期。同时其营业收入结构显示，目前复星旅文绝大部分收入来自于ClubMed为核心的度假村业务，2018年上半年占总体收入的比例高达95.5%，并且这些业务大部分都位于欧非中东等地区。至于其他国内的亚特兰蒂斯的住宿、水上乐园和海水等业务产生的收入都较少，可以忽略不计。

总的来看，复星旅文需要在未来的发展中迅速补足运营上的短板，例如如何因地制宜地将国际化品牌、产品进行本土化的改造；实际提升项目的盈利能力，从内部“造血”而非过度依赖外部“输血”来夯实资金流；与复星另外的“健康、富足”两大战略业务板块体系进一步融合等等，这个被认为是复星存量项目中独角兽的公司，仍需面对太多的不确定性，而市场风格的突变无疑是最大变数。