维维股份：只剩一声叹息

编者按：本文来自微信公众号“格隆汇探雷区”（ID:glh-tlq），作者 南方，36氪经授权发布。

长江后浪推前浪，前浪被拍在沙滩上。

在奶制品中，一直存在牛奶和豆奶孰优孰劣的争论，十多年前，牛奶的销售市场不如豆奶。

连续十多年名列市场占有率第一、销量第一，在中国豆奶市场处于绝对的龙头地位的"豆奶大王"维维股份，在十多年后，较乳企伊利股份，市值一个是50亿，一个是1767亿，简直是云泥之别。

时间证明，卖豆奶的真干不过卖牛奶的。

01 折腾过后最厉害的还是豆奶

维维股份有今天，或许跟它的多元化，频频跨界有关。

上市之初的维维股份，早就萌生了要进军乳制品行业的想法，公司虽然是称雄中国豆奶市场的一线品牌，但发展乳业貌似不敌对手蒙牛、伊利、光明等乳企，加上乳制品业务行业竞争激烈，前五大巨头集中度高达62%，留给维维乳业的发展空间有限，业绩表现也是差强人意。

于是，维维股份又将"触角"伸向利润率丰厚的白酒市场，想把白酒业做成公司的主业。在酒业布局方面，2006年，维维股份通过受让双沟酒业38.27%的股权，成为双沟酒业第一大股东。但双沟酒业饱受茅台、五粮液、剑南春等全国品牌和本地巨头洋河股份的强势进攻，使得双沟酒业面临的竞争压力较大。

2009年，受金融危机和三聚氰胺的危机影响，公司的乳制品和豆奶粉业务均出现了业绩下滑，为挽救业绩下滑危机，公司不得不把并购才2年，彼时作为公司盈利增长点的双沟酒业转让给宿迁市政府，获得了大额的处置收益。

也就在双沟酒业处置当年，公司又通过定增募资的方式收购了湖北枝江酒业。公司当年通过对湖北枝江酒业的成功收购，增厚了公司当年收入7亿，增厚利润0.7-0.8亿，使得公司当年净利润盈利，但扣非净利润实际为亏损。

卖一个酒业公司，买一个酒业公司，可见公司对酒主业的痴迷。2012年，公司继续加码酒业，收购贵州醇酒业，构建了以酒业、豆奶粉、乳业为主业的业务格局。

而且从2009年开始，维维股份最大的收入和利润来源就变成了白酒，其次才是豆奶、乳品。

从上述白酒名单中，维维股份也算是上过前十名的酒企。

期间，公司又折腾了煤炭、地产业务，但在2013年、2016年，分别进行了剥离。2014年，公司又新增了茶业务，2018年，公司又做起了粮食初加工产品业务，确定了"豆奶+粮食+白酒"三大业务板块。

在维维股份的接近20年的资本市场生涯里，把豆奶、牛奶、白酒、煤炭、地产、茶、粮食都折腾了一遍。

年轻时多尝试，人到中年，就不得不认清自己，并投入有限的精力到自己所擅长的领域。

目前公司所剩的业务中，收入主要构成还是粮食、豆奶和白酒。

毛利率最高的还是豆奶，其次是酒。毛利率最低的是粮食业务，其收入占比在40%左右，但毛利率较低，只有2%。

根据2019年年报披露，维维股份仍然是全国豆奶粉市场第一大知名品牌，维维牌豆奶粉连续十三年荣列同类产品市场综合占有率第一名，也一直是公司的核心主业。

公司白酒品牌"枝江"及"贵州醇"等处于二线品牌。

等于是折腾来折腾去，公司的核心竞争力还是在豆奶领域。如果不跨界，公司依托维维的品牌美誉度是否又能发展成另外一番景象。

02 一笔2.07亿的会计差错

维维股份自2000年上市以来，其收入规模总体是增长的，但净利润却是自2009年达到最高点之后，便开始震荡下滑。即使是下滑，可公司依然维持着账面净利润依旧盈利的表象。

但扣非净利润却是在净利润最高点"2009年"迎来首亏，2013年也是亏损，2017年-2019年，更是连续三年扣非净利润亏损。

根据退市规定，如果上市公司连续亏损2年就会*ST。如果连续亏损3年，自年报后该股票就将暂停上市。至于维维股份为啥没被ST过，主要还是公司有来源于资产甩卖的投资收益。

但如上文所说，公司自上市以来依然维持着账面净利润依旧盈利的表象。

2020年4月30日，维维股份出具年报的日子，公司再次奉上了增利不增收，以及扣非净利润亏损的年报。

其中提到2018年调整前、调整后的数据，仔细一看，公司同时又奉上了一份会计差错更正报告。

会计差错的原因是，子公司湖北枝江酒业存在"漏交税款"的情况，2015年-2018年，连续4年存在漏交消费税及附加税费的情况，连同滞纳金，一共2.06亿。

公司对会计差错进行更正后，对以前年度"2015年-2018年"的财报数据进行了调整，依次调减了归母净利润6187万、6264万、1723万、504万。

而上面提到，公司在2009年、2013年、2017年-2019年出现净利润盈利，扣非净利润实则亏损的情况，如果把此次归母净利润的调减考虑在内，维维股份是在2009年、2013年、2015年-2019年，均属于扣非净利润亏损状态。

如果公司连续3年净利润亏损是需要被ST的，而如果是扣非净利润连续亏损则不会，即使考虑这项会计差错更正，公司仍然还是保持净利润盈利，

扣非净利润是衡量公司真实盈利水平的一个指标，可见自2013年起，维维股份就颓势尽显。

至于为啥2019年年报期间才发现以前年度出现湖北枝江酒业税款漏交的情况，估计又是跟2019年集中出清历史包袱的公司是一个意图。

2020年5月7日，公司收到了证监会的《调查通知书》，根据公告来看，公司涉嫌信息披露违法违规。

可能跟上述2.07个亿的税款漏交事项有关，毕竟金额影响重大，也许监管部门会给我们一项到底是会计差错还是财务造假的答案。

03 两笔有看点的交易

另外，在上述表面盈利，实则亏损，靠资产甩卖给公司凑业绩的年份中，维维股份基本上是靠关联交易。

资产甩卖就会涉及到给资产估值，卖贵卖便宜都由估值说了算，但雷哥发现维维集团不仅是估值技术用的巧妙，而且资产甩卖也是用的比较到位。以下图中的一笔股权处置为例进行说明。

第一笔是公司处置维维印象城、维维万恒置业100%的股权以及徐州南湖花园度假村85%的股权。

其中，净资产价值为2544万的维维万恒置业被公司以评估值-5375万的价格处置给控股股东维维集团，评估增值率为-311.32%，评估减值7921万。

公司把这项评估减值结果归咎于国家的房地产调控政策对二三线城市的房价影响，维维小区项目的土地最近成交价格为60万/亩，较当时竞拍价格130万/亩，已经是缩水近50%。

根据成本法评估，这项开发项目出现大幅减值。

在这项交易中，到底是当时地价竞拍价格过高，还是此次评估过于"谨慎"导致评估结果为负资产呢？

成本法用来评估房产价值比较少见，以红星美凯龙为代表的一些类房企，常见采用的是收益法、直接比较法、假设开发法等方法。

即不论什么政策下，一块待开发的土地（非工业用地），其价值主要是由其未来开发产品的价值预期决定的，简单的采用成本法不能反映"房地产开发企业下的土地、以及在土地上做的各种前期工作，如已经进行的土建工程建设"的价值。

成本法的理论依据是，从卖方角度是基于过去投入的情况，是卖方愿意接受的最低价格，从买方角度来说，是买方愿意支付的最高价格。

来源：百度搜索

此外，既然受房地产调控影响，房价的下滑也不可能是一蹴而就，为啥之前在上市公司体内时，不计提减值，而是此次要对外卖给股东时，才评估减值呢？

在资产评估界有个说法是评估结果常常根据评估目的走。

同时，因为维维万恒置业以及此前维维印象城股权的全部处置，导致公司2016年存货大幅减少10.55亿，维维股份原来对万恒置业、维维印象城的资金拆借也因为股权处置转变为控股股东维维集团对公司的资金占用，共计8.4亿。

而在2011年-2015年之间，存货中的开发成本一直是存货结构中一项占比较大的资产，但从未计提过跌价准备。

控股股东对公司的资金占用在2017年6月才得以清偿。

按照这个玩法，雷哥联想到这么一个套路：如果一个公司把利润藏进了资产中，后续除了通过大洗澡、折旧摊销的方式来消化之外，还可以通过资产打包处置的方式移除上市公司体外，避免了后续的大洗澡对公司损益的影响。

这个手法在游族网络身上用过，高溢价收购形成的商誉资产，后续通过资产转让的方式，把商誉移除上市公司体外。

在上述维维印象城的股权处置之后，2020年3月，公司又开始向维维印象城公司购买维维大龙湖的商务办公楼。

来源：同花顺

这个商务办公楼所在地一共经过了3次流转。

2009年6月，公司因总部搬迁，以1.8亿的价格竞得维维大龙湖L7-4独栋商务综合体地块，该地块当时按照房地产和设备资产评估常用的重置成本法、市场比较法、基准地价修正法，评估估值为1.72亿。

2016年，公司将含维维大龙湖L7-4独栋商务综合体地块的维维印象城的股权整体进行转让，根据公司说法，2016年由于房地产市场调控的影响，徐州市房地产市场上半年走势低迷，而且考虑到是股权转让，而非单项资产转让，公司采用资产基础法（不适用收益法和市场法）进行评估，评估价为1.6亿，维维印象城当时的评估增值率为79.16%。

而此次购买，因为是单项资产评估，又改为房地产评估适用的市场法，确定交易价格为1.8亿，在标的资产尚未竣工验收的情况下，增值率31%。

2009年以1.8亿买，2016年以1.6亿卖，2020年以1.8亿买，似乎也就是2000万的溢价，但仔细看就会发现这是一笔低卖高买的交易：前次以1.6亿卖给股东维维集团的是整个维维印象城打包出售，而此次买回的仅仅是占地面积8000多平米的地产，也不是当年1.8亿购买的占地13651平方米的完整地块。

而且虽然此次交易是上市公司维维股份和维维印象城的交易，但因为维维印象城是维维集团的子公司，所以这笔钱无异于是支付给了维维集团。

04 一项被迫自爆的股东资金占用

在上述对股东的资产转让中，维维集团基本上采用的是分期付款，2016年-2019年，维维集团对上市公司的资金占用发生额分别是9.37亿、0亿、3.32亿、14.3亿。

来源：公告

其中，9.37亿和3.32亿主要是股权转让产生的欠款，而14.3亿则是维维集团对上市公司的资金占用。

对此，公司还被监管部门出具了一份监管工作函。如果从期末财报数据来看，是没法发现这笔资金占用的。在监管部门的问询下，维维股份才自爆【近两年，企业遇到融资难题，银行贷款规模压缩，股票质押率过高，还款压力加大，资金短时周转困难，为避免出现系统性风险波及上市公司，迫于无奈出现了应急性短期违规占用，主要用于偿还银行贷款】，并甩锅给公司的财务负责人。

这笔控股股东的资金占用是如何引起监管部门怀疑的呢？

我们先看以下几点情况。

1、从2014年开始，维维股份对外举债增加，且是以短期借款为主，其贷款期末余额的增速甚至超过了收入的增幅，当期借款金额甚至在2018年、2019年超过了当期收入规模。

从上文可知，公司近几年的经营状况并不好，而且没有什么大项的投资支出。公司大量举债的做法不太符合商业逻辑。

2、从2014年开始，公司的受限货币资金占比一直保持在较高水平，基本上占整个货币资金的3成-4成。2017年-2019年，剔除受限货币资金的情况下，维维股份的货币资金资产占比也尚可，在15%-20%左右。

2017年-2019年，维维股份连续3年在第4季度大量增加经营性资金流入，而在以前年度，并没有如此明显的规律。

而且从期末现金及现金等价物余额来看，公司在2017年、2019年均存在第四季度余额较高，第一季度骤降的现象。

3、在公司货币资金存量尚可的情况下，公司一边对外举债，还一边新增大量预付，同时还存在资金被控股股东占用的情况。似乎也是存在一些悖论。

4、从2017年起，控股股东维维集团的股权质押比例就高达90%以上。在股东很缺钱的情况下，难免会把手伸向上市公司。

来源：同花顺

2019年4月30日，维维股份因控股股东资金占用被出具了一份监管工作函。

目前，维维集团已经退居二线，第一大股东的位置已经让予他人，目前处于没有实控人的状态，此次又深陷立案调查风波，昔日的豆奶大王以这种方式强势回归，让人不禁有种"昔人已乘黄鹤去"的叹惋。