万达商业，换一种方式博弈？

编者按：本文来自微信公众号“百略网”（ID:wwwbailve），作者：王思原，36氪经授权发布。

五年时间，王健林终于不再执着。

3月24日，大连万达商业管理集团股份有限公司（下称“万达商业”）发布通告称，基于对自身战略的研判，决定对本公司从事轻资产商业运营，科技、数据、人员等相关资源进行重组，以尽快实现境内外上市，因此决定撤回万达商业A股IPO申请。

至此，万达商业执着了5年的A股上市计划正式折戟，而通告中所提到的“尽快实现境内外上市”，表明万达商业可能会在资本市场有新的动作。

错付A股11年

回溯万达商业A股上市路，还需回到11年前。

早在2007年，万达商业就已着手准备在A股申请IPO，但彼时正值A股IPO热潮，排队上市的企业众多，王健林拿着号牌一等就是三年。

直到2010年，万达商业的IPO申请才被证监会受理，但巧合的是，彼时正处房地产新政推出，受楼市影响，万达商业首次冲击A股以失败告终。

四年后的2014年，王健林迎来人生高光时刻。万达商业成功在港上市，并成为当年港交所最大IPO，首富的名号也成了王健林专属标签。

随后，王健林提出一个大胆的想法，“拳打迪士尼，脚踢阿里巴巴”，誓要在文娱和电商两个领域打出一片新天地。

于是，王健林豪掷200亿成立万达电商，并与百度、腾讯组成著名的“干淘宝联盟”；随后开始扩展海外业务，美国传奇影业、全美最大院线AMC全被收入万达旗下。

此时万达风头正盛，万达商业再次提交A股IPO申请。

但万达步子迈得大了，难免会出差错。万达电商在随后的五年内换掉3个CEO，烧光200多亿，却无出色成绩，最终草草收场；当年花费26亿美金买下的AMC，现在仅值2个多亿；而万达商业也在2016年从香港退市，国内的资产和物业也被打包出售给融创。

这一系列操作让王健林身价缩水百亿，首富的名头也被夺走，此时的王健林又成了一个实实在在的房地产商。

但瘦死的骆驼比马大，回过头看自己所剩的家底，发现万达商业还未在A股上市成功。

于是，在2018年的时候，万达商业再次提交A股IPO申请，但证监会再次给了当头一棒。

2019年2月，证监会发布的中止审查名单中，万达商业“金榜题名”， 万达商业A股上市梦再碎。而此次中止审查的原因则与“中欧宋兴龙”事件有关。

如今，距离上次中止审查已经过去两年，万达商业再次提交A股IPO申请，不过在前几日，万达商业却又突然将申请撤回。

而追其原因，或许与上次终止审核有关，或许与收紧的IPO政策有关，但无论是什么原因，可以肯定的是，万达商业急需登陆资本市场。

万达商业被迫转型

“万达商业是万达的核心企业，什么都能丢这个不能丢”，这是王健林给予万达商业的定位。

因此，万达商业A股IPO一直都是王健林最操心的事。

过去排队上市的几年既是万达遭遇去杠杆危机的5年，也是A股限制房地产企业上市的5年，可以说万达商业遭遇企业和监管的双重压力。

2018年1月，万达商业引入340亿元战略投资。当时万达商业与投资方签署对赌协议，约定在2023年10月31日前完成上市，并未约定上市地点。

此外，地产企业很难在A股上市，这是行业和投资圈早就有的共识。而万达商业仍决定去A股试水，似乎是在为了能够及时摆脱“房企”标签。

为此选择主动剥离重资产房地产业务，仅保留纯粹的商业管理运营、转型收租金的轻资产业务。

2018年初万达商业引入战投后的第一个月发生了3件标志性事件。

一是在公司股东大会上，决议不再从事新的房地产开发和销售业务。

二是万达商业更名，去掉了企业名称中的“地产”二字。从大连万达商业地产集团，改为大连万达商业管理集团。

三是母公司万达集团宣布，另成立万达地产集团。随后近两年时间里，万达商业一步步将其地产业务转移进专门新设的集团。

这三件事的本质目的就是为完成地产业务的剥离。

据万达商业2020年的一份票据募集说明书披露，2020年前三季度，物业销售对其收入、利润贡献为0，反映在数据上，因为有少量退房，甚至呈现为负值。

该说明书还透露，万达商业已经注销了其房地产开发企业资质证书。

从“万达商业地产”退市到“万达商业管理”重整旗鼓，五年时间，市场的口味其实并未改变：它始终更欢迎商业模式更“轻”的企业。2020年，内地物管公司在港股市场大受资本追捧，“瘦身”后的万达商业似乎正踏在风口之上。

即便大刀阔斧改革，万达商业的负债依然惊人。2016年万达商业的负债为5277.7亿元、2020年上半年，公司总负债降至2834.03亿元。

四年半间，万达商业的负债虽下降接近一半，但不得不承认的是，万达商业当前负债金额依旧居高。

万达商业得救？

2021年3月29日，万达商业官方宣布，万达商业集团与珠海市政府签署战略协议，将重组后的万达轻资产商管公司落户珠海横琴，同时珠海国资委出资30亿战投入股万达轻资产商管公司。

此举被认为是万达冲击IPO的重要举措。

此外，不少业内人士也表示，万达商业主动撤回A股申请的背后其实是为了重回港交所的综合考虑，港交所关注的板块之一，正是万达商业这类轻资产物业服务型企业。

在资本市场兜兜转转后，再回港股似乎成了最优选。但港股就意味着万达商业可以涅槃重生吗？

对于一家企业来说，商业模式往往会决定其在资本市场的价值。

2020年前三季度，万达商业9成以上的收入来自租赁和管理商业物业，其核心产品是万达广场。公司目前的转型方向是减少自持，增加轻资产项目和合作项目。

这两种新项目模式大同小异，是投资者收购万达广场100%股权，或者合作方负责项目拿地、建设的全部投资。万达只提供设计和建设咨询，以及招商、运营等服务，并授权其使用“万达广场”这一品牌。

这样的模式虽然足够“轻”，但也面临很多很问题。

首先是合作方的约束。合作开发类项目要求企业具备足够多的有强融资能力、良好资产资源的合作方，在此前提下，才能快速推进轻资产。

其次是商业运营能力的不稳定。委托运营管理模式中，虽然企业只需输出管理团队，无需出资，但是沟通和管理成本将越来越高。同时，轻资产合作型的商业，如何获得收益，如何获得更高收益，亦不稳定。

此外，租金收益不确定也是轻资产模式的关键问题。分享租金收益，是轻资产模式的关键所在，但能否在未来加速外拓中保持稳定的“造血”能力，存在一定不确定性。

还有最重要的一点，轻资产模式下，项目不自持，难以撬动银行贷款以及享受资产增值福利。在高周转情况下，相比于住宅项目通常9~12个月可回流现金，商业项目从拿地到开业则需2年~3年时间，回本期长，故通常会采用开发贷、经营贷等方式来维持公司现金流平衡。

因此，若全面转型轻资产，企业便很难用新增资产来继续撬动银行贷款，这并不利于改善公司整体负债情况。另一方面，也意味着无法享受资产增值所带来的收益。

“绝对的轻” 不一定是正确的方向，未来此种模式或将难以持续。

不过，万达商业的独立上市可以为整个集团开辟新的融资渠道，降低融资成本，为万达集团带来充足的现金流支撑，减轻负债压力。但万达商业具体能为万达集团写出怎样的续集，目前来看还是未知