立思辰 3.44 亿元收购 360 教育的背后，是资本对留学的青睐，还是行业洗牌加剧？

7 月 18 日，A 股公司立思辰（300010）对外发布公告，称将以 3.44 亿元人民币收购上海盛洛企业管理中心（上海盛洛）、上海新马企业管理合伙企业（有限合伙）（上海新马）合计持有的上海叁陆零教育投资有限公司（360 教育） 的 100% 股权，交易完成后 360 教育将成为立思辰的全资子公司。

去年年底以来，无论新浪潮下的互联网留学机构，还是传统老牌中介公司都加入到留学行业的资本化浪潮之中：今年 1 月，芥末网提交了新三板挂牌申请，紧接着柳橙网和威久留学也分别在 2 月和 5 月正式挂牌新三板。另外一条路上，启德、新通等老牌机构也在积极寻求通过被 A 股公司并购来实现上市。

此次立思辰 3.44 亿元收购 360 教育，是资本对留学的青睐，还是这个行业的洗牌正在加剧呢？

势在必行的“留学+资本”

留学行业向来被认为是一件高毛利的事情，但是随着在线教育的火热，互联网留学开始和传统中介分食市场，所以解决获客成本高、建立用户信任度和品牌公信力都成为必须，而资本的注入不但能解决上述问题，还能从运营规范层面给留学公司带来积极影响，所以“留学+资本”是一场势在必行的活动。

但是资本注入并不是一直一帆风顺的，比如新通留学在 7 月 14 日曾宣布终止与保龄宝的资产重组，A 股并购之路走得也比较坎坷。从政策层面来看，证监会主次刘士余上任后，对二级市场的监管力度加大，启德与四通股份的重组能否如愿实现也成为未知数。相比这两个案例，此次立思辰收购 360 教育的速度还是比较乐观的。

对立思辰来说，无论是加诚博教还是 360 教育，都是为了填补国际教育的空白，把国外优质的内容资源和教育技术引入国内。在国内，360 教育是较早的一批做“零中介”留学的公司，主要通过互联网站群、留学帖吧运营等方式较低成本获取大量互联网用户流量，并通过合伙人制体系下的咨询顾问实现用户转化，为留学生提供从咨询、申请、签证等一些列服务。而立思辰的智慧教育及教育服务业务已经覆盖全国 8000 所 K12 学校，大量的校内用户资源可以帮助帮助 360 教育的产品落地，但这还要依靠二者的资源衔接速度及运营能力。

对留学行业来说，院校资源是很重要的壁垒。 从立思辰发布的财报来看，加诚博教的业绩尚未并表，但是 36 氪从消息人士处获悉，立思辰与加诚博教的具体协议正在谈判中，近期有望公布。

高速增长的 360 教育

从 360 教育的股权结构可以看到，360 的董事长罗成占了上海盛洛 100% 的股份，另外还占了上海新马公司 57.2% 的股份（另外 18 名合伙人占了 42.8%），而 360 教育是由上海盛洛和上海新马分别持有 58% 和 42%，所以罗成世纪持有约 82% 的 360 教育的股权。值得一提的还有 360 教育在过去的运营中实行的“合伙人制”，以此来充分调动核心团队、顾问团队的积极性和生产力，这 18 名合伙人在 2016 年上半年已经产生了 5607 万的股权激励费用，所以无论对董事长本人还是合伙人，并购都是一次不错的套利机会。

但是，根据此次并购公告，360 教育签署的对赌协议内容为在 2016-1019 年三年中分别实现不低于 2000 万、3000 万、4200 万和 4360 万元的净利润，对比此次收购价格 3.44 亿元，对应的 PE 分别是 17.2 倍、11.47 倍、8.19 倍和 6.42 倍，这样的估值在在线教育领域可能不算太高，但是对传统留学中介来说就完全不一样了。

从 360 教育披露的仅有的财务数据来看，公司的净资产从 2015 年 12 月 31 日的 54 万元激增到 2016 年 6 月 30 日的 2030 万元；此外，2015 年 360 教育的整年营收为 680 万元，2016 年上半年的总营收就已经增长到 1313 万元。净利润方面，2015 年仅为 66.48 万元，但是今年 1 至 6 月产生了 5607 万元的股权激励费用后，亏损 4030 万元，扣除股份支付会计处理形成的管理费用影响后，今年上半年的净利润为 576.31 万元。

由于没有更多的数据披露，但可以估算出，如果 2016 年下半年 360 教育仍然保持这样的增速，那么 2016 年全年的净利润将达到 2015 年的 17 倍，但是如果按照双方的对赌协议，2016 年的全年净利润要达到 2000 万，也就是需要达到 2015 年的 30 倍，即在 7 至 12 月完成超过 1400 万的净利润。

1400 万的目标究竟容易实现吗？

如果横向比较其它公司，可以看到已经挂牌新三板的柳橙网在 2015 年全年应搜为 903 万元，净利润为 -2933 万元；财务报表已经和保龄宝合并的新通国际，2015 年全年净利润为 3714 万，但是其中包括了新通留学和新通外语两部分业务。但是如果 360 教育在 2016-2019 年期间对赌失败，则需要按照协议对立思辰进行补偿。

所以，360 教育仍然有很长的路要走，在兼顾战略版块的同时，也需要着眼于能够快速实现盈利的业务。但是从立思辰发布的公告，中国留学市场规模超过了 2000 亿元，而互联网留学属于新兴发展领域，还不存在一家独大的竞争格局，所以无论对公司还是资本，现在都还是“好时候”。