知料 | 一路备受争议，头戴AI芯片第一股王冠，寒武纪到底有没有护城河？

前半部是“传奇”，后半部分是“争议”。

这是寒武纪从成立到上市挂牌的两段成长轨迹。

7月20日，中科院旗下初创公司、“科创板AI芯片第一股”寒武纪（688256.SH）正式挂牌上市，开盘涨288.3%。截至收盘，报221.40元，最新总市值达849.8亿元。

寒武纪的发行价为64.39元，共发行4010万股，募集资金25.8亿元。上市首日收盘，股价相较发行价翻了3.48倍。

但是，证券时报显示，截至7月17日，科创板上市公司上市首日平均涨幅达163%，股票较发行价平均涨幅达196.61%。寒武纪上市首日的表现虽可喜，但某种程度与科创板当下的实际情况与背景有很大关系。

光环不止于此。在上市之前成立的短短四年时间里，寒武纪一直都充满传奇色彩。上市历程中，寒武纪科创板过会时间是68天，是除了中芯国际外科创板过会最快的企业。

但是打从寒武纪传出上市消息开始就身陷被广泛质疑的泥淖中，尽管头顶“AI芯片第一股”的光环，寒武纪的上市境遇可用“糟心”来形容。

5月20日，寒武纪回复上交所第二轮问询时披露，公司预计2020年主营业务收入约达6亿元至9亿元，加之早前的华为撤单以及证监会二十问，寒武纪在市值、营收、市场拓展、产品应用上的能力在过去和当下均遭到过不同程度的质疑。

究其本质无非来自于两方面，一是商业合作模式的改变；二是IPO的上市资质。

寒武纪赶在此番上市，究竟是为了收割政策红利还是为了长足之战？

传奇

寒武纪的传奇在于中科院系的天才少年创始人，明星机构加持和与华为海思的产品合作。

寒武纪是中科院旗下初创公司，在2016年3月由陈天石、陈云霁兄弟创立。目前，作为寒武纪实际控制人、董事长、总经理的陈天石直接持有公司33.19%的股份，为第一大股东。

陈氏兄弟和寒武纪可谓“天才少年班”集合地。

招股书显示，陈天石，出生于1985年，16岁考入中国科学技术大学少年班、31岁成为中科院计算所正教授研究员并在同年创办寒武纪，现任寒武纪董事长兼总经理；

陈云霁，出生于1983年，14岁考入中国科学技术大学少年班、29岁成为中科院计算所60年来最年轻的正教授研究员，现兼任寒武纪首席科学家。

再看寒武纪的组织构架，基本都是中科院80后嫡系部队。寒武纪现任首席运营官王在、副总经理刘少礼、刘道福都还是中科院计算所计算机系统结构博士。

除了天才少年班，寒武纪的传奇色彩也在于，一路成长中，寒武纪吸引了国内多方顶级明星资本的介入。

招股书显示，上市之前寒武纪已经进行过多轮融资，已有32家股东投资寒武纪，投资方包括国投创业、阿里创投、联想创投、元禾原点、科大讯飞、中信证券投资等，整体估值达25亿美元。

最能体现寒武纪技术实力的是其前期与华为的合作，产品方面，成立之后寒武纪推出了全球首款商用终端智能处理器IP产品寒武纪1A，这款处理器后来被集成到以质量要求严苛号称的华为海思的麒麟970芯片之中。

2017年，华为首次在手机芯片中集成了寒武纪研发的NPU（神经网络处理器），这成了寒武纪的第一桶金。

此后，在2018年和2019年，根据招股书披露内容，在报告期内，以华为海思作为大客户，寒武纪的IP授权业务收入占主营业务收入的比例分别为98.95%、99.69%。

寒武纪在过去三年的营收增速幅度较大。2017-2019年度，寒武纪营业收入分别为784.33万元、1.17亿元和4.44亿元，2018年度和2019年度的同比增幅分别高达1392.05%及279.35%。

争议

寒武纪的巨大争议来自大客户华为撤单后带来的上市资质的不确定性。

2018年以来，华为海思选择结束了与寒武纪的合作关系，这让寒武纪的估值和未来发展蒙上迷雾。

这对寒武纪的影响不可谓不大。招股书显示，2017-2019年，寒武纪IP授权业务收入分别为771.27万元、1.167亿元和6877万元，占主营业务收入的比例分别为98.95%、99.69%和15.49%。

失去华为大客户后，2019年寒武纪IP授权业务占主营业务收入的比重骤降至15.49%。

失去了华为的寒武纪还能让市场青睐吗？寒武纪自己也不能做出完全的保证。寒武纪表示由于公司短期内难以开发华为这样业务体量的大客户，2020年公司终端智能处理器IP授权业务收入将继续下滑。

更严重的是，华为海思未来还将在终端、云端、边缘端人工智能芯片产品领域持续发力。而在这些方面，华为海思和寒武纪则构成了直接的竞争关系，曾经的伙伴如今成为对手，这让寒武纪陷入尴尬境地。

在闯关科创板过程中，面对不确定性，寒武纪的上市资质都成为了问题。

护城河打几分？

在与华为分道扬镳、IP授权业务急转直下后，这家初创公司的核心价值，技术能力到底怎样？它的商业模式、市场合作探索上到底有没有护城河？

为挽救营收，寒武纪开始拓宽云端智能芯片及加速卡、智能计算集群系统两项业务，当前全面推进“云边端”一体化布局。

数据显示，今年Q1寒武纪实现营业收入1155.26万元，同比减少18.91%。营收减少主要是因为从华为海思取得的终端智能处理器IP授权业务收入同比下降较大，疫情也带来了一定影响。

寒武纪云端的业绩成色如何？

从此次披露的2020年一季度数据来看，云端智能芯片及加速卡收入的占比在一季度的占比得以提升。数据显示，2020年一季度，寒武纪云端智能芯片及加速卡收入为661.97万元，较上年同期增长775.51%，同比增长幅度较大。

36氪制表，数据来源：公司二轮回复函

去年同期占比高达94.69%的终端智能处理器IP授权业务在2020年一季度占比明显缩小，不到30%。

可以看到，目前上述业务取得一定突破。

还可以看到的是，政府订单成为寒武纪的大头，G端成为寒武纪重点发展对象。

2019年寒武纪的主要大客户也发生变化。2019年前三大客户分别是珠海市横琴新区商务局、西安沣东仪享科技服务有限公司和中科曙光。未来，寒武纪表示，将在国内继续建设大量智能计算中心。

其中，天眼查数据表示，中科曙光最大股东为中科院。融资中国信息表示，寒武纪此次上市，是继芯源微、沪硅产业、中科星图、国盾量子之后，中国科学院系统直接孵化的第五个科创板IPO。

实际上，随着新基建政策的推动下，云端智能芯片及加速卡业务、边缘智能芯片及加速卡业务预期是一个蓝海市场；而背靠中科院等资源优势，寒武纪在To G市场中政府端表现较强的生命力。

但是尽管市场是一个蓝海的发展地，但是放在行业内，寒武纪的竞争格局以及研发、成本回收的变现并不出色。

不同于“来钱快”的互联网行业，芯片行业的最大特点是“成本前置，收益后置”。寒武纪一边亏损，一边投入远远不够。

寒武纪净利处于亏损阶段。近三年，净利润分别为-3.8亿元、-4104万元和-11.79亿元。虽然作为一家初创型和高科技投入公司，前期净利的亏损并没有太多商业性的参考价值，主要依赖公司对抗风险的能力和后续发展，但是成本回收依然是寒武纪的重大问题。

寒武纪在不断扩大研发投入和比例，但是目前远远不够。寒武纪表示，2017-2019年，寒武纪研发费用分别为2986.19万元、2.40亿元和5.43亿元。近三年累计投入研发费用8.1亿元，占寒武纪三年营业收入的142.93%。寒武预计公司未来3年仍需要投入30—36亿资金于研发项目中。

芯片巨头也开始分食。国内AI芯片方面，公开宣布推出AI芯片产品的企业包括传统芯片厂商华为海思、紫光展锐、联发科、瑞芯微等，互联网巨头百度、阿里巴巴，还有地平线、云天励飞等专注AI芯片细分领域的公司。

此外，芯片公司的另一大特色在于，即使投入研发，长期烧钱，做出来了产品，还需要客户的Design-in（客户送测），通过客户响应与现场支持，与客户的研发产品团队磨合好后，才有希望进入大规模出货的营收创造阶段。

巨头环伺，寒武纪到底需要多久才能实现净利润的转折，又能有多大的市场份额，这些都还只是一个问号。

好在前瞻产业研究院数据显示，我国AI芯片市场规模将在2024年达到785亿，并且近几年同比增长率将保持在40%以上，高于全球市场的增速。

“中国的英特尔”、“代替英伟达”，这些都还只是一个梦，目前唯一能够确定的幸运是：这是一条足够长的赛道。