这一季，茅台不再“飞天”

编者按：本文来自微信公众号“财经杂志”（ID:i-caijing），作者：张建锋 杨秀红，编辑：陆玲，36氪经授权发布。

消费税及其附加税相应增加，是拖累贵州茅台一季度净利润同比增幅的主要原因

4月27日收盘后，作为A股白酒龙头及风向标的贵州茅台（600519.SH），交出了2021年一季度成绩单，虽然公司营业收入同比增幅11.74%，但净利润6.57%的同比增幅表现，低于市场预期，创公司自2015年以来首季度该数据新低。

消费税及其附加税相应增加，是拖累贵州茅台一季度净利润同比增幅的主要原因。但在机构看来，税金大幅增加，说明一季度公司生产正常且旺盛，属于短期波动，第二季度有望改善。

净利润增速下滑的贵州茅台，因经销商预付货款减少，导致公司一季度合同负债金额同比下滑59.91%。

“合同负债数据变化的背后，是公司加大直销力度及控制给经销商发货，以降低茅台酒终端价格，这种措施将会继续。”酒业分析师蔡学飞对《财经》记者表示，保持理性健康发展是茅台的战略目标，强化譬如子公司合规、品牌滥用等企业内部管理水平，及控制价格，是茅台冲击500强企业管理提升的关键所在，也符合茅台长期品牌利益。

受一季报数据影响，4月28日，贵州茅台股价早盘低开，盘中最低2003元/股，收盘于每股2042元，下跌2.5%，单日市值减少658.65亿元。截至收盘，在18家白酒上市公司中，仅有贵州茅台股价下滑。

2020年累计减持贵州茅台4165万股的贵州国有资本，在2021年一季度，继续减持公司约182.71万股。

不过，在遭遇国资减持的同时，贵州茅台获得了明星基金经理的加仓。

净利润增速下滑

根据贵州茅台一季报，公司营收同比增长11.74%至272.71亿元，归属于上市公司股东的净利润同比增长6.57%至139.54亿元，扣非后净利润139.69亿元，同比增速为6.19%。

相对于2020年11.10%的营收同比增速，贵州茅台今年一季度该数据进一步提升，稍高于公司“2021年营业总收入同比增长10.5%左右”的经营目标。

在2020年第三季度，公司营收、净利润同比增速均降至个位数的表现，一度引发市场对公司能否实现10%增长目标的担忧。凭借第四季度业绩大幅回暖，公司2020年营收、净利润重回两位数增长。

虽然公司一季度营收仍表现较好，但净利润同比增速却降至个位数的表现，与2020年13.33%的净利润增幅相比，相差甚大。

与行业公司相比，截至4月28日已公布一季报的9家白酒上市公司中，贵州茅台的上述净利润同比增速，仅高于顺鑫农业（000860.SZ）的5.73%，位居第八位，低于同期山西汾酒（600809.SH）、五粮液（000858.SZ）77.72%、21.02%的净利润同比增幅。

利润表中，税金及附加，影响了公司净利润。一季度，贵州茅台税金及附加金额同比增长56.38%至38.28亿元，相对于上年同期的24.48亿元，增加了13.8亿元。

贵州茅台解释称，税金及附加增加，主要是公司本部销售给公司控股子公司贵州茅台酒销售有限公司的销量较上年同期增加，消费税及其附加税相应增加。

“2020年第一季度至第四季度，贵州茅台税金占收入比重分别为10%、16.1%、16.4%、16.1%，去年第一季度较低的原因或是疫情影响所致。”华安证券指出，今年一季度该数据恢复至14%，为公司生产节奏变化致税金比率大幅波动，报表端若剔除税金影响，公司经营情况符合预期。

在安信证券看来，一季度贵州茅台税金及附加项同比增幅，与同期母公司营业成本55.31%的同比增速基本一致，是由税金主要构成消费税的生产环节征收特征决定，而同期公司实际生产并销售给产并销售给销售子公司的销量显著增加，说明同期公司生产正常且旺盛，营业税金率因素属于节奏问题偏短期，第二季度改善可期。

在净利润同比增速下滑的同时，今年一季度贵州茅台合同负债金额，亦同比下滑59.91%至53.41亿元，相对于上年同期的133.22亿元，减少79.81亿元。公司解释称，合同负债减少主要是经销商预付货款减少。

“首先是茅台加大了直营的力度，相应的经销商的预付货款就会减少。”蔡学飞向《财经》记者分析，其次茅台可能由于前期产能受限，或者处于给市场降温等目的，有意的控制了发货速度，也带来了经销商预付货款的减少。

其进一步指出，一季度经销商预付货款大幅减少，说明了贵州茅台加大对经销商之外的直销渠道、商超、电商等渠道的投放力度，这种措施不仅有利于茅台酒价格控制，强化公司渠道管控力度，另一方面直营占比的扩大等于变相涨价，对于全年净利润提升将有较大帮助。

为摆脱过去销售渠道过度依赖经销商，及控制茅台酒终端价格等问题，贵州茅台近年来加大整顿经销商体系，在发力直销渠道（自营）的同时，也增加与华润万家、物美等商超，及京东、天猫、苏宁等电商平台的和合作力度。

数据显示，2020年，贵州茅台直销收入为132.4亿元，同比增幅高达82.66%，远高于批发代理同比增幅4.46%。

贵州茅台对商超、电商等渠道的整合，也在2020年第四季度渠道显现。当期，公司批发代理收入为同比增幅为12.49%，相对于公司去年前三季度1.64%的同比增速，大幅提升。

在安信证券看来，2021年一季度，以茅台酒计算，公司直销金额比列为19.4%，较上年同期提升10.7百分点，可以预见2021年公司直销比列攀升态势不变。“加之精品生肖等茅台酒已实现提价，随着税金率影响下滑，公司第二季度业绩具有一定弹性。”

再遭国资减持

受一季度净利润数据影响，贵州茅台4月28日收盘跌2.5%，而其他白酒类个股则纷纷上涨。截至收盘，在18只白酒个股中，仅贵州茅台股价下跌，其余个股均有不同程度上涨，其中伊力特（600197.SH）和ST舍得（600702.SH）均涨停。

部分白酒公司一季度业绩表现明显优于贵州茅台。伊力特4月27日发布的一季报显示，报告期内，公司实现营收5.44亿元，同比增长255.33%；净利润1.31亿元，同比增长1475.8%。

同日，酒鬼酒（000799.SZ）披露的一季报显示，其当季实现净利润2.68亿元，同比增长178.85%。

除了业绩增速下滑带来的影响之外，一季度贵州茅台再度遭遇国资减持，或成为影响其股价的另一大因素。

财报显示，贵州茅台第三大股东贵州省国有资本运营有限责任公司（下称“贵州国有资本”）在2021年一季度减持了约182.71万股。

wind数据显示，今年一季度贵州茅台的成交均价为2129.89元/股，若据此测算，则一季度贵州国有资本减持套现金额约为38.92亿元。

这并非贵州国有资本首次减持。

《财经》记者根据贵州茅台历次发布的财报统计，2020年全年，贵州国有资本累计减持贵州茅台4165万股，均在2020年下半年减持，其中，2020年三季度减持1675万股，四季度减持2490万股，按照这两个季度贵州茅台均价计算，累计减持金额约720亿元。

而其减持前所获得的股份，则来自于贵州茅台第一大股东茅台集团的无偿划转。目前上述无偿划转已经进行了两次，两次转让股份均为5024万股，两次累计转让股份1亿股，占贵州茅台总股本的8%。

早在2019年12月26日，贵州茅台就发布公告称，根据贵州省人民政府国有资产监督管理委员会的相关通知要求，公司控股股东茅台集团拟通过无偿划转方式将持有的公司5024万股股份（占公司总股本的4.00%）划转至贵州省国有资本。

在本次无偿划转前，茅台集团持有公司7787.72万股股份，占公司总股本的61.99%；贵州省国有资本未持有本公司股份。

根据贵州茅台后续公告，该项股权转让在当年12月31日完成。

2020年12月23日，贵州茅台再次发布公告，茅台集团拟通过无偿划转方式将持有的公司50,24万股股份（占本公司总股本的4.00%）划转至贵州省国有资本。上述股权转让于2020年12月30日完成。

在上述无偿划转后，茅台集团持有贵州茅台的股份约减少1亿股，持股比例则从此前的61.99%下降至54%。

多名业内人士表示，出于国有资产保值增值的考虑，未来贵州国有资本仍有可能继续减持贵州茅台。

截至今年一季度末，贵州国有资本仍持有5699.87万股贵州茅台，占公司总股本的4.54%。

不过，在遭遇国资减持的同时，贵州茅台获得了明星基金经理的加仓。公司一季度前十大股东显示，当季明星基金经理张坤执掌的易方达蓝筹精选混合型证券投资基金持股432万股，持股比例0.34%，新晋为公司第九大股东。

责编 | 阮璐阳 luyangruan@caijing.com.cn

本文为《财经》杂志原创文章，未经授权不得转载或建立镜像。如需转载，请在文末留言申请授权。