天星资本的新生意：游走规则边界的新三板股权质押

新三板在线 · 文/郭净净

只要100元，就可以用手机直接投资，收益比余额宝、微信理财通还高。更别提，还有挂牌公司股票来质押担保——这样的产品，你是不是也会心动?

这是互联网金融平台北斗金服推出的“精选360计划”投资理财产品。

而站在其背后的是新三板市场知名投资机构天星资本。新三板在线发现，天星资本以所投资的新三板挂牌企业的股权，为关联方北斗金服平台上的项目进行质押担保，为融资方背书。

天星资本有关人士回应新三板在线称，北斗金服上有股票质押的相关服务，天星资本投资了很多企业，如果有哪个机构或哪个平台有涉及到股权质押或其他企业服务，这些机构或平台都会很自然找到天星资本合作。

该人士坦言，目前北斗金服和天星资本只涉及股权质押方面的合作。

众所周知，天星资本是新三板2013年底扩容以来，伴随成长起来的知名投资机构之一。该公司目前已经投资了558家企业，其中446家是新三板已挂牌企业。

在当前新三板市场流动性依旧低迷的情况下，天星所投资的大量挂牌企业都面临退出难题，通过股权质押，或是天星资本盘活旗下资产的妙招，同时不经意间又打造了一个围绕天星资本的关联合作闭环。

高收益的P2P产品

北斗金服是2016年11月16日上线的新平台，自称是“创新的互联网金融服务平台”，要打造中国垂直细分的互联网金融生态圈，为小微企业和个人用户提供阳光、安心的普惠金融服务。

简单说，就是互联网P2P。目前北斗金服上线产品是“精选360计划”。该产品资金规模是100万元，预期年化收益为7%;产品设定的最低认购金额只要100元，还没有投资期限限制，投资次日起可随时通过申请转让退出，但退出需以成功转让为前提。

从北斗金服APP平台可知，截至2017年1月19日，“精选360计划A”已经完成了23期筹资，总募资2250.18万元。这23期投资规模中，最少36.718万元、最多117.723万元。在具体的投资动作中，大多数投资者出资100元，也不乏出资50万元、20万元的“土豪”投资者。

就目前完成的23期产品中看，乐于投资北斗金服产品的投资者还真不少。最少也有28个投资者参投，最多甚至达到372人次。如果不算重复率的话，截至2017年1月19日，已经有2385人次投资北斗金服的“精选360计划A”。

这么看下来，北斗金服产品确实颇有吸引力，毕竟从该平台的收益计算来看，它比阿里巴巴旗下的余额宝、微信理财通的投资收益还要高两倍多，更比把钱放在银行里增值多了。

对于投资者而言，除了稳定的高收益之外，风险如何保证是其最关心的。

鉴于此，北斗金服宣称，在其平台上投资将有四重保障。

其一，借款企业提供足额优质上市挂牌企业股票进行质押，并在中国证券登记结算有限公司办理质押登记手续，签订质押协议；其二，该平台根据办理质押的股票价值进行评估，规定借款总额上限不超过资产动态市值40%；其三，当借款方出现逾期还款或坏账时，如有担保方则由担保方先代偿;如无担保方或担保方无法代偿时，以质押资产变现收入归还借款;第四，用户资金银行存管，项目全程贷后追踪监控。

混沌的担保方和融资方

这里需要特别注意的是，如果投资收不回来，你能拿到的赔偿只是这些股票变现后的收入。也就是说，万一借款方不还钱，投资者能收回来的仍是钱，而不是所谓上市挂牌企业的股票。

那么，问题就来了，这些用来质押担保的是什么股票?其真实价值是多少?这些股票的资产价值能否弥补投资者可能发生的损失?

仅北斗金服平台披露的信息来看，平台发布方隐去了质押担保的具体股票代码和名称，只透露了股票的质押股份数、质押率和主营业务。也就是说，投资者根本不知道所质押担保的股票究竟是什么股票、在哪个资本市场上市。

更重要的是，投资者自身几乎不可能得知相关质押担保的股票资质如何。仅就北斗金服披露的信息，新三板在线统计截至2017年1月19日已完成的23轮筹资活动后发现，进行质押担保的股票共有7只。

这些股票分别是证券代码为xx42xx的智慧医疗和环保软件研发股票(质押股份数268.8173万股，质押率40%)；证券代码为xx14xx的国内最早开发并大范围使用慢性病管理系统软件的软件开发公司股票(质押股份数267万股、质押率40%);证券代码为xx07xx的主营粉末冶金零配件、并是国内首家进入美国天纳克等采购体系的公司股票(质押股份数250万股，质押率40%)。

同时，还有证券代码为4x01x9公司、名叫xx了xx资xx股xx限xx的国内首家从事金融公关专业咨询的服务机构股票(质押股份数97.39万和194781股，质押率40%);证券代码是8x27x7、公司名称是xxx玺xx业xx有限公司并主营钻石珠宝首饰产品设计研发的股票(质押股份数125831股，质押率40%);证券代码为xx07xx的环卫服务设备销售股票(质押股份数735295股，质押率40%);以及证券代码为xx25xx的主营干上蚕、桑叶蚕生产加工销售股票(质押股份数285714股)。

根据2016年8月24日中国银行业监督管理委员会、中华人民共和国工业和信息化部、中华人民共和国公安部、国家互联网信息办公室联合发布的《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》第三十条规定，网络借贷信息中介机构应当在其官方网站上向出借人充分披露借款人基本信息、融资项目基本信息、风险评估及可能产生的风险结果、已撮合未到期融资项目资金运用情况等有关信息。

但在北斗金服平台，除了质押担保的股票信息无法具体了解外，北斗金服还将借款方信息进行“模糊”处理了。

目前该平台完成的筹资活动主要针对xx盛xx烟xx有xx司、xx奥xx科xx限xx、xx中xx通xx有xx司、xx翔xx宇xx合xx业xx限xx和xx安XX华XX有XX司等5个项目。

其中，除了xx翔xx宇xx合xx业xx限xx主营投资管理、资产管理外，其他四家借款公司均为技术、软件开发公司。

如此看下来，就目前北斗金服公开资料来看，投资者根本无法得知投资项目和质押担保的股票的具体资质情况。

就此，新三板在线曾致电北斗金服，希望具体了解项目情况。但对方回复称，即便投资了，北斗金服也不会透露投资项目和质押担保股票的更多资料。

北斗金服背后天星资本隐现

不过，新三板在线还是从北斗金服APP公布的代码为NO.160151筹资产品信息中获得了“蛛丝马迹”。

这个筹资针对的投资项目是xx奥xx科xx限xx，同时进行质押担担保的股票是证券代码是8x27x7，公司名称为xxx玺xx业xx有限公司的股票(质押股份数125831股，质押率40%)。

在公布的股票质押合同中，虽然将质押方公司名称模糊处理为“北京xxxxxx有限公司”，并隐去营业执照和地址。但这家公司的法定代表人却没有遮住，显示为“刘研”。

对这个名字，熟悉新三板市场的人不会陌生，这也是天星资本的法定代表人和董事长的名字。

当然，在中国，重名并不稀奇。但这里或许并非巧合。

2016年12月8日，一则刊登在京华电子报第t05版的题为《北斗金服聚焦新三板》新闻称，“近日上线的北斗金服另辟蹊径，选择了聚焦新三板，以上市公司股权质押项目作为资产来源。”

在公司官网，北斗金服强调，其挑选项目的一大标准是权威机构的优选推荐。据其称，“北斗金服与中国新三板联盟、顶级投资机构和专业金融服务机构合作，优选行业优势明显、盈利模式清晰、经营稳健的上市公司优质项目。”

其中强调，中国新三板联盟拥有21万精准企业会员，7000多家挂牌新三板企业。

更引人关注的是，该平台宣称，其合作伙伴包括中国新三板联盟、天星资本、蠡北银行等。

官网显示，北斗金服平台所在公司是北京北斗金服信息服务有限公司。工商信息显示，该公司成立于今年11月22日，注册资本是1亿元，由北京格瑞森科技有限公司出资设立。公司经营范围是互联网信息服务，技术开发、转让、咨询、服务和推广，计算机系统服务，数据处理及经济贸易咨询、企业策划、市场调查等。

而根据前述股权质押文件可知，北斗金服平台的实际经营权属于北京北斗纪元投资管理有限公司。工商资料显示，北斗纪元同样由北斗金服出资方北京格瑞森科技出资成立。该公司自称是一家互联网金融服务平台公司，可为北斗金服平台投资者(即拥有富余资金，拟进行合法投资并获取收益的具有完全民事行为能力的自然人)提供投资信息中介服务。

有意思的是，北京格瑞森科技和北斗纪元前身均是天星资本旗下子公司。

根据天星资本2015年12月14日公布的《公开转让说明书》显示，截至公开转让说明书签署日，公司拥有全资子公司共有5家、纳入合并报表的其他企业4家。这其中就有北京天星四海投资管理有限公司、北京天星智跃投资管理有限公司。

其中，天星四海正是北斗金服出资方北京格瑞森科技的前一任股东。据其公开转让说明书介绍，天星四海成立于2015年6月4日，由刘研出资3000万元设立。

而工商资料显示，北京格瑞森成立于2004年8月，其原出资股东是天星四海，法定代表人是刘研。但2016年11月29日后，该公司出资方由天星四海变更为王之平、张世鹏、包向峰、王玉娥、洪小芝等人，其法定代表人也变更为王之平。

与此同时，天星智跃也摇身变更为北京格瑞森科技旗下子公司，并更名为“北斗纪元”。天星资本公开转让书显示，天星智跃成立于2015年6月4日，由刘研出资3000万元设立，经营范围是投资管理和资产管理。

2016年10月11日，北斗纪元完成更名，出资方由天星资本变更为北京格瑞森;目前该公司旗下还有宁波天星汇通投资中心(有限合伙)、北京天星中智投资中心(有限合伙)等子公司。

更值得一提的是，北京格瑞森科技、北斗纪元、北斗金服的董事长等高管多是天星资本原班人马。尤其是这三家公司的董事长王之平。公开转让书显示，天星资本控股股东是北京天星银河投资有限公司。在天星银河中，王之平认购150万元出资额，占出资比例4%。

事实上，早在2014年11月，王之平就曾以1500万元增资天星资本，俨然是该公司创业元老之一。公开转让说明书显示，王于2013年6月至2015年5月任天星有限董事、副总经理;2014年6月至今，任天星控股董事;2015年2月至2015年4月任天星华辰投资管理有限公司董事兼经理;2015年3月至今，任天星银河董事;2015年6月至今任天星资本董事、副总经理。

另一位值得关注的北斗金服高管是洪小芝。据天星资本官网2016年10月12日披露，该人士2016年刚加入该公司，出任天星资本财富公司副总裁，负责天星资本财富管理方面相关业务。

天星资本的关联生意

行文至此，天星资本作为北斗金服背后的“靠山”，开始浮现出来。不容忽视的是，这家P2P平台另一个合作伙伴中国新三板联盟，也与天星资本关系密切。

天星资本官网2016年12月5日公布，于江蛟出任天星资本主管合伙人、行政总裁，负责天星资本集团人力资源、公共关系、企业发展、行政管理、生态系统建设和中国新三板联盟等工作。而于江蛟正是中国新三板联盟的秘书长。

此外，北斗金服指出，严格遵守相关监管机构对于互联网金融信息平台的监管要求，不触碰用户资金，只提供信息中介服务。“在资金存管方面，北斗金服与蠡北银行签订资金存管服务协议，蠡北银行对投资人资金使用、划付进行管理和监督，北斗金服只负责匹配借贷双方信息，不经手用户资金。”

然而，蠡北银行也是天星资本所投资的公司之一。

据新三板在线了解，该银行全称是河北蠡州北银农村商业银行股份有限公司。2015年7月30日，天星资本与北京银行主导发起设立该银行。彼时报道称，这是全国首家获得人民银行、农业银行、地方政府共同支持的农商行。

工商资料显示，蠡北银行成立于2015年9月1日。2015年年度报告显示，北京天星资本于2015年7月31日认缴公司出资额4500万元，仅次于第一大股东北京银行9000万元出资额。也就是说，在蠡北银行194名股东之中，天星资本是其第二大股东。

至此，围绕着北斗金服的三个最主要合作方，背后隐现的都是天星资本。再回到前文所示的股权质押合同中所显示的刘研，也大概率是天星资本的董事长本人。

天星资本董事长刘研接受新三板在线采访时称，愿意支持新三板和中小企业发展的机构，天星资本都愿意合作。“目前双方具体合作方式说不清楚，需要天星的时候，都会尽力而为。”

众所周知，天星资本是新三板2013年底扩容以来，伴随成长起来的知名投资机构之一。按照其官网公布数据，目前该公司已经投资了558家企业，其中446家是新三板已挂牌企业。在其所投资的新三板企业中，包括了252家做市企业和120家创新层企业。

实际上，天星资本有关人士回应新三板在线称，北斗金服上有股票质押的相关服务，天星资本投资了很多企业，如果有哪个机构或哪个平台有涉及到股权质押或其他企业服务，这些机构或平台都会很自然找到天星资本合作。

“面对合作，天星资本都是以很开放的心态来进行。”该人士坦言，目前北斗金服和天星资本有直接合作，但只涉及股权质押方面的合作，“我们认为，适当的股权质押对新三板企业发展是有利的。如果北斗金服有需要的话，天星资本就会提供相应合作。”

上述天星资本人士进一步补充说，天星资本不只是和北斗金服合作，也会和很多机构进行合作。

57只质押股票均为天星所投三板股

对标天星资本所投资的新三板股票，北斗金服目前所公布质押担保的7只股票也浮出水面。

首先，针对证券代码为xx42xx的股票(质押股份数268.8173万股，质押率40%)。根据北斗金服介绍，这家上市公司致力于智慧医疗和智慧环保等管理软件研发和销售，目前拥有超50人的研发团队，其中7名核心研发团队具有5到10年以上的研发经验。

这就与天星资本旗下北京天星光武投资中心(有限合伙)所投资的东方数码(834207.OC)相吻合。

新三板在线获悉，天星光武于2015年7月9日参与东方数码定增，以每股4.5元/股投资1215万元。东方数码2016年中报显示，天星资本持股462.98万股，为其第三大股东。

巧合的是，就在2017年1月18日，东方数码补发股权质押公告称，公司股东天星光武质押其股份267.81万股，占公司总股本8.96%；质押期限是2016年11月10日至2017年11月9日，质押权人是北京金色联福物流仓储设备有限公司，质押股份用于融资1250万元。

工商资料显示，北京金色联福物流成立于2012年2月，法定代表人是王廷玉，其也是公司的主要出资人。有意思的是，王廷玉也是北斗金服出资方北京格瑞森科技的前股东。

新三板在线查询发现，2015年8月7日，王廷玉、许钰娟两个自然人成为北京格瑞森股东，其中王廷玉是该公司的法定代表人。但12天后(2015年8月19日)，北京格瑞森科技的出资方再次由王廷玉等变更为北京天星四海投资，法定代表人也改为天星资本董事长刘研。而2016年最近一次变更后，北京格瑞森的出资方由北京天星四海投资改为王之平等自然人投资，其法定代表人也变更为王之平。

再看北斗金服第二只质押股票——证券代码为xx14xx的股票(质押股份数267万股、质押率40%)。

该平台介绍称，这家上市公司是国内最早开发和大范围使用慢性病管理系统软件软件公司，主营业务是为医疗卫生行业信息化建设提供整合健康平台化解决方案与运营服务解决方案及相关产品，系统软件覆盖全国2000余社区服务中心、服务用户人数超过350万。其核心健康知识库是国家卫生部组织10位院士级别专家历经2年研发而成。

这就与天星资本投资的北信得实(831420.OC)相一致。据新三板在线了解，天星资本于2015年3月以1100万元参与北信得实定增。2016年中报显示，天星资本持其271万股股份，占总股比10.42%，为第三大股东。如此来看，如果没错的话，天星资本所质押的267万股已经是北信得实总股本的10.27%。

接着是，北斗金服上质押担保的第三只股票——证券代码为xx07xx的股票(质押股份数250万股，质押率40%)。据介绍，该公司是一家主要粉末冶金零配件的生产和销售，是国内首家进入美国天纳克、日本东机工等采购体系的企业，团队同北京科技大学建立产学研基地。

这与天星资本旗下北京天星天卫投资中心(有限合伙)所投资的立德股份(430701.OC)对上了。据新三板在线了解，2014年4月，天星天卫向立德股份投资1000万元，以9.09元/股认购其110.01万股股份。2016年12月9日最新股东名单显示，天星天卫持公司股份274.77万股，占总股比13.06%，为其第二大股东。

其他几只也大致相仿。

证券代码为4x01x9公司名为xx了xx资xx股xx限xx股票(质押股份数97.39万、19.4781万股，质押率40%)，与天星资本所投新三板股票了望股份(430199.OC)对应。

证券代码是8x27x7、公司名称是xxx玺xx业xx有限公司的股票(质押股份数125831股，质押率40%)，与恒信玺利(832737.OC)相对应。

证券代码为xx07xx的环卫服务设备销售股票(质押股份数735295股，质押率40%)。与天星资本投资的升禾环保(430761.OC)相符合。

证券代码为xx25xx的股票(质押股份数285714股)，与天星资本旗下天星光武投资的怡莲蚕桑(832544.OC)相吻合。

北斗金服P2P产品风险分析

至此，北斗金服APP平台上进行质押担保的股票均为天星投资的新三板股票。正如前文所言，北斗金服所谓“精选360计划A”已经进行了23轮，涉及5个投资项目、共融资2250.18万元。

新三板在线按照所质押担保的7只新三板股票最新交易或定增股价来看，这些资产的总价值为1.24亿元。

其中，为xx奥xx科xx限xx项目进行质押担保的股票有恒信玺利(质押125831股)和升禾环保(质押735295股)，项目8轮筹资额809.2万元。

依照这两只新三板股票截至2017年1月19日最新收盘股价15.91元/股、2.37元/股计算，其质押股份估值200.2万元、174.26万元，加起来也不到400万元。这个项目的到期时间分别是2017年5月24日、6月10日。

同时，为xx盛xx烟xx有xx司项目进行质押担保的股票是怡莲蚕桑(质押285714股)、了望股份(质押116.9681万股)，目前9轮筹资914.794万元。以这两只新三板股票最新收盘股价7元/股、1.1元/股来估算，其质押股份估值200万元、128.55万元，加起来刚过320万元。这个项目在2017年6月15日到期。

此外，针对xx翔xx宇xx合xx业xx限xx进行质押的股票是立德股份(质押250万股)，目前3轮筹资236.718万元。这只协议转让的股票截至2017年1月19日的最新收盘股价27.6元/股，据此，其250万元质押股份估值6900万元。不过，这只股票目前处于基础层，并且是协议转让。这个项目在2017年5月16日到期。

还有对xx中xx通xx有xx司项目而质押的股票东方数码(质押股份268.8173万股)，目前3轮筹资117.723万元。按照东方数码2017年1月18日公告所言，天星资本质押的268万股股份，用以融资1250万元。但按照这只做市转让的新三板股票最近收盘价4.47元/股来看，这部分质押股份价值为1201.61万元。

最后，则是xx安XX华XX有XX司项目，其质押股票是北信得实，目前该项目进行两轮融资100万元。而协议转让的北信得实最新收盘价是13.29元/股，天星资本质押267万股股份价值为3548.43万元。

就目前看来，尽管北斗金服声称，借款方借款总额上限不超过其质押股权动态市值的40%。但其并未公开这些项目的借款总额到底是多少。而如果前述信息无误的话，北斗金服针对xx奥xx科xx限xx项目、xx盛xx烟xx有xx司项目的质押股权资产价值显然低于目前已筹资金额。

不能忽略的是，根据《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》规定，网络借贷金额应当以小额为主。“同一法人或其他组织在同一网络借贷信息中介机构平台的借款余额上限不超过人民币100万元；同一法人或其他组织在不同网络借贷信息中介机构平台借款总余额不超过人民币500万元”。

而依照前述统计的数据显示，北斗金服针对xx奥xx科xx限xx项目、xx盛xx烟xx有xx司、xx翔xx宇xx合xx业xx限xx、xx中xx通xx有xx司等四个项目的筹资额均已经超过了100万元上限。其中xx奥xx科xx限xx项目的借款额更是超过了500万元最高限额，达到809万元。

不过，针对借款额超过500万元规定线的情况，有互联网金融业内人士对新三板在线指出，到2017年8月份之前，监管层给出了一定的整改期限。“但这类情况，现在也正在逐渐减少。”

从新三板股权质押到互联网金融P2P平台上融资来看，并不算什么新鲜事儿。

新三板在线根据东方财富choice统计获悉，截至2017年1月20日，新三板市场上涉及股权质押融资的案例多达4877条，其中涵盖1643家挂牌企业，总质押股份数达482.79亿股。

知名P2P研究机构盈灿咨询高级研究员张叶霞曾在报告《P2P网贷资产端开发新风口 新三板股权质押走热》中指出，股权质押方式融资其股权不会被稀释，并且很多新三板企业质押的股份属于限售股，处理时间较充足，被强行平仓几率极低。

“因此这种融资方式受到新三板挂牌企业的青睐。”报告分析称，资产管理机构类股东也是新三板股权质押的一大参与方。从新三板公司已经公告的信息来看，天星资本截至2017年1月19日质押了10只新三板股票，质押原因均是融资。

上述报告认为，股权质押融资的成本并不低，质权人往往能获得较高的利润率，并且对比于信用贷款，股权质押的安全性相对较好，资产标准化程度高。“相比银行股权质押，P2P网贷平台审核更为快速，门槛相对较低，给予的借款期限更为灵活。”

盈灿咨询统计，截至2016年6月30日，对接新三板股权质押资产端的P2P网贷平台近10家，其中恒普金融、168理财网、聚金资本和抱财网较为典型。四家平台的新三板股权质押产品收益率差异较大，恒泰证券旗下的恒普金融相关产品收益率仅在6%-8.2%，而聚金资本最高的产品收益率可达15.9%。相对而言，北斗金服给出7%的产品收益率并不算高。

需要补充的是，新三板挂牌企业股东将股份质押的情况，通常会通过新三板系统进行信息披露，公告内容包含股东姓名、质押股数、占公司总股本数、质押股份的性质(限售股还是流通股)、质押期限、质权人等重点信息。但是截止目前，天星资本在北斗金服所质押的股票中，仅有东方数码在2017年1月18日补发了相关公告。

在盈灿咨询高级研究员张叶霞看来，新三板股权质押风险主要表现在两个方面。首先是市场风险，新三板没有涨跌停，整体股价波动过大，在恒普金融股权质押融资的枫盛阳的出现爆仓的案例就是典型代表。其次则是流动性风险，一旦发生风险事件，受制于新三板流动性问题，质权方平仓操作困难。

不容忽视的是，经过2015年高峰期后，新三板市场在2016年经历了“跌跌不休”的情况。据新三板在线了解，2016年底、2017年年初，市场交易有所回暖，但整体仍未能改善。仅从三板做市、三板成指指数来看，2016年12月30日，两个指数分别回升到1112.12点、1243.61点。但2017年1月17日，这两个指数再次下跌至1091.88点、1201.42点。

因此，鉴于市场整体流动性久难改善，投资者对新三板股票的兴趣仍未能上升，这就导致新三板股票的价值仍然被严重低估。而北斗金服所进行质押的新三板股票看起来还算优质。

但有投资人士对新三板在线指出，以新三板股票进行质押担保，来鼓励投资者进行P2P投资理财，风险不可谓不小。

当然，北斗金服在官网也做出警示称，任何安全保障措施均有其局限性，即市场存在由于政策风险、借款人及担保人信用风险、资金流动性风险等造成投资人出借资金及利息可能无法按时回收甚至无法回收的情况;同时存在由于本平台及服务相关之所有第三方的设备、系统故障或缺陷、地震、战争等不可抗力导致的风险

本文出品：新三板在线。作者：郭净净。

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