美国金融业监管局对数字化投顾的监管建议 （下篇）

编者按：本文来源微信公众号“勇觉评论”（ID：yongjuepinglun），作者勇觉智库，授权36氪发布。如需转载，请联系原作者。

推荐者：秦谊女士为德勤会计事务所亚太投资管理业主管合伙人，同时也是德勤中国创新社区块链发起人。  

翻译：德勤中国资管团队                

成员：Sunny Jiang，Joey Wang，Kevin Yang and Philip Liu                

校对整理：朱奕有 

推荐者语：

财富管理市场在过去几年里受到了日益严峻的挑战 - 经济形势的不确定性，低利率环境和不断加强的监管要求。虽然合规的成本看似提高了行业准入门槛，金融科技的进步和应用却在不断降低准入条件并在潜移默化地改变着行业布局。

目前财富管理市场上成长最快的板块是被称为“机器人投顾”的在线咨询平台。根据德勤欧洲资管团队的最新调查，整体上整个机器人投顾市场处在迅猛发展期，其管理资产在2020年将达到4890亿美元，估计增幅为2500%。                

在全球监管者都着力加强投资者保护的大趋势下，2016年3月美国金融监管局（FINRA）对数字化投资工具（即数字化投顾或机器人投顾）的使用发表了指导意见。这个指导意见对于全球机器人投顾的使用者，开发者都给出了一个明确的合规宗旨和执行建议。                

今年4月8日，中国证券投资基金业协会，中国保险资产管理协会连同全球另类投资协会一起举办了中国第一次专注于机器人投顾的讨论。在参与讨论过程中，我感到新科技的发展给监管者带来了新的挑战。监管政策的前瞻指引将有助于机器人投顾板块的稳定发展。

会后，我带领团队翻译整理了FINRA对数字化投顾的建议报告。供致力于研发、使用数字化投顾的业内人士及监管机构作为参考，欢迎大家点评指正。

由于本文篇幅较长，将分为上下两集刊登。第一部分，介绍背景、定义、数字化投顾的演变及监管原则和最佳实践等话题（参考文末阅读）。本部分，将介绍投资者分类、再平衡、培训、投资者教育及总结。

一、投资者分类

理解客户的投资目标及投资者的财务状况，并建立投资者分类，对于提供有效投资建议至关重要。FINRA认为无论投资建议是出自于金融专业人士或数字算法，投资者分类的核心原则都应当适用。

投资者分类信息要求

建立投资者分类时的一个关键问题是，为了有效的为客户提供有益的投资建议，哪些信息是必须的? FINRA在其了解客户（KYC）和适当性（Suitability）的相关规定中已规定哪些信息是必须的。FINRA 规定2090条（KYC了解你的客户）中要求投资经纪人在开立投资人账户时及后续服务中审慎调查客户信息。在做出投资建议时，FINRA规定2111条(Suitability适当性)要求经纪人应合理尽职去获得和分析投资者资料，包括但不限于投资者的年龄，持有其他投资情况，财务状况及需求，纳税状况，投资目标，投资经验，投资周期，流动性需求，风险容忍度等。适当性条款同时规定：每个因素的重要性水平会根据个案的情况有所不同。

总体来说，FINRA认为利用面对金融专业人士的投资咨询工具能够收集广泛的投资者信息。例如，有的工具能够使金融专业人士了解一个投资者的投资整体组合而不是一个单独的账户，或其配偶账户信息，或其退休收入(例如社保和养老金)，以及关于投资者个人开销的信息。更根本的是，金融专业人士能够通过向投资者提出问题来收集额外信息，并更细致地了解投资者需求。当然这种操作的有效性高度依赖金融专业人士的技巧。

相反，面对客户的数字咨询工具依赖一系列相互独立的问题来了解客户信息，从而建立客户分类。FINRA审核的工具会提出4-12个问题，总体来看归为5大类:个人信息，财务信息，投资目标，投资时间，以及风险承受能力。（请参看附件列示的三种面对客户的数字咨询工具使用的问卷）

评估风险容忍度

风险容忍度在建立客户分类及进行投资建议中是一个非常重要的因素。风险容忍度能够从两个维度进行分析：风险承担能力及风险承担意愿。FINRA管理的投资经纪人有义务在评估其客户风险容忍度的时候考虑这两个方面。风险承担能力评估投资者承担风险或承受损失的能力。这取决于投资者的投资周期，流动性需求，投资目标以及财务状况。例如，一个25岁就为自己退休做打算而开立银行账户进行存款的年轻人，就比一个同样25岁却要支持自己读3年研究生花费的年轻人具备更强的风险承担能力。

风险承担意愿衡量投资者对待风险的态度。例如，一个愿意承担每年20%损失风险以求更高收益机会的客户，就比一个偏向于保护性投资的客户具备更强的风险承担意愿。

对实践的观察：

FINRA观察到很多公司都采取多种途径来评估投资者的风险承担意愿。最基本的做法是，公司要求投资者进行自我测评，以评估他们的风险承担意愿是保守还是激进。

有些评估风险承担意愿的方法是基于场景和投资者的实际投资经验。例如，一个面对客户的数字投资咨询工具会向投资者提出如下问题：您是否在一年中损失过您投资的20%或更多？（是/否）。若选择是，则在您损失20%投资的那年，您(1)卖出全部投资；（2）卖出部分投资；（3）什么都没做；（4）重新配置投资；（5）买入更多投资。

其他方法要求投资者回应假设性问题。某个数字投资咨询工具询问投资者愿意冒多大的风险以取得特定收益。投资者可以使用一个滑动条来调整他们能够接受的收益和损失。另一个风险评估工具要求投资者根据假设的预算来配置两种证券的持仓，该工具让投资者根据不同的预算方案做出多次配置，最后综合衡量投资者的风险承担意愿。

有些风险承担意愿测量工具的供应商将风险承担意愿测量工具与组合分析工具结合。某个供应商的工具能够综合投资者的风险容忍意愿与其投资组合中的证券持仓来判断其风险容忍度。

有些其他供应商提供的工具让金融专业人士选取一系列假设情景来询问客户以分析其对投资风险的态度，这些情景包括新兴市场经济遭遇硬着陆，中国经济增速放缓，以及美国信用评级被降低等。

冲突或不一致的回答

在回答投资者分类调查问卷时，投资者可能做出自相冲突或者不一致的回答，在这种情况下，投资经纪人应当找出原因。这可以通过与投资者讨论解决，或者，在纯粹的数字环境中使投资者意识到这些不一致的回答，并向其询问更多的问题来解决。

FINRA发现有些投资经纪人针对不一致的回答采取选取平均值或采取保守值的方法进行评级分类。取平均值的做法不是一个可取的方法，因为这可能导致投资者被分给一个超出其风险容忍度的投资者组合中。如果经纪商无法解决冲突回答，那么其采取保守措施优于其采取取平均值的做法，因为前者至少降低了发生超出可接受范围的损失的可能性。然而即使如此，客户也可能最终没有被分给与自己期待风险一致的投资组合。

投资，存款，或者偿付债务?

对考虑开设投资账户的个人来说，首先一个问题是投资是否是一个恰当的选择。在某些情况下，存款或者偿付债务对他们来说是更好的选择。

因此，公司应对客户的财务状况进行充分了解，并使客户了解何时投资不是一个好的选择。FINRA观察到有些公司的确在这样做。这其中有家公司的客户群巨大，其客户的可投资资产区间为5,000至100,000美元。这家公司会询问他们潜在客户每月的收入来帮助他们决定投资是否是合适的。另一家公司服务更富裕的客户，它询问其客户投资周期，及风险容忍度，以决定该客户是否保守，从而不建议其进行投资。另外，还有一部分公司并不直接建议客户是否选择投资，而是定期促使客户留存至少满足6个月花销的存款。

修改客户分类

受FINRA监管的投资经纪人被要求根据FINRA090的规定保留并持续维护客户关键信息。随着公司纷纷开展数字化策略，有些公司开始要求其客户在线修改自己的资料。如果一个投资者频繁修改资料，一个有效的办法是联系该客户并询问其原因。

使用数字化投顾的适当性

公司应询问客户适当问题以判断客户的投资需求是否能仅依靠数字投资咨询工具来满足。例如，一个简单的数字工具也许不能够满足客户综合打理多个投资账户和多个投资目标的需求。在这种情况下，作为建议流程的一部分，该客户可能被推荐给其他金融专业人士。

二、再平衡

对于长期维持一个目标资产配置来说，再平衡一个投资组合是必要的。当投资组合中的证券自然偏离其预期目标或当投资目标本身发生变化时，再平衡变得尤其重要。当一个投资组合中的证券表现与预期不同时，偏离就发生了，这可能导致过高或过低的评估资产分类。偏离可能是由市场波动造成的。

重新平衡投资组合的一种方法是使用客户的现金流。数字投资咨询工具可以使用多个来源的现金流来重新平衡投资组合，包括存款，分红，再投资，甚至取款。通常情况下，公司将使用投资现金的流入和流出来恢复投资组合的目标分配；公司使用客户的出资来购买被低估的资产类别，卖出被高估的资产类别。通常，当账户发生微小的投资组合偏离时，使用股息和再投资进行再平衡是有效的方法。

在现金流入和流出都不足以达到目标分配的情况下，一些数字投资咨询工具为了达到目标权重，可能选择重新分配已经在账户内的资产。重新分配投资账户通常会涉及到资产收购及出售资产，客户可能会被迫多缴纳代理费用，资本利得和损失也变得不确定。

再平衡的触发点在以上提到的面向客户的投资咨询工具中各不相同。一家公司使用了3％的投资组合偏离门槛来启动再平衡。投资组合的偏离每天都会被监测。相比之下，另一家公司的投资管理委员会决定根据市场活动的变动采取临时的再平衡方案。同样，其他两家公司监控客户的投资组合，并按照客户需求的变化不定期的重新平衡投资组合，但没有说明具体的偏离参数。

数字投资工具可以根据再平衡的门槛限制及审核频率执行众多的再平衡交易。下面的问题可以帮助评估可能出现的再平衡的问题：

• 该工具是否允许自动再平衡？

• 什么是工具进行投资再平衡的触发点？

• 再平衡多久发生一次？

• 再平衡是否包括购入或卖出一个特定的证券，因此需要重新开展客户的适宜性分析？

• 再平衡是否会导致过多的佣金或导致不利税务处境？

三、培训

培训和教育对于使用数字投资咨询工具是至关重要的。FINRA观察到一些面向专业金融机构的工具可以提供先进的分析，但是要有效地使用它们，并高效的与客户沟通这些工具的输出则依赖于专业人士的技能。

对企业实践的观察

大多数企业需要金融专业人士在被允许使用数字投资咨询工具之前参加培训项目。培训有针对特定工具的培训，也有嵌入到公司标准的适宜性训练。此外，在金融专业需求发生时，一些企业还安排特定培训。

数字投资咨询工具的第三方供应商在培训人员方面起到了很大的作用。与FINRA交流的供应商通常提供与金融专业人士一对一的入门培训课程，以确保他们了解如何使用工具，以及如何为客户处理这些工具的输出。有些厂商还提供每周一次或两次金融专业人士现场培训活动，例如，更多的了解支撑工具的方法。此外，一些厂商提供临时或后续培训，但有时这是需要额外付费的。

四、投资者教育

一个好的投资决策是基于对投资者本身的特定需求及其所处的经济环境的准确认知和把控。投资者应评估他们的财务服务团队是否获取了足够的材料并且提出足够多的问题以充分了解自己的投资需求和风险接受度，从而给出合适的投资决策。如果投资者对此存在疑虑，他们应该在投资决策前与他们的投资服务团队提出自己的顾虑。

投资者应该了解，关于资产的运用及投资组合的建立等决策的产生完全基于数字投资顾问软件中设定好的公式及潜在的假设。投资者在使用相关的数字软件时应尽量多了解其投资方法和相关假设以便他们能够更有效的使用相关软件。

投资顾问的建议中或多或少会存在利益冲突，数字化投顾软件并不能够完全的避免这些利益冲突，投资者应该考虑是否能够接受相关的利益冲突。这些利益冲突包括但不仅限于：专业的财务服务产生的佣金及注册费用，或者是投资的收入共享机制。

无论是哪一种账户，投资者都应该对接收的服务及相对应的费用有清楚的了解。投资者应对所有的服务相关费用进行全面的了解，包括由第三方产生的相关费用，例如共同基金管理费。

由于某些特定的账户所提供的服务包括调整资产组合及利用投资损失避税，投资者必须清楚这些财务服务决策是如何执行的。如果投资者的账户被设定为自动进行资产组合调整，他们应该清楚这些资产再平衡的触发机制。投资者也应该注意针对市场的快速变化是否有适当的保障措施，比如2010年5月6日美国证券市场的“闪电崩盘”。调整资产组合可能会产生一些费用或者相关税费，投资者也应该对此有所了解。

五、结论

数字化投顾工具在未来的金融服务中将会扮演越来越重要的角色，因此投资公司设计他们的数字化投顾工具时首先要考虑如何保障投资者的权益。投资公司应设立投资者保护机制，包括充分了解投资者需求，使用基于合理运算法则和投资策略的数字化投顾工具，以及了解这些工具的局限性。FINRA相信本文列举的业务规范和实例可以帮助投资公司更好的运用数字化投顾工具服务投资者。

附件

三个面对客户的数字投资顾问关于客户分类问卷的对比：

参考阅读：

能投顾的牌照之困

美国金融业监管局对数字化投顾的监管建议（上篇）