消费呈现“口红效应”：收入增速向下，粉丝经济向上

编者按：本文来自“李迅雷金融与投资”（ID： lixunlei0722），作者 李迅雷、杨畅，36氪经授权转载。

在美国，每当经济不景气时，口红的销量反而会直线上升。或许是因为在经济不景气的情况下，人们会转而购买比较廉价的奢侈品，口红恰恰是一种比较廉价的奢侈品。故“口红效应”是指因经济萧条而导致口红热卖的一种经济现象，也叫“低价产品偏爱趋势”。那么，我国在经济增速下行过程是否也出现了类似现象呢？最近大家都在抱怨“消费降级”，一个典型的案例是生产榨菜的公司股价大涨。本文通过观察各类市场的销售数据变化，解释其中原因。

主要观点：

1、2018年上半年GDP累计同比增长6.8%，其中最终消费支出拉动5.3个百分点，较2017年全年提高了1.2个百分点。但有趣的是，社会消费品零售总额累计同比增长9.4%，却较2017年全年回落了0.8个百分点。如果非要解释，或许由于社零总额更多反映了实物消费，或是由于服务消费逆势增长，导致最终消费支出的拉动效果更加显著。

2、目前服务消费并没有整体刻画的指标。但简单拿美国发展现状来比较，服务消费的占比从二战结束后持续走高，截至2017年达到了66.8%，明显高于中国统计局和发改委公布的40-50%的比例。

3、商品零售增速长期高于人均可支配收入的增速，表明商品零售承担了刺激经济的作用。但自2017年以来，商品零售增速逐步回落，未来商品零售增速向人均可支配收入增速收敛，甚至低于可支配收入的增速，才是正常现象。

4、当前火爆的“粉丝经济”或能“管中窥豹”式地反映服务消费的发展。但“粉丝经济”火爆更值得思考，背后反映的是收入增速的滑落和心理落差的补偿。收入增速回落中，减少昂贵支出，更多购买“不那么昂贵、也不那么必要”的消费替代品，这也是经济学中有趣的“口红效应”。就国内情况而言，汽车零售额与电影票房的同比增速呈现出相互替代的特征，或许是中国版的“口红效应”。

5、结合当前“积极财政政策更加积极”，还是应该在收支两端进行发力，收入端减税、降费，更加向居民部门倾斜，只有推动居民可支配收入的回升，这才是扩大内需，尤其是消费内需的根本方法。另外，在支出端，加大对社会事业的支出力度，营造更好的环境、供给更好的产品，才能满足服务消费扩大的需要。

消费不振，但成为GDP增长的主力

今年上半年，消费对经济增长的贡献率为78.5%，比上年同期提高了14.2个百分点。如果从三大需求来看，在基建投资和房地产开发投资回落影响下，2018年上半年资本形成总额拉动GDP增长2.1个百分点，较2017年底微落0.1个百分点；货物和服务贸易净出口拖累GDP增长0.7个百分点，较2017年底回落1.3个百分点。

在此背景下，上半年GDP同比增长6.8%，仅较2017年全年回落0.1个百分点，完全是由于最终消费支出发挥了作用，最终消费支出拉动GDP增长了5.3个百分点，较2017年全年大幅提高了1.2个百分点。如果剔除掉净出口，仅计算内需的话，包括资本形成总额和最终消费支出的内需，拉动GDP增长了7.5个百分点，较2017年全年提高了1.2个百分点。

但值得注意的，2018年上半年，固定资产投资累计同比增速为6.0%，较2017年全年回落了1.2个百分点，可以在一定程度上解释资本形成总额对GDP的拉动效果回落。而社会消费品零售总额累计同比增长9.4%，也较2017年全年回落了0.8个百分点。

这种情况下，最终消费支出拉动GDP增长逆势回升，如果非要得出一定解释，或许由于社会消费品零售总额这个指标更多反映了实物消费，而并没有反映服务消费，或许正是由于服务消费的逆势大幅增长，导致了最终消费支出对GDP的拉动效果更加显著。

图表1 三大需求对GDP累计同比的拉动

资料来源：WIND，中泰证券研究所

服务消费是黑洞，但扩张空间仍大

目前对于服务消费，还没有能够整体刻画的统计指标，因此，官方对服务消费公布的相关数据并不一致。

例如在7月16日，统计局召开的上半年国民经济情况答记者问，提到“从服务消费来看…目前居民消费里面，服务消费的比重约为50%。”但发改委在8月2日召开的专题新闻发布会，介绍扩大消费有关工作情况，其中提到“根据统计数据，目前我国服务消费占居民消费支出的比重已经超过40%，成为消费的半壁江山”。

尽管统计指标相对欠缺，统计数据存在一定的差异，但就官方公布的数据来比较，服务消费的空间确实还有。例如观察美国个人消费支出的数据，1968年是个分水岭，1968年之后，包括耐用品与非耐用品在内的商品消费支出占比就已经低于50%，并且持续走低。服务消费的占比从二战结束后持续走高，截至2017年达到了66.8%，明显高于中国服务消费约占居民消费支出40-50%的比例。

图表2 美国个人消费支出占比

资料来源：WIND，中泰证券研究所

实物消费，一直成为扩大内需的主力

社会消费品零售总额中的商品零售则是反映实物消费的典型代表。如果比较一下商品零售的同比增速与城镇居民人均可支配收入的增速，则会发现，就会发现商品零售的增速，持续高于人均可支配收入的增速，这表明，商品零售增速的提升并不能简单用收入提升来解释，商品零售还承担了刺激经济的作用。

从2017年以来，商品零售增速开始逐步回落，也在一定程度上表明，依托商品零售刺激经济的作用在逐步消退。

图表3 商品零售额与人均可支配收入累计同比

资料来源：WIND，中泰证券研究所

作为商品零售的两大主力，汽车和房地产相关消费占据较高比例，可汽车和房地产行业早已经是存量经济的典型代表，行业整体难以维持较高增速，必然带动消费增速的下行。

今年上半年，受下调汽车进口关税等因素影响，汽车消费出现了回落。但如果拉长趋势来观察，2014年乘用车销售1237万辆，为近年来汽车销量的高点，而在2010-2014年间，乘用车的产量远远高于销量，导致库存大量累积，伴随着2015、2016连续两年的政策刺激，消化了大量库存。但伴随着政策效应的逐步消退，2017年乘用车销量再度明显回落，滞销明显回升。

图表4 基本型乘用车产销量情况

资料来源：WIND，中泰证券研究所

2017年商品房销量创了历史新高，带动了家电、家具、家装等与住房相关消费的大幅增长。但从今年前五月的消费数据看，与住房相关的消费增速明显下行，家电、建材、家具的增速都降至8-9%左右。

图表5 房地产相关商品零售当月同比增速

资料来源：WIND，中泰证券研究所

从长期来看，美国个人消费中商品支出的增速基本与人均可支配收入的增速保持一致。商品零售增速长期高于可支配收入增速，其实是不正常的现象。因此，未来中国商品零售的增速或许将逐步向人均可支配收入的增速收敛，甚至低于可支配收入的增速，或许才是正常现象。

图表6 美国人均收入增速与商品消费支出增速

资料来源：WIND，中泰证券研究所

宏观经济下行与“粉丝经济”上行

按照统计局在新闻发布会上提及的口径，服务经济包括了旅游、健康、养老、教育、文化等领域，用指标来完整刻画服务经济难度确实较大。但当前火爆的“粉丝经济”，或许能够“管中窥豹”式地反映服务消费的发展。

以TFboys和SNH48为例，二者的粉丝向综艺节目《TF少年GO》和《国民美少女》的全网点击量分别为2.22亿和3.85亿次，各期平均点击量为2469.5万和3209.9万次，依托大量的粉丝基础，为相关平台带来了大量的点击量以及价值，但这些并未能够统计进入整个消费的大盘子。

图表7 GDP增速与偶像团体

资料来源：中泰证券研究所传媒团队

更值得注意的是，“粉丝经济”火爆背后反映的是收入增速的滑落和心理落差的补偿。经济回落过程中，体现在人均可支配收入的减少，从2018年二季度人均可支配收入平均数和中位数，出现了同步回落的迹象。

人均可支配收入的回落进而影响居民的消费支出，但当汽车、住房等昂贵支出回落时，居民手中的余钱可以用于消费那些“不那么昂贵、也不那么必要”的消费替代品，这也就是经济学中有趣的“口红效应”，这是根据美国以往经济衰退总结出来的。

在美国，人们认为口红是一种比较廉价的奢侈品，在经济不景气的情况下，人们不再购买昂贵的汽车和住房，但仍然存在的消费欲望，使得人们转而购买比较廉价的口红，口红销量反而会直线上升。

与口红相类似，相对廉价的文化娱乐活动，也成为经济衰退时人们倾向选择的消费支出。例如在1929年美国爆发的经济危机，几乎所有的行业都沉寂趋冷，好莱坞的电影却乘势腾飞，热闹的歌舞片大行其道，给观众带来欢乐和希望，产生了卓别林、秀兰·邓波儿等一批电影明星。1929年，美国电影总票房比前一年增长了58.2%，包括《金刚》、《乱世佳人》等电影相继搬上荧屏，给人们带来精神慰藉，为战胜经济衰退提供了精神力量。

图表8 中国汽车零售额与票房收入当月同比增速

资料来源：WIND，中泰证券研究所

同为东亚经济体的日本、韩国，也在经济增长出现危机、不景气或增速下滑等拐点时，迎来了“粉丝经济”的爆发。而当前国内“粉丝经济”的爆发，或许也反映了宏观经济回落过程中，人们需要依赖偶像进行心理补偿的因素。

图表9 日本人均GDP及偶像产业发展

资料来源：中泰证券研究所传媒团队

作为决策部门，应该对这些现象进行细致分析，并进一步提升到宏观层面去思考。结合当前“积极财政政策更加积极”，还是应该在收支两端进行发力，在收入端，还是要通过减税、降费，并在此基础上，将收入更加向居民部门倾斜，只有推动居民可支配收入的回升，这才是扩大内需，尤其是消费内需的根本方法。另外，在支出端，加大对文化娱乐等社会事业的支出力度，营造更好的环境、供给更好的产品，才能满足服务消费扩大的需要。