LVMH与Tiffany的战争提醒我们，并购需要智慧

编者按：本文来自微信公众号“中欧商业评论”（ID:ceibs-cbr），36氪经授权发布。

作者 |曹雯雯

责编 |曹雯雯

LVMH对Tiffany的收购，俨然已经成为不断提供线索供人们去推理的悬疑剧，哪怕是最后的对簿公堂，剧情的跌宕起伏也足以让人围观。

2019年11月，LVMH宣布收购Tiffany，Tiffany当日的股价从97.14美元猛涨至127.87美元；而当LVMH在今年9月9日宣布放弃这一收购时，Tiffany当日股价应声下跌10%，收盘价跳水7.85%至113.96美元，市值一夜蒸发7.84亿美元，而LVMH的股价似乎受影响程度不大，只有0.09%的下跌。

显然，在这场并购诉讼中，LVMH是占有主动权的。

其实，LVMH与被收购方对簿公堂的戏码也不是第一次上演。

2010年，LVMH企图收购爱马仕，并宣布持有爱马仕17.1%的股份。作为法国历史悠久的高端奢侈品牌，爱马仕具有浓厚的家族性质，对被收购一事一直持抗拒态度。于是，爱马仕联合家族成员将LVMH以恶意收购告上法庭，双方最终在2013年达成和解，LVMH赔偿爱马仕800万欧元，并在五年内不购买爱马仕任何股份。法院还判定LVMH集团将已持有爱马仕23%的股份削减至8%。

或许是出于几十年来的并购经验，亦或是教训，LVMH早已习惯了应对在并购过程中可能出现的纠纷。所以，当Tiffany将LVMH告上法庭之后的第二天，LVMH就回以了“反诉”处理。

当然，任何一项并购的成与败，总会伴随着股市上的升降沉浮。

当LVMH在2017年4月25日宣布以爱马仕的股票转投迪奥时，迪奥股价大涨11%，爱马仕股价下跌4.51%，而LVMH的股价则增长3.94%。在此之前，LVMH拥有迪奥74.3%的股权，产品只有迪奥香水，而此次收购后，LVMH的股权比例上升至94.2%，投票权也增加到了96.5%，并拥有迪奥化妆品和时装的整个产品线，对后者实行完全控股。

值得关注的是，从LVMH宣布收购迪奥剩余26%的股份到收购结束只用了两个月的时间。为什么LVMH在收购迪奥时如此顺利，而收购Tiffany却以失败告终？

01 并购的底线

LVMH收购迪奥时正是奢侈品正值寒冬之际，LVMH作为全球最大的奢侈品集团，也没能逃脱业绩下降的宿命。但此时的迪奥却一反奢侈品寒冬的窘境，呈现出强劲的业绩增长。

根据迪奥2017年第一季度财报显示：公司总营收实现5.06亿欧元，比前一年同期增长17.9%，其中，零售销售额呈双位数增长19%，迪奥时装不仅在春夏高定时期打造出爆款产品，还在3月之前的12个月创造了20亿欧元的营收。

如此良好的表现让LVMH决定以最快的速度收购迪奥剩余股份，并在收购时任命独立专家审查条款，加速收购的完成。法国巴黎银行奢侈品总经理Luca Solca曾写道：“这笔交易以合理的估值为LVMH投资组合增添了强劲的品牌。”

这句话用来分析今天的LVMH和Tiffany的“一拍两散”也是合理的。估值的“合理性”显然已经是LVMH放弃Tiffany的重要原因。LVMH收购迪奥时，“合理的估价”是121亿欧元，而LVMH在2019年与Tiffany达成的最终协议，收购价格为162亿美元，按照现在的汇率换算，约合129.6亿欧元，比当年收购迪奥还要高出8亿多欧元，更何况，今天的Tiffany并没有交出如迪奥那样漂亮的“成绩单”。

Tiffany虽然是拥有两百年历史的珠宝巨头，但从2015年起，就不断遭遇滑铁卢，不仅连续12个季度同店销售无增长，净销售额下滑一直持续到2017年，还被贴上了“老派珠宝品牌”的标签。随后，Tiffany尽管在2018年收入有所增长，但在2019年又再度出现收入下滑。这样的局面不免让LVMH这个买方在收购过程中产生不安全感。

当然，这种不安全感，Tiffany也有。Tiffany在诉讼中提到，虽然LVMH在协议中对各种不利的行业趋势以及经济状况带来的反垄断许可风险以及财务风险已经做出预设，但仍然在获取反垄断许可方面消极作为。

而LVMH则表示，Tiffany对于交割条件的违约，也让LVMH失去信心。Tiffany公司请求将收购协议中的交割日期从2020年11月24日延迟到当年的12月31日。交割日期的延长，意味着买方LVMH获得目标公司Tiffany的公章、证照以及产品配方等实物交接也会随之拖延滞后。

交割条件是交易文件中非常核心、买卖双方都高度关注的先决条件。大多数并购案的夭折，很大程度上取决于交割条件不明以及无底线地规避风险，也就是交易一方尽可能地将所有风险强行转移至对方。LVMH和Tiffany都是如此。

02 并购的“时”与“势”

既然并购双方都对彼此不信任，那LVMH为什么还要在Tiffany出现业绩下滑时进行高价收购呢？有分析称，这是为了弥补LVMH在珠宝业务上的短板，为的是与历峰集团和开云集团竞争。

一直以来，LVMH的业务主要体现在时装和皮革制品、香水和化妆品这两条主线上，而在腕表和珠宝领域，拥有卡地亚、梵克雅宝、江诗丹顿等高端品牌的历峰集团一直拔得头筹。虽然LVMH旗下也有宝格丽和Chaumet，但面对排名第一的卡地亚，还是望尘莫及的。所以，虽然Tiffany在2019年业务下滑，但它在珠宝领域的亚军宝座以及在北美市场的影响力还是让LVMH最终动心了。

Tiffany的运气的确不好。

尽管被LVMH抛来了橄榄枝，但2020年突发的疫情让Tiffany受到了重创，70%的店铺处于关闭状态，旗下的所有珠宝业务均呈下滑态势，与此同时，美国政府决定对法国产品，如化妆品、香皂、手提包，增收25%的关税，让本就在收购意愿上产生动摇的LVMH更加犹豫不决，再加上Tiffany对交割条件的违约，无疑让LVMH彻底失去信心。在Tiffany起诉LVMH的第二天，LVMH就提出了反诉，并指出，Tiffany公司面对疫情危机处理不当，当前业绩以及发展前景明显不如LVMH旗下的可比品牌。

显然，无论是并购时间、政治决策还是市场环境，LVMH和Tiffany的这场并购案，除了在数字上令人瞩目外，都没有呈现出太多积极的信号和优势。

任何成熟的企业都明白：企业要想可持续发展，拿竞争对手的优势来审视自己的劣势是大忌，很容易迷失自我。LVMH发展到今天，通过几十次的成功并购让自己成为一个奢侈品帝国，自然不会为了仅让自己向竞争对手看齐就挥金如土。这也是为什么LVMH收购迪奥，被外界看作是企业专注做自己的良好表现。

并购要顺势而为，还记得当年吉利对沃尔沃的收购吗？这无疑是跨国并购史上的典型案例。

如果从传统的并购策略来看，二者几乎连对话的可能都没有。但由于吉利具有非常清晰的战略眼光，并把收购沃尔沃看作是极具价值的机遇，可以借此稳定欧美市场并扩展中国市场，同时，当时中国的资本市场和消费环境又让沃尔沃看到了一条通往未来的阳光大道，这使得并购双方的互补优势得到了充分的契合。于是，吉利成功并购沃尔沃，并在国际市场上扩大影响力，完成了一次从“成功并购”到“并购成功”的华丽转身。

03 并购的战略眼光

在并购意愿上，与目标公司现行的业绩以及市场地位相比，买方更看重的是被并购企业的组织运作体系，品牌基因以及价值观，包括长年累月积累下来的产品力、创新力和研发力。这些因素将决定一个品牌在未来的市场发展上是否具有可持续性。

吉利收购沃尔沃，与其说是向国际化迈进，不如说是看到了沃尔沃在研发、采购、生产以及销售方面对吉利的品牌助力。事实上，吉利收购沃尔沃后，它的研发能力得到了快速提升，完全达到了收购沃尔沃的预期。

而对被并购方来说，明智的决策是，宁愿少一点收入，也要选择合适的合作伙伴。这样可以大大降低风险的发生。沃尔沃被吉利并购后，迅速在中国加大了市场投入，并建立了完整的职能部门，把中国市场做成了沃尔沃汽车的第二大本土市场。

并购后互补共赢，才可称之为是一场成功且富有智慧的并购。

作为全球领先的高端奢侈品帝国，LVMH从诞生之日起就是一个以收购为底色的投资公司。1987年，路易威登（Louis Vuitton）和酩悦轩尼诗（Moët Hennessy）合并，成立LVMH集团。公司成立第二年收购纪梵希、1993年收购Kenzo、1996年收购Celine、1997年收购刚创立一年的丝芙兰、随后又将Loewe、FENDI等品牌收入囊中……根据咨询公司Alacrastore的数据显示，从1987年到2017年的30年里，LVMH已经成功完成了62笔收购交易，可以说是收购史上的绝对赢家。

收购Tiffany，注定会被载入史册，即使没有成功收购也将在未来的并购策略上惹人侧目，因为并购这件事本身就是一个错综复杂的悬疑剧，任何一条线索的丢失或发现，都会是致命的。线索需要智慧去寻找，“成功并购”只是一个开始，在这之后，能否“并购成功”，才是智慧的真实体现。