微型风投生死劫

2012年只有100家微型VC公司活跃，而截至2019年10月，已经有超过900家微型VC，在短短7年内增长了约9倍。

作者｜Esteban Reyes/Collin West/Nihar Neelakanti

编译 | Vivian

责编 | Lu

图片来源 | 网络

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01 难上加难的微型VC

LP（有限合伙人）是否能满足微型VC和新兴投资经理（Emerging Managers）的需求？我们不这么认为。

从LP那里募资是很难的，如果是微型VC，那就更难了。而在像今天这样的全球危机中，这又成为一桩最最最难的事。

但在这些充满挑战的条件之外，我们想提出一个问题——LP是否满足了雄心勃勃的微型VC和新兴投资经理的需求，甚至LP可能可以借着这个机会支持他们？

答案是肯定的，但微型VC还有很多挑战亟待解决，这些挑战对于LP来说也是个机会。

02 微型VC，7年内增长9倍

对早期资本的爆炸性需求推动了投资者在不同阶段、不同行业、不同地域的专业化。因此，出现了一种名为微型VC的新资产类别，即管理资产（AUM）在2500万到1亿美元的专业风险投资公司。

根据PitchBook的数据，2012年只有100家微型VC公司活跃，而截至2019年10月，已经有超过900家微型VC，在短短7年内增长了约9倍。

传统VC"通才"的风格为精准化、定制化的VC创造了机会，这些微型VC可以在各自市场的早期阶段更好地支持初创企业的创始人，这样也往往能产生更好的结果。

关于为什么微型VC蓬勃发展的另一个原因可能是早期创业公司成本结构的变化。

Foundry Group的Lindel Eakman说：“实际上，我认为早期创业公司成本结构的变化，例如云托管、代码库以及金融危机期间更容易笼络人才等等，使得早期风投变得有意义的原因。你能从一美元的风险资本中获得比以前多得多信息和数据。在这样一个时期，这类微型VC的竞争让它们能够为创业公司带来更‘定制化’的价值"。

因此，创始人、创业公司高管、天使投资人和职业风投人决定以独立投资人的身份进行创业，利用他们的人脉和专业知识来创办自己的风投机构。

微型VC有几个成功案例，很多人已经成为各自领域的名牌公司。

• First Round Capital：提供强大的支持网络。

• Floodgate：帮助创始人完善和扩大产品与市场的契合度。

• Homebrew：专注于 "自下而上 "的投资策略。

• Zetta Ventures：投资拥有专有数据集的机器学习驱动型公司。

• Primary VC：押注纽约市作为一个可行的科技生态系统。

• Bowery Capital：针对传统行业的垂直B2B软件。

• DCVC：专注于前沿技术的公司。

• Founder Collective：利用创始人网络来寻找项目。

• Uncork Capital（前身是Softech）："超级天使 "变身微型基金

上述许多公司得益于早期进入者的优势，以及下游风险投资机构的支持，这些公司在获得优质项目方面具有既得利益。尽管看到了早期的成功，但只有很少的LP能够很好地利用起微型VC。以下是一些成功的例子：

• Cendana Capital

• Foundry Group

• Industry Ventures

• Greenspring Associates

03 微型风投的核心挑战

募资：

鉴于风险资本的流动周期较长，早期阶段的微型风投很少有资本回报(更不用说实现利差了)，但仍然有许多微型风投后来完成更大规模的募资。这就给他们的LP带来了重新追加承诺金的压力，从而限制了LP对其他新兴微型VC的投资能力。

尽管能够看到很多微型VC资产类别的增长和早期的成功，但大多数机构LP都是风险规避型的，在看到新兴投资经理产生现金收益之前，他们不会投资新兴管理人，而到了那个时候，他们就不再是新兴投资经理了。

这些LP的投资标准是固定的，往往由自己的投资人定义的刚性参数驱动。许多人可以接触到有丰富业绩的成熟VC经理人，所以他们几乎没有动力去承担新兴投资经理的风险。

也就是说，许多人在对外宣传他们投资会”新兴投资经理”，但实际上他们并没有这样做。这也让试图从这些LP那里筹集资金的新兴投资经理搞到挫折，以及浪费时间。

Foundry Group的Jaclyn Hester认为，"这并不是完全浪费时间。新兴投资经理如果想募集资金，并创建一个真正的风投机构，就应该以长远的眼光看待LP关系的建立。也就是说，在如何花费时间和目标优先级中，肯定要取得平衡。"

然而，新兴投资经理可以从了解其潜在LP中受益，确保在他们的投资组合中存在新经理人的空间，并据此确定优先级。对于新兴投资经理来说，了解LP关系是需要时间来建立的，也是至关重要的。

因此，大多数新兴投资经理主要从家族办公室和高净值客户那里筹集前两到三期基金。事实上，根据First Republic Bank的Samir Kaji调查，首次基金募集的资金平均有67%来自家族办公室。试图从这些群体中筹集资金时面临的挑战是：

• 他们往往非常低调地运作，很难找到。

• “机会主义”地进行风险投资，没有流程，或者因为不了解风险投资而根本不投资。

• 不能在风险投资中增加价值，经验有限，和/或资源有限，无法支持一个新兴投资经理。

这些家族办公室所做的分析大多集中在投资团队的定性方面，以及他们迄今为止的工作，而大多数新兴投资经理并没有可靠的投资人记录。虽然新投资团队的定性方面非常重要，但它们与投资业绩并不直接相关。

新兴投资经理的早期业绩是基于标价的，标价是后续融资轮次增加所投资公司价值的结果。所以，这些都是未实现的、基于后期投资者赋予的价值的书面回报。

加价的问题在于，它们并不总是反映公司的内在价值。例如：

• 公司已经取得了进展，但还没有进行后续融资，所以按上一轮的价值来计算；

• 公司相对于其估值来说，还没有取得足够的进展；

• 公司从根本上来说估值有误。

大多数LP都知道这一点，但很少有人知道如何用数据来客观评估早期投资标的的内在价值，因此无法根据新兴投资经理的早期业绩来客观评估其当前和预期的表现。

原因是计算早期阶段的 "内在价值 "需要采用非传统的方法，而这些方法是建立在对初创企业如何建立的深刻理解基础上的，例如评估产品与市场的契合度、市场定位和优势、单位经济效益、增长因素等。

打造持久的资产管理业务：

很多新兴投资经理抱怨，他们的LP很少能在资本投入之外增加价值。

作为一个优秀的资产管理人，不仅仅是能接触到好项目，做出好的投资决策，以及与创始人合作。新兴投资经理必须做好但往往又失败的资产管理”工作“包括：

• 投资者关系和报告

• 基金会计、税务和审计

• 现金流管理

• 投资组合构建和风险管理

• 流动资金管理

• 投资者社区发展

显然，回报率才是王道，但为了建立长期、持久的风投品牌，并发展为一个永久性的资本机构，这些方面对新兴投资经理来说至关重要。一些新兴投资经理可能在其中一些方面有经验，但很少在所有方面都有经验。

个人变现：

一个经理人只能收取这么多的管理费（最多为承诺金的2.5%）并保持竞争力。微型VC经理人在紧缩的运营预算中挣扎，在大多数情况下不得不”偷工减料”，和/或多年不给自己发工资。

此外，他们还需要在每只基金中投入数十万到数百万美元的个人资本。这给新兴投资经理经理人带来了巨大的财务压力，通常他们除了个人资产负债表外，其他融资渠道非常有限。

而且即使新兴投资经理在早期取得了成功，他们很可能在很多年内都是纸上谈兵，现金匮乏，变现的选择有限。

综上所述，这些都是新兴投资经理苦恼的工作及其根源。

04 微型VC如何突出重围

目前全美有约900家微型VC，代表着每2-3年约200亿资金投入的需求，未来10年可能会增加一倍到三倍。

这是否为一个 "新兴"的、以数据为导向的LP创造了套利机会，他们可以通过识别和评估基础投资的增长指标来正确评估投资组合的预期价值，并为其支持的新兴管理人提供全球性的支持平台？

这当然不容易。Foundry Group的Jaclyn Hester指出："即使有数据，这些公司也是如此早期，而且波动性很大。这也不能解决没有现有业绩记录的新兴投资经理的问题（即没有什么真正值得重视的东西）。另一个需要考虑的因素是，天使转VC的规模跳跃。2.5万美金支票的天使投资不能和微型种子基金，你用50万美金领投/联合领投的轮次划等号。"

同时，以下是LP可以支持新兴投资经理的一些方式。

筹集资金：

• 单独投资于新兴的微型VC，重点关注第二和第三期基金。

• 其独特的数据驱动能力，能够对基础投资组合的内在价值进行定价，这使其能够识别出未得到充分服务、具有顶级业绩潜力的新兴投资经理。

• 扮演 "首席投资人 "的角色，并将经理人与强大的联合LP（即机构、家族办公室和高净值人士）网络联系起来。

• 其数据驱动的分析可以帮助家族办公室和高净值人士在决策过程中获得信心，成为募资的重要组成部分。

构建持久的资产管理平台：

• 提供顶级的同行和顾问网络，帮助回答非显而易见的问题并提前规划。

• 与供应商发展关系，获得折扣和优先条款，然后直接接触到投资组合经理。

• 开发专有的基金管理软件工具和产品，帮助经理消除摩擦，节省时间。

套现：

为新兴投资经理及其LP提供创造性的套现替代方案。例如，利用GP股权在早期基金中的累积价值（即以基金的利差和GP资本为抵押的贷款；二次购买），以减轻财务负担。

原文： A Better LP Model for Micro-VC and Emerging Managers

作者：Esteban Reyes/Collin West/Nihar Neelakanti

链接：https://www.kauffmanfellows.org/journal_posts/lp-model-for-micro-vc-and-emerging-managers

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