中概股的猎杀与反猎杀

编者按：本文来自微信公众号“财经无忌”（ID:caijwj），36氪经授权发布。

朱虚侯 | 文

 森碟妮 | 美

这两天，在华尔街上空漂浮着漫天的中概股的做空报告。

与此同时，在远隔重洋的大中华地区的写字楼里，漂浮在空中的都是瑞幸咖啡的味道。

两个月前，雪湖资本拿着一沓瑞幸咖啡的收银小票，找到“咖啡女王”钱治亚，就像铁金库的使者找到瑟曦女王，用一种听不出一丝威胁的平淡语调说到：

出来混迟早是要还的。

1、中概股“大逃杀”

长夜黑暗，处处险恶。

瑞幸遇到“鬼”了，这个“鬼”还是个“内鬼”。

两个月前，美国做空机构雪湖资本动用了92名全职员工和1418名实习生，秘密摄录了981家门店11260小时的流量监控视频以及45个城市的2213家门店1万名随机顾客的25843张收据，出具了一份名为《欺诈+基本崩溃的业务》（Luckin Coffee ：Fraud & Fundamentally Broken Business）的调查报告，直指瑞幸（NASDAQ:LK）造假。

在第一时间坚决否认后，不久前瑞幸突然自爆承认造假，并于近日公告称，22亿元造假一事应由瑞幸COO及向其汇报的几名员工一力承当。

随后，好未来（NYSE:TAL）将“善于学习”的精神贯彻始终，立即上线“瑞幸自爆模式”，披露自家员工与外部供应商合谋，错误夸大销售数据。

同样面临财务造假指控，跟谁学（NYSE:GSX）这一次选择不跟了，一口咬定2019年净利润报增10倍跟刷单没有任何关系。

跟谁学创始人陈向东回应造假指控称，“直到今天诚信依然是我们最为珍贵的核心价值观。”

哪怕坐拥320亿财富仍丝毫改变不了一个人的初心，大抵如是。

爱奇艺（NASDAQ:IQ）则是被“狼群”围攻，做空机构狼群（Wolfpack Research）指其2019年营收夸大约80—130亿元，占营收27%—44%，将用户数量夸大了42%—60%。

对于造假指控，爱奇艺创始人兼CEO龚宇回了一句“邪不压正，看谁最后赢”。

谁笑到最后不知道，爱奇艺的投资人大概一时半会笑不出来。

2019年前三季度，爱奇艺亏损78亿元，排在“2019中国亏损新经济公司”第二位，第一名的位置则被蔚来汽车（NYSE:NIO）牢牢占据。

早已被国内“舆论空头”轮番集训过的蔚来毫不畏惧被华尔街做空，在过去的半年间，几乎每隔一周就有一篇看空蔚来的自媒体文章出炉，“烧钱扩张”、“巨亏百亿”、“高管离职”每一条都是一次暴击，然而每一次蔚来都生生硬抗了下来。

2、偏向虎山行

有些中概股就没有这么好的运气了。

在今年这一轮“狙击”中概股的浪潮之前，更有前浪死在了沙滩上。

2010至2012年间，炒作概念和财报注水似乎一时间成了中概股的代名词。

华尔街之狼们抓住时机疯狂做空中概股，做空机构浑水、香橼也就是在那时暴得大名，而那些思维还停留在国内资本市场的中概股们则恰恰成了浑水之流祭旗的贡品。

凭着生物柴油的环保和新能源概念，古杉环境（NYSE:GU）在华尔街受过一轮追捧，2007年以每股9.6美元的价格上市，通过IPO募集了1.85亿美元资金。并且，冠之以“首家登陆纽约证券交易所的中国生物柴油生产企业”桂冠，让古杉环境一时间风头无二。

谁料到，5年后又一顶“桂冠”被古杉环境摘得——首只纽交所退市中概股。

古杉环境当年的遭遇并不比今天的瑞幸好多少。

为了维持产销两旺的假象，公司专门雇佣油罐车在厂区间“折返跑”，给外界营造一种繁忙景象，然而事实上油罐车内一滴古杉环境的生物柴油都没有。

粗暴的造假方式并非只有古杉环境一家。

西安宝润(NASDAQ:CBEH)在投资者调研的日子里，马力全开，机器轰鸣，满负荷生产样子让投研机构感到暖心极了。

等到投资人调研结束，前脚刚踏上回程班机的舱门，后脚西安宝润的工厂就偃旗息鼓，处于一片黑灯瞎火之中。

谁料，做空机构早已埋伏，在宝润的厂区门口架了一台机器，24小时实时监控，宝润版“空城计”演砸了。

还有一些更不走心的会计造假更令人哭笑不得。

厨房小家电生产商德尔集团（Nasdaq:DEER）公布的平均年增长率为400%，毛利率比行业龙头九阳股份（002242）还高46%，而九阳的规模是其8倍。

同一时间段内，德尔集团销量最好的产品最多只卖出9件，绝大多数产品的销售量为0，而九阳产品每周的销量高达几千件。做空机构在报告中反问，这像一个每年增长400%的公司吗？你还相信它的毛利率比九阳高46%吗？

又如新博润（Nasdaq:BORN）为了给其超乎寻常的毛利率打掩护，宣称公司发明的湿法制酒工艺是中国白酒制造业的重大技术革新。但是其在上市前三年及一季的研发投入却只有8万、12万、20万和15万元。

如果仅凭这一点研发投入就能实现中国白酒业的重大技术革新，那可真要回过头来做空A股的贵州茅台了。

此外还有关联交易、过度外包、依赖代理等等财务作假手段在中概股中流行，此种瞒天过海之计在成熟的美股市场往往难以持续，且一旦露出马脚则一击必中，这也是做空机构精准“猎杀”中概股屡屡得手的重要原因。

而在美股市场一旦造假被坐实，则要面临着来自SEC的严厉处罚，巨额的罚款和索赔诉讼，甚至直接退市。

即便如此，仍有许多中国企业如过江之鲫要冲入美股市场，颇有明知山有虎偏向虎山行的意味。

个中缘由无外乎两点，一则实行注册制的美股市场上市较为容易，如果不是IPO而是反向收购(reverse merger)则更为便捷；二是因为美股市场上市的晕轮效应，一旦披上纳斯达克的代码似乎企业一下子就立刻裹上了“黄金外衣”，在产品包装上打上股票代码，仿佛就有了某种来自华尔街神秘力量的加持。

3、蜜糖与砒霜，谁在帮中概股造假

如果你爱一个人，带他来华尔街吧，这里是天堂。

如果你恨一个人，带他来华尔街吧，这里是地狱。

在华尔街，中概股可谓群狼环伺，稍不留神就要着了华尔街之狼的道。

独行难远，赴美上市的中国企业明白这个道理。

华尔街铜牛像

事实上，中概股的造假之路并非只有他们自己独行，而是有相当一部分中介机构在途中与其结伴，甚至充当着向导的角色。

旅程天下（NYSE:UTA)从一开始就卯足了劲要在美上市，囿于条件未达标，旅程天下选择曲线上市，先是于2006年7月挂牌纳斯达克OTCBB（场外柜台交易），直到3年后的2009年才转板成功于纽交所正式上市。

此时的旅程天下开始谋划收割之旅，在2010年的一季报、二季报中披露，其收入分别同比增长了68.5%和99.6%。

靓丽的财报引发了外界的质疑，也引起了监管层的关注。

SEC在对旅程天下进行调查后指出，旅程天下递交的财务报告极大地夸大了公司收入、现金余额和净利润。

事实上，这些财报出炉的背后离不开审计机构鞍前马后的“辅佐”。

纽约州会计师事务所EFP 就因对旅程天下进行审计时存在不当行为而被SEC宣布禁止为在美上市的中国企业提供审计服务。

EFP并非孤例，另一个曾为旅程天下提供过审计服务的会计师事务所ACSB也因审计过程存在纰漏受到美国市场监管机构的处罚，两年内禁止该公司从事上市公司审计工作。

在2010年9月到2011年4月的8个月时间内，旅程天下更换了3家会计师事务所，同时在上市5年间更换了3任CFO。

旅程天下只是被管窥到的那一枚斑纹而已，从中可以看出中介机构介入颇深。

从停牌退市的中概股来看，大部分是通过买壳上市的，长期观察中概股的人士认为真正的造假都不是企业自己做的，因为企业自己没有能力去做，“企业不知道会计事务所、美国证监会去查哪些东西，也不知道查的程序是什么，所以企业造不了假。”

那究竟是谁在幕后造假呢？“都是中介机构在做。”知情人一语道破。

雪崩时，每一片雪花都在勇闯天涯。

4、反向收割

在中国上海陆家嘴的一幢有着亚洲第一高楼之称的超豪华写字楼上海中心大厦29楼，一场名为“美国上市与资本运作”的演讲活动正在进行。

“如果未来你跟对人，就会享受荣华富贵。”主讲人是操着一口流利台湾腔的世界金融控股集团执行总裁杨峻翔，号称是“执行核爆式金融整合快速上市国际专家”。

为了佐证“核爆式上市”可以快到什么程度，世界金融控股集团对外宣称最快一个月可以辅导一家企业在海外挂牌上市。

在世界金融控股集团官网描述中，其已辅导东方惠乐集团（DFHL）、比盈生态控股集团（BYIN)、南京科捷控股集团(KJKG)、江苏福亚控股集团(FYA)等多家中国企业赴美上市。

吊诡的是，在赴美上市前，这些企业却忙着在国内兜售原始股，似乎要在让美国人大赚之前先让国内同胞享受一下资本市场的红利。

南京科捷赴美上市前在国内举行原始股认购会

难不成国内投资者真的要躺赢？

事实上，上述4家企业要么是在粉单市场（PINK)报价，要么压根就没挂牌，连股票代码都是自行杜撰而来。

同样，自称在美国上市的世界金融控股集团也只是在粉单市场注册过而已，其所有对外宣传的股票代码均没有交易所简称，而是用“美国上市公司股票代码WFHG”来掩盖其真正的股票代码PINK:WFHG

对美股稍有了解的人都知道，粉单市场是美国唯一一家对上市既没有财务要求，也不需要发行人进行定期和不定期的信息披露的证券交易机构。

要进入粉单市场报价并不难，只要做市商填写一份真实反映发行人当前最新状况的211表格提交市场审核即可，并不要求审查发行人的财务状况等。

甚至粉单市场本身也并不隶属于任何政府或官方监管机构，因为粉单市场既不是在SEC注册的股票交易所，也不是NASDAQ系统的OTC（柜台交易），而是隶属于一家独立的私人公司OTC Markets Group, Inc.

如果将在纳斯达克（NASDAQ)上市形容为盖一幢大楼，那么要实现在粉单市场交易就好比搬一块砖那么简单。

然而美国上市的光环太过闪耀，即便是这种连新三板也算不上的交易市场也能在国内吸引诸多企业争相“上市”，为本就千疮百孔的“中概股”再插两刀。

值得警惕的是，在世界金融控股集团的包装之下，这些所谓的“中概股”正以兜售“原始股”的名义在国内募资，“上市”之前先来一波“反向收割”。

东方惠乐出售原始股涉嫌非法集资

无论是“民族之光”瑞幸，还是扛着所谓的美股上市大旗却急于与国内同胞分享财富的这些“原始股”企业，哪一个不是韭菜收割机呢？

或许，收割是“中概股”与生俱来的禀赋？