瑞幸「自爆」，下一个乐视？

编者按：本文来自微信公众号“Tech星球”（ID:tech618），36氪经授权发布。

作者：李晓蕾 王琳 周晓奇

头图：IC Photo

瑞幸咖啡，曾创下一家公司创立18个月就IPO的全球最快纪录。赴美上市不到一年时间之后，2020年4月2日，瑞幸公布一份“伪造22亿元交易”的内部调查报告后，股价又以最快速度闪崩，40分钟5次熔断，股价暴跌78%，逾300亿市值蒸发。

瑞幸咖啡脱胎于神州系，CEO钱治亚是瑞幸咖啡的操盘人，董事长陆正耀和其老搭档黎辉和刘二海等隐身幕后。

事件曝出后，瑞幸盘前暴跌81.22%，盘中一度暴跌85%，截止发稿，瑞幸市值一路跌降至16.97亿美元。

瑞幸为何主动曝光自身交易数据造假，迷之操作背后的原因是什么？瑞幸股价暴跌会产生哪些连锁反应？瑞幸会不会成为下一个乐视，背后的陆正耀会不会成为下一个贾跃亭？

瑞幸突然自曝「伪造22亿交易额」

2020年1月31日，调查机构“浑水研究MuddyWatersResearch”曾发布做空瑞幸报告，导致了一场资本和舆论的海啸。但当时，瑞幸对此全数予以否认。

时隔两个月，瑞幸咖啡却上演了一场史无前例的自曝。

4月2日，瑞幸咖啡三名独立董事组成特别委员会，负责监督时间截至2019年12月31日财年，合并财务报表审计期间的某些问题，并对此进行内部调查。

调查结果初步表明，从2019年第二季度到2019年第四季度与虚假交易相关的总销售金额约为人民币22亿元，相关的费用和支出虚增。

虚假交易的产生原因指向瑞幸咖啡COO（首席运营官）兼董事刘剑及向他报告的几名员工。瑞幸公布的内部调查报告称：从2019年第二季度开始，相关人员从事了不当行为，包括捏造某些交易。特别委员会建议采取某些临时补救措施，包括中止刘剑和涉嫌不当行为的此类雇员，以及中止与已确定的虚假交易涉及方的合同和交易。

刘剑与钱治亚等人同样出身神州租车。2008年至2015年，刘剑先后担任神州租车车辆管理中心副主任和收益管理负责人；2015年至2018年担任神州优车收益管理负责人，2018年5月起，担任瑞幸咖啡COO。

与瑞幸和陆正耀紧密相关的，还有愉悦资本创始及执行合伙人刘二海，公开信息显示，他在瑞幸咖啡持股5%以上。

雪球用户ricky爆料称，前几天，瑞幸的薪酬委员会刘二海已离职。Tech星球（微信ID：tech618）就此向刘二海本人和愉悦资本求证，愉悦资本公关部官方回复称：“瑞幸是一家公众公司，一切以上市公司公告为准。”

值得注意的是，浑水研究长达89页的报告中，罗列了5个SmokingGun Evidence（确凿证据）和6个Redflag（危险警告），直指瑞幸咖啡捏造公司财务及运营数据。同时称其业务基本崩溃，商业模式存在固有缺陷。

浑水报告称，其派出92个全职和1418个兼职调查员，在全国900多家门店蹲点，收集了25843张购物小票，大量内部微信聊天记录，以及关联人与企业的工商信息，并录制了11260个小时的门店录像。最终给出的分析结果为，2019年第三季度和第四季度，每家门店单天销量至少夸大了69%和88%。

随后，瑞幸咖啡发布公开信，坚决否认上述匿名报告的所有指控。并称报告中包含的所谓证据无确凿事实依据，且报告中的指控均基于毫无根据的推测和对事件的恶意解释。

主动「自爆」避免破产清算？

瑞幸咖啡先是否认，后又自曝造假，或许事出有因。

4月2日美国多家律师事务所发布声明，提醒投资者，有关瑞幸咖啡的集体诉讼即将到最后提交期限。

财经分析师郭施亮向Tech星球（微信ID：tech618）表示，如果投资者向上市公司提出索赔，在此之前需要确立索赔前提条件。对美股市场来说，直接走集体诉讼关键取决于律所，通过律所发起的集体诉讼效率会更高，而这对企业的冲击也更大。

值得注意的是，在美国如果一个投资者就某一事件起诉一家上市公司，只要这位投资者胜诉，则因为同样原因利益受到侵害的投资者也将获得赔偿，而情节严重的，被告到破产清算也是有可能的。

据了解，目前加州的GPM、 Schall律所，纽约州的Gross、Faruqi、Rosen以及Pomerantz等律所均表示，在2019年11月13日至2020年1月31日间，购买过瑞幸咖啡股票的投资者如果试图追回损失，可以与律所联系。也就是说律所将代表投资者发起集体诉讼，而2020年4月13日正是首席原告（即瑞幸咖啡）集体诉讼的截止日期。

“海外的做空机构，看到瑞幸被集体诉讼，可能会及时跟进做空，这直接会对瑞幸积累多年的声誉造成影响。”财经分析师郭施亮说。

不仅是美股市场，中国香港也严惩造假上市，并会对保荐人进行终身追责。据Tech星球（ID：tech618）了解，2009年登陆港股的瑞金矿业因大股东涉违规押股事件，被香港证监会勒令停牌并被诉讼。

同样，2014年在港交所上市的天合化工，上市不足三个月就遭到沽空机构狙击，指控其账目造假、夸大盈利、与客户关系不可信等，由此导致天合化工停牌至今。与瑞幸咖啡面临的指控内容几乎如出一辙。

照此推算，瑞幸咖啡在集体诉讼截止日期前主动“自我引爆”，极有可能是为了自保，避免破产清算。

郭施亮表示，假如瑞幸在后续年报中拿出更充足的数据来证明公司商业模式，股价可能会迎来拐点。

否则一直下跌，瑞幸咖啡还有可能触发一美元退市制度。

纳斯达克市场规定，上市公司股价跌破一美元，状态持续30个交易日，纳斯达克市场将发出预亏警告，被警告的公司如果在警告发出的90天里，仍然不能采取相应的措施进行自救以改变其股价，将被宣布停止股票交易。

2011年，国内赴美上市的24家中概股，就因股价低于一美元陷入退市危机。

然而，此次瑞幸咖啡并不是因为资本市场不看好导致股价大跌， 而是由于交易数据造假导致其股价暴跌。

“海外市场的惩罚力度极为严格，一旦确定企业财务造假，不仅会面临退市风险，还会面临众多投资者索赔，甚至造成企业倾家荡产”，郭施亮表示。

此前，美国股市也发生过类似事件。2001年，安然公司财务造假曝光，直接导致其破产倒闭，公司CEO杰弗里·斯基林被判刑24年并罚款4500万美元，财务策划者费斯托被判6年徒刑并罚款2380万美元，并全额赔偿投资者损失高达71.4亿美元等一系列处罚。

此次瑞幸咖啡主动宣布交易数据造假，是为了主动自保，还是被动自曝？或许只有钱治亚等公司核心高管才知道。

是否会成为下一个乐视？

神州系出身的陆正耀，再次将瑞幸咖啡快速推上市后，“看准风口、成立公司、巨额融资、烧钱扩张，迅速谋求IPO”，这套“陆式资本术”一度受到追捧，甚至膜拜。

很多人认为，这套闪电战术十分凑效，但此次爆雷击穿了资本催生的泡沫。瑞幸的跌宕故事，很难不让人联想到贾跃亭和他创办的乐视。

2010 年 8 月 12 日，乐视网登陆创业板，开盘当日上涨 47.12%，成为中国视频行业第一股。在此后上市的7年中，乐视融到300.77亿元。乐视创始人贾跃亭也借此开始了“生态化反”。

乐视上市之际，华兴资本 CEO 包凡曾直言：“一个排名 17 的视频网站，却有业内第一的财务指标，变戏法啊。”此后的2015年5月，雪球网有文章质疑乐视2014年年报注水严重，6月，华南基金分析师杨晓磊实名公开质疑乐视网2014年年报。

此后2017年7月6日，贾跃亭在其个人公众号上发布《我会尽责到底》的文章，乐视资金链近乎断裂的情况被公之于众。

据时任职乐视市场品牌的高层告诉Tech星球（微信ID：tech618），当时大家都劝贾跃亭不要公布，公布后市场会对企业的信心产生毁灭性打击。

但当时贾跃亭已经知道事情无可挽回，此后辞职、远走美国一系列事件众所周知。如今，乐视2019财报显示净亏损112.82亿元，公司股票存在被深圳证券交易所终止上市的风险。

乐视的故事与瑞幸存在很多相似处。都是上市后股价暴涨，“自爆”后跌入深渊。

2019年5月18日，瑞幸咖啡上市首日上涨19.88%，报20.38美元，总市值47.4亿美元。一杯咖啡卖出了近50亿美金市值。

2020年1月11日，瑞幸咖啡完成增发并发行可转债，募资规模超11亿美元。其中，瑞幸咖啡股东大钲资本套现2.3亿美元，瑞幸咖啡公司融资9亿美元。瑞幸IPO募资为6.95亿美元，募资规模超过了IPO时候的融资。

2月初，做空机构浑水研究发布做空报告，称其在经营数据上存在作假和欺诈行为。

瑞幸先是坚决否认，然而两个月后，却终于自曝造假，并提交了一份内部特别调查委员会出具的报告，称在2019年二季度至四季度期间虚增了22亿人民币交易额。

倒塌的多米诺会砸到谁？

每一家企业背后都有纷繁复杂的生态链，瑞幸自然也是如此。如今，瑞幸被曝出29亿营收中有22亿造假，多尼诺骨牌倒下了第一块，其背后的生态链、投资人、股东等自然会受到波及。

其一，瑞幸拥有全职员工超过1.2万名，此外还有上万兼职员工，如今财务造假，投资人发起集体诉讼，瑞幸将面临巨额赔偿，瑞幸是否会出现大规模裁员？员工的工资是否可以照发？

其二，瑞幸曾在去年7月表示，线下咖啡门店已达3000家，并计划2019年年底门店总数达4500家，倘若瑞幸真的实现了这个目标，那么如今，瑞幸是否有能力负担4500家门店的租金？

其三，瑞幸门店内配备专门的咖啡机，同时，去年瑞幸在不断扩张品类，从轻食、坚果，延伸到小鹿茶，如今供应商自然不会发货，很大可能发生应付账款挤兑，但瑞幸是否有实力赔付供应商？

其四，去年，瑞幸推出新品牌小鹿茶，不同于咖啡品类在中国一二线城市以直营模式切入打开市场，小鹿茶全国铺开，采取加盟模式。

瑞幸和加盟商有明确的分工：瑞幸主要负责提供用户引流、技术、供应链和产品；加盟商主要负责选址店租、装修、雇员和日常运营。前期收入主要归加盟商，随着门店收入比例的提高，瑞幸的收入比例提高。

2019年11月5日，瑞幸小鹿茶luckintea发布消息称，小鹿茶在全国的门店已经达到50余家。

如今，瑞幸面临危机，是否可以持续赋能小鹿茶的加盟商？如若不能，这些加盟商是否会面临破产？

其五，新加坡政府基金等机构投资者能否照常退出？

2018年6月，瑞幸咖啡向西藏信托获得一笔3亿元的贷款，期限两年（即2020年6月到期），年利率8%。为此，陆正耀将瑞幸咖啡VIE架构下的外商独资公司48%的股权进行了抵押。

目前，瑞幸咖啡持股5%的股东中，仅新加坡政府基金一家机构投资者，其持有瑞幸咖啡7.15%（2020年1月数据）的股份，据悉，新加坡政府投资公司（GIC）被传是大钲资本的LP，而黎辉则是大钲资本的创始合伙人，他和刘二海、陆正耀曾共同打造了神州系的奇迹。

瑞幸是否有足够的资金实力偿还西藏信托的贷款？新加坡政府基金是否还可以获得投资收益，甚至如常退出？

其六，中金公司和摩根士利丹声誉，是否会因此受损？

瑞幸的保荐商名单中，有曾出现在瑞幸B轮融资中的中金公司，和黎辉的前东家摩根士丹利，若瑞幸财务造假，其名誉可能将受损。

其七，是否会波及神州租车和神州优车？

2017年，瑞幸咖啡向陆正耀旗下公司、钱治亚、董事陈敏等借款4笔，累计金额3.82亿元，这些借款全部免除利息，期限一年。2018年，瑞幸咖啡又向陆正耀旗下公司申请了一笔1.48亿元的免息贷款。

更重要的是，如今，瑞幸咖啡的大股东依然是陆正耀，其持股比例高达23.94%，一旦瑞幸崩盘，神州优车和神州租车的股价是否能够扛得住？资金链是否稳妥？

其八，是否会殃及陆正耀旗下的宝沃汽车？

2019年3月，陆正耀以41亿元买下德国老牌汽车企业宝沃控股权，收购宝沃遭到了神州的两大主要机构股东的反对。

而陆正耀收购的宝沃汽车并不赚钱，2018年宝沃全年销量下降25.7%至32942辆，与之伴随的是高额亏损与负债。

但这并没有打消陆正耀的念头，他希望未来神州买买车渠道和宝沃渠道将会深度融合，只有一个渠道，现有4S店优先转化为品牌旗舰店，神州将投入大量广告费用为其带来流量支持。

其九，影响是否会波及中概股？

郭施亮表示，此次瑞幸咖啡财务事件一旦落实，极有可能会对中概股的内部控制体系造成重大打击，甚至会影响整个中概股。

上市之前，陆正耀通过旗下各种公司，以借款的形式形成关联交易，降低融资成本，为瑞幸咖啡提供启动资金，让瑞幸成为彻彻底底的融资巨兽，成立两年来，瑞幸咖啡通过股权融资筹集资金7.5亿美元，通过各种借贷累计融资12.85亿元。

而今日的瑞幸和2016年上市的神州优车，以及2014年上市的神州租车高度相似，他们均在120个交易日左右解禁拉升，45个交易日到最高点，高点附近完成增发+减持套现。

陆正耀及其背后的圈层，靠着这样的方式完了三次资本游戏，未来这样的游戏是否还能继续，陆正耀是否会像贾跃亭一样面临信用破产？

或许，由此引发的雪崩和多米诺才刚刚开始。