“三道红线”下房企策略分化：有的谨慎投资 有的乘机扩张

编者按：本文来自经济观察网，作者：陈博，36氪经授权发布。

经济观察网 记者 陈博 “目前趋势是，相较于对规模扩张的追求，房企更看重安全系数，所以，纷纷放缓拿地步伐。”一位深圳房企的战略运营负责人告诉经济观察网。

尽管“三道红线”的实施信息尚未明朗，但影响已经立竿见影，最先反映到土拍市场上。中国指数研究院的数据显示，2020年9月，全国300个城市共成交土地2212宗，成交面积9126万平方米，环比减少2%，同比同样减少10%。

克而瑞研究中心发布的报告也提到，一方面是二季度补货之后，企业重点仍在“促销售、抓回款、稳现金”上；另一方面，伴随“三道红线”出台，企业融资进一步收紧，导致投资意愿下滑。其中9月TOP50房企的单月投资金额仅2156亿元，较二季度均值下降42%。

10月中旬后，部分财务杠杆不高，手上现金相对充裕且位于“绿色档”或“黄色档”的房企，不想错失四季度窗口期，开始在土拍市场主动“出击”。

无论是放慢脚步，抑或是逆势“捡漏”，房企判断趋于一致——将有限资金投向安全系数更高的城市或区域，对于这一轮土地的利润率要求也高于以往。

谨慎扩张

“虽然没在第一批试点房企名单，但8月底座谈会后，就对三个指标进行控制。” 在一家港股上市房企担任投资负责人的罗凯表示，他所在公司上半年只触及一条“红线”，但从9月开始减弱拿地力度。

据其透露，8月他所在公司拿地金额超过100亿元，但9月不足50亿元，到了10月，拿地力度还在进一步减弱。罗凯最近见了一家合作伙伴，对方原本正计划与一家TOP4房企合作拿地，如今，合作伙伴也开始担心TOP4房企的资金状况。

罗凯观察到，“三道红线”后，多数房企对于拿地愈发谨慎。中国指数研究院的数据佐证了他的感受：2020年9月，全国300个城市共成交土地2212宗，成交面积9126万平方米，环比减少2%，同比同样减少10%。

谨慎一方面体现在房企参与土地招拍挂的积极性正在下降。克而瑞研究中心对重点城市的重点地块参拍情况进行监测，得出的结果是，相比此前在土拍市场的积极，9月，200家典型房企参拍重点地块的次数明显降低。53%的企业这个月未参加重点地块的出让；另外32%的房企，参拍次数在5次及以下；参拍超过10次的房企仅有6%。

另一方面，房企拿地金额也在减少。根据克而瑞研究中心的统计，二季度，50强房企单月拿地金额保持在3500亿元以上；7-8月，50强房企单月拿地金额下降至3100亿元左右；9月金额更低至2156亿元，环比下降29%，相较1-8月的单月平均投资额也下降19%。

“三道红线”出炉后，几乎每家房企都统计各项财务指标，对现金安全性以及负债状况做了系统判断，并考量接下来的应对之道，尤其是债务出表的处理方式，“对今年拿地额度房企都清楚，很多企业当时就进入观望期。”罗凯告诉经济观察网。

按照“三道红线”的要求，哪怕是“绿色档”房企，有息负债规模年增速也不得超过15%。“从整体趋势来看，给到地产行业加杠杆的空间很小，拿地谨慎是正常反应。”克而瑞研究中心总经理林波说，商品房销售市场转冷，一定程度上也限制了房企拿地的“步伐”。再加上，部分房企在二三季度拿了不少地，到了年底自然会收缩。

不仅公开市场，房企在收并购领域也转向保守。“尤其是很多承债式100%股权收购，开发商都不敢下手了。”罗凯表示。

“胆怯”的背后同样受到“三道红线”影响。如果交易标的的资产负债率过高，一旦并表资产负债表肯定被波及，“踩线”可能性增加，后续融资与现金能力也会相应出现变数。

窗口期

10月22日，极少供地的东莞长安镇祭出一块商住用地，吸引了47家房企竞拍，触及最高限价。地块转入竞配建环节后，1分钟报价8轮，配建额度也达至最高。

经过68轮厮战，碧桂园从47家房企中突围成功，以11.57亿元、18%无偿配建面积将土地收入囊中，剔除配建面积后，可售楼面价达2.59万元/平方米，成为东莞历史上单价第二高地王。

此前一天，东莞常平的一场土拍吸引了40家房企相争48轮，最终，金地并以1.19万元/平方米的楼面价将区域内的地价推向新高。

“现在还能拿地的房企，无疑都是手中有钱。”罗凯发现，经过一个多月的政策消化期，10月中旬以来，另一种趋势正悄悄“冒头”——具备继续拿地能力的开发商不想错失机会，他们重新开始将目光投回土拍市场。

近日监管部门下发给试点房企的三张监测表，对房企资金监测进行穿透式全覆盖，“三道红线”外，还涵盖了参股项目、明股实债、合作负债等表外融资。对于房企最直接的打击，无疑体现在有息负债规模的增速上限，也即新增融资层面上。

房企“踩线”数量越多，所面临的现状就越严峻，他们无法通过新增杠杆扩张，当下重心并非拿地，而是回笼资金，改善负债。“对于负债率比较高、土储比较充足的企业来说，即使一个季度不拿地，也不会造成太大问题。”林波说。

处于“绿色档”或“黄色档”的房企，过往杠杆加得不高，如果手上现金相对充裕，恰好是出手的机会。一家TOP10央企近期就频频在某一线城市的土拍现场举牌，该央企的营销负责人对经济观察网坦言，他们公司的财务状况比较稳健，现金流充足，“三道红线”后，他们在土地市场上的竞争对手减少，获取土地的成功率相对更高。

部分房企在第四季度出击，看中的是年底土地窗口期。每年末，单宗土地起拍价变化不大，但楼面价与溢价率在走低。很多房企认为，如果手中持有货币，能在这个时间点拿到便宜土地。

“今年地价在二季度是高点，三季度开始下行。”林波的观察印证了这一判断。中国指数研究院的统计数据显示，9月，全国300个城市土地平均溢价率为13%，较8月下降2个百分点；其中住宅类用地平均溢价率为15%，环比下降3个百分点。

不过，房企对拿地要求其他时间点也更加严格。“手中资金更加金贵了，不是特别好的项目，企业都不会轻易出手。所以，这一轮进入土拍市场的房企，肯定要提高利润率标准。平时利润率只要达到8%就可以，现在要求是9%-10%。”罗凯说，二季度，如果严格按照利润率红线的话，很多企业根本拿不到地。

同样的趋势还出现在收并购市场上。过往，房企进行收并购，对标的的判断指标通常聚焦在收益率、IRR上，就算标的收益率稍低，但只要超过招拍挂，房企还是愿意“买单”。

如今，除了标的收益率必须达到一定要求之外，房企的判断标准还延伸到标的项目公司本身的资产负债率、现金流等。在设计交易结构之时，也要着重考虑这笔收购对于交易方本身“三线四挡”的影响。

机遇

在一家准千亿房企工作的季锋（化名），10月初参加了集团的一场经营例会。“老板在会议上提到，第四季度是中国房企非常重要的一道分水岭。‘三道红线’大背景下，不具备扩张条件的企业只能放缓步伐或原地踏步，土地市场一定会出现一个很好的窗口期。具备资金实力的企业抓住这个机遇，或许可以逆势而上。”

正是在这场例会上，季峰的老板给公司众人下达了一项硬指标——公司一定要稳住目前整个资金基本面，一面是加快回款，另一面必须保证融资通畅。“保卫资金流的目标并非为了生存，而是往手里多拿点‘子弹’，把握住第四季度的这个土地窗口期。因为它很大可能会影响到企业1-2年内在行业中的地位。”这是季峰老板对于自家企业做出的预判。

无论是拿地还是收并购，房企的一切投资行为归根结底都是为了规模扩张。“三道红线”政策出炉之前，房地产行业更多以规模和速度论英雄。用阳光城执行副总裁吴建斌的话来讲，房地产市场做大规模是第一需要，房企在规模扩张的过程中，一般可能会受到财务杠杆与经营杠杆的驱动，当负债加得越大，规模也就越大。

但“三道红线”结束了财务杠杆的红利时代；硬币的另一面是，高增长的时代亦已过去。10月22日，在“2020天府论坛”上，万达集团董事长王健林提到，中国经济由高速增长阶段转入高质量发展阶段，“过去那种追风口、赚大钱的机会越来越少，各个行业的竞争都趋于白热化，除了极少数的企业，大多数中国企业进入了‘赚辛苦钱、赚慢钱’时代。”

这样的大背景下，若房企还想通过拿地、收并购实现在行业中的“弯道超车”，关键点在于，一定要精准拿地。毕竟，如果进入风险比较大的城市，不仅不能“弯道超车”，甚至可能深陷泥潭。

罗凯观测到的最新情况是，在同等利润指标的前提下，当前，所有房企更倾向于将资金投向安全系数更高的城市或区域。“因为每家企业的投资目标，都是希望资金投出去了，要更加快速周转起来。”

中原地产研究中心统计了今年截至10月19日50大城市的卖地情况，土地出让金排行前十的城市，除了上海、广州、北京三大一线城市之外，其余都是位于长三角、粤港澳大湾区以及中西部的二线城市。“房企现在一般不会往三四线城市冲。”林波表示。

一方面，三四线城市的安全边界比较低，在商品房市场明显转冷的当下，这些城市的去化速度容易受影响，进而直接波及到房企的现金流；另一方面，过去一年或今年以来房价涨得比较快的城市，比如徐州，大部分都存在回调风险，房企选择时也会特别谨慎。

不过，在罗凯看来，季峰所在房企只是一个特例。在这样的时间点，房企实现“弯道超车”的可能性不是很高。

他给出了两个具象理由，一是多数房企通常不会集中将子弹压在第四季度上，否则既会影响年内的财务数据，如果搏错机会点，还容易出现系统性风险。

而且，按照行业内的高周转模式，一家房企从拿地到开盘，一般需要4-6个月时间。这意味着，今年第四季度拿下的地块，以最快速度也正好赶在明年第二、三季度便可以入市销售。正常来说，这部分土储大概率影响的是2021年下半年和2022年上半年的销售规模。

但今年4-8月份是土拍市场的高峰期，多数企业已经拿到足够多的地块。这些地块多要等到明年初才开始销售，同样也能影响下一年的整体规模。