为什么烧钱和亏损成了互联网企业吸引资本的利器？

编者按：本文来自“中欧国际工商学院”（ID：CEIBS6688），作者 苏锡嘉，中欧国际工商学院会计学教授。本文根据苏锡嘉教授在中欧EMBA公开课上的讲授内容编辑而成，36氪经授权发布。

1、烧钱和亏损成了互联网企业吸引资本的利器

我在2015年专门去找优步上海的总经理，只想弄清楚一件事情，优步能不能赚钱？我算来算去觉得它不能赚钱。总经理对我说：「苏老师，你错了，错在把我们当租车公司了，我们是什么？老实告诉你我都不知道，我们的边界连我自己都看不到。」

恰如一个分析师说的：如果你意识到优步可以把你的孩子送到学校，带你去约会，喝完酒以后送你回家，再给你送些日常用品，它就大一些；如果你自己不再买车了，完全用优步，它就更大了；如果你把优步看成一个超级联网计算机，每天在全世界运输上亿的人跟货物，连接一切，它就是世界上最大的公司。

现在互联网企业能够征服人的就是告诉你「我的边界还远远没有达到」。而拓展边界就是烧钱，就是亏损。烧钱和亏损成了互联网企业吸引资本的利器。互联网企业都知道，找人来投资，有一点得想清楚：不能赚钱。因为赚钱了，边界就看清楚了。

京东利润表

看一看京东，京东在2014年上市以后，亏损从2013年的5000万元上升到2014年的50亿元， 接着2015年亏损达到93亿元，但市值还是往上升。你觉得亏损好像是在急剧地扩大，但如果换成百分比的数字，你就看到京东毛利比较低的那一块，所谓代销电器的那一块，比重在逐渐下降，然后想做平台性质的这一块，比重在逐渐上升。并且很厉害的是，它的营业成本在下降，换句话说，毛利率在上升。京东有12万人，有几千个物流中心，能够管理到这样的一种效率，这家公司绝对是有能力的。

2、市场为什么不怕你亏损，但怕你发债？

京东股价走势

有趣的是，2016年京东再爆出巨亏，股价不跌反升，但是业绩公布不久，在2016年4月，京东宣布发行总额10亿美元的债券，4月25日京东股价下跌3.07%，第二天再跌8.6%，两个交易日市值蒸发44亿美元。它才融资10亿美元，股价一下子跌了44亿美元。市场为什么不怕你亏损，而是怕你发债，原因是什么？

如果你在亏，但是你的现金流能够自给自足，能够维持企业正常运转，市场从来不担心你，因为你迟早会盈利。但是如果你的现金流已经难以为继，要靠借债来维持，这个时候市场是担心的。

即使你的现金还能够维持经营活动，但你还是大幅举债，意味着你扩张得非常猛，市场也担心你盲目扩张，担心你头脑发热，觉得自己什么都可以做，最后这样贪得无厌的互联网企业也一定会死掉。

Facebook在2012-2014年就没赚钱，但是市值一直往上升。三年兴许还算不了什么，再看看亚马逊，十年间一直不赚钱，而且贝索斯还加了一个说明，说亚马逊没有赚钱的打算，打消你一切盼望盈利的念头。这样说也不影响它的股价，真是一飞冲天。

亚马逊的市值与利润

为什么市场在亚马逊不能赚钱的时候还这么捧着它？因为潜力太大了，贝索斯一会儿拓展一个新领域，现在连发射火箭他都要插一脚，这个企业就是要改变世界的。它尝试这么多革命性的东西，只要成功几个，就会是了不起的企业。

再看看中移动，2007年的时候，它的市值达到顶点，然后一直无法改变地在低位徘徊。而这段时间里，其实它的利润和销售额都一直在增长，增长的中移动为什么打动不了人？很显然中移动没有多少故事可以讲，而且它最盈利的部分，时时刻刻在受到别人的侵蚀，这就是它最大的危险。

增长和想象空间是互联网企业被资本青睐的一个内在因素。不少互联网企业在融资的时候，它们的收入不多，而成本很高，居然还找得到投资人，并且有时候，投资人是竞相想要插一脚进来。

因为互联网企业会说：「很快我们将达到盈亏平衡点，一旦过了这一个点，我们的盈利空间大到难以想象。」

但它们没有告诉你的是，这条线走上去很可能不是这样的，收入要上去，必须要不停地引流量，就没办法少花钱。

如果减少投入会怎么样？立刻会变成这个样子。

后面这两幅图，才是互联网企业最有可能出现的，今天互联网企业失败的概率是非常高的。

3、固定成本为主的企业，它的狼性一定要大

另外一个让我们感到非常困惑的事情，就是互联网企业归根到底要创造价值，而创造价值必须要看业绩，但是现在所有衡量业绩的财务方法都是在制造业时代奠下的基础，到了互联网时代，很多方法很难再适用。比如讲互联网企业的收入，今天免费是王道，而免费站在财务的角度是无论如何说不通的，因为我们要赚钱，也要利润。传统经济下面有没有免费？也有，但只有两种可能：

• 第一种，我把它叫做递延收入，先给你免费，但是告诉你明年1月1日开始要收费了。报纸、杂志差不多都会有这样一个过程，让你养成消费习惯，然后到了一定的时候，告诉你收费，因为你的消费习惯养成了，也就愿意花钱。

• 第二种，我把它叫做转移收入，给你免费，但是周围的东西你要花钱买，最典型的是游戏。最近火得一塌糊涂的游戏《Pokemon Go》，它的APP是免费的，但你在免费游戏里抓东西的效率非常低，最好花一点钱买它的道具，那才玩得带劲。这种免费的本质，是希望把你引进来以后，你会为了享受而花钱。

到了互联网时代，所有的免费都不是这两种免费了。互联网时代的免费，按我的理解是建立在一个基础之上，即现在越来越多人看到的一个事实——新增加一个客户的增量成本为零。

互联网时代的免费，建立在新增客户的增量成本为零的基础上

这个现象其实从无线电视的时代就开始了，无线电视在增加客户的同时，却不增加成本，那样就有免费的基础，但最终还是要赚钱的。如果要同时做到免费和赚钱，这背后一定要完成一个从客户到产品的飞跃。

比如你用不用百度？你是不是百度的客户？其实你从来不是，你是百度可以销售的产品。因为百度从你身上没赚过钱，它赚的是卖广告的钱，用户都在它那里，所以广告主到它那里做广告。

互联网企业还有一个特征，就是不同的互联网企业，有的固定成本非常大，有的固定成本非常小。比如说我做电商，增加一个客户，变动成本是主要的，而像百度那种，它基本上没有变动成本，都是固定成本。

固定成本为主的企业，它的狼性一定要大，如果客户量不够多，不能覆盖它的固定成本，最后一定亏损。并且固定成本大的话，新增客户的增量成本就极为有限，它就有动力不停地去新增客户。而如果我做电商交易，产品成本本来就大，毛利本来就低，我的狼性就不会那么大。

4、投资者关注的是毛利，不是最后的利润

大部分互联网企业还有一个极大的困惑，就是原本财务上认可的资产到了互联网企业就完全变质了。比如购买一台1000万元的设备，这台设备能使用10年，每年分摊100万元的成本很容易理解。

但是互联网企业带来一个根本的变化，你花费1000万元建一个「云」或者一个平台，它们在财务上构成不了固定资产，所以这1000万元的成本要全部扣在当年。带来的结果是，一方面「云」的资产是极少的，因为它甚至都不能成为资产；另一方面，它的成本费用构成是非常的扭曲的。

「云」的资产极少，但成本费用构成却非常扭曲

这就是今天在互联网企业，经常会看到奇奇怪怪的财务数据，比如说毛利率90%，或者资产接近于一个微不足道数字。像「阿里云」是阿里巴巴花了几百亿元建起来的，但是在固定资产中，你从来看不到「阿里云」。

阿里巴巴最有价值的资产是什么？是它几十、几百万的客户，以及成千上万的供应商。但这些最有价值的资产，在阿里的资产负债表上是看不到的。这也是今天你判断互联网企业业绩的时候，必须想清楚的。

再举一个例子，像携程这样的公司，假设它拿到一间酒店房间的成本是500元，卖给用户600元，但平台间的竞争太激烈了，它返现给用户250元，用户实际支付350元，现在问你毛利率是多少？按照传统的财务理解，实质重于形式，实质上收到的现金是350元，毛利应该是-150元。但是没有一家互联网企业会这么算，互联网企业一定说毛利100元，营销费用250元。因为投资者关注的是毛利，不是最后的利润。费用跟成本的界限是模糊的，你只看互联网企业业绩中的毛利，是容易受到误导的。