创投观察 | 生物医药的下一个爆发点：免疫系统相关产业

本文是创投观察系列的第 188 篇

分享人：星瀚资本投资总监陈云雁

编辑：顿雨婷

随着国内外资本纷纷涌入，多项政策利好以及大量海外高端人才正在加速涌向中国，生物医药行业俨然已经成为中美学界、资本和企业交流最为热点的领域之一。

去年8月，药监局联合多部委为鼓励优质创新药品研发开始优化审批流程、提升药品质量。加快审批速度意见的出台也让医药审批等待时间大大缩短，生物医药行业热度开始上升；今年6月科创板“开闸”又为生物医药企业注入了一剂强心针，一级市场正在整体回归价值投资。

反映到交易市场上，有数据显示，2019年上半年，一级市场融资数量约为3138笔，仅医疗健康领域投融资事件就达到374笔（其中最多的便是生物医药），交易金额达到502亿元，占到一级市场总融资金额的约13.4%。与2018年类似，医疗健康领域不论是交易笔数还是交易金额，都位居首位。

生物医药这么火，那这一趋势还将持续吗？怎么去判断好项目？下一个爆发的细分领域是什么？从宏观层面讲，要实现行业的良性发展，哪些方面还有待完善？对此，星瀚资本投资总监陈云雁给出了她的回答。

星瀚资本投资总监陈云雁

观点摘要：

• 近一两年来支撑医疗行业崛起的基础技术及产业配套已日渐成熟，医疗行业即将迎来爆发前夜；

• 生物技术类的好项目可分为“ 研究专家型”和“工程师型”：前者为技术突破项目，追求核心技术上实现全人类前所未有的突破；后者追求能工程化地整合现有优势技术进行创新性的开发研制，且能够快速被市场所接受。

• 下个爆发点：围绕免疫系统的相关产业，特别是antigen（抗原）、antibody（抗体）相关项目。

• 中国生物医药行业仍需在两个阶段重点发展：研发阶段，可用的临床数据和数据规范化程度有待提升；退出阶段，医疗项目退出通道需要更丰富、完善。
  

布局生物医药赛道正逢其时

星瀚资本一直关注医疗赛道，并筛选了非常多包括互联网医疗、药品器械、生物技术等细分领域的项目。我们认为医疗行业将作为继互联网产业之后又一个长波段的经济周期，能够承载非常巨大的商业价值。

不过，在今年才开始重点布局并出手，一是近一两年来支撑医疗行业崛起的基础技术及产业配套已初步成熟，医疗行业即将迎来爆发前夜，这是资本进入的绝佳时机；二是在世界经济波动及阶段性调整的前提下，医疗产业具有强抗周期性，能够很好地抵御风险。

更重要的是，近一年来，中国在生物医疗领域技术突破层出不穷，在部分领域中实力已不弱于发达国家，优质标的也在大量涌现。

早期生物医药项目投资价值分析框架

对于生物医药项目的筛选和衡量，有一个基本框架，即技术、商业模式以及创始团队背景。

首先，目前生物医疗仍处于产业时钟（加产业时钟文章）里的萌芽期，技术的单点突破足以帮助项目实现巨大的商业价值。我们把技术类的项目分为“ 研究专家型”和“工程师型”。现阶段在生物技术基础的“大厦”已具雏形，例如第二代基因测序技术、CRISPR/Cas9，但仍存在大量有待进一步突破的领域和优化提升的方向和细节，它们都潜藏着“金矿”，我们称这些技术突破项目为“研究专家型”项目。另一种我们比较看好的项目是“工程师型”项目，即不追求核心技术上实现全人类前所未有的突破，但能够工程化地整合现有优势技术，创新性地开发检测或治疗产品，且能够符合临床审批需求、安全低副作用，快速被市场所接受。

从商业模式上来讲，除互联网医疗外，目前国内大部分医疗项目的发展路径都会经历动物实验、临床实验、审批等流程。星瀚资本在此过程中最注重的还是安全性、合规性以及客户服务能力。与TMT产业项目相比，生物医疗行业项目之间路径基本类似，更容易对比优劣。我们在各个细分行业会将有实力的企业都接触一遍后，基本就能选出符合我们预期的标的。 

此外在创始团队背景方面，我们相信在生物医疗行业要创业成功离不开长期的学习和临床实践积累，来自各大科研院所、医院、药企的创始人会对行业有更深的理解。特别是拥有产业背景的创始人，例如大型药企研发部门高管，一方面他们在业内的技术水平较高，另一方面更熟悉临床审批流程、熟悉市场需求、且掌握丰富的行业资源。

资本运作助力药企上市，行业将迎来新变化

生物医疗是一个高投入高风险伴随高回报的行业，平均而言单个药物研发需要历经10多年，投入至少数亿美金，资本的角色不可缺位。但是在这个过程中，每个参与方都能实现应得的收益。

首先，在完成三期临床之前，企业已经可以利用自身技术优势进行合作研发或专利转让，为自身造血创造一定的现金流；第二，目前国内外已有非常多的案例，药物完成二、三期临床取得良好数据后，企业就实现IPO（上市），此时药物尚未开始销售。第三，从历史上来看，投资早期医疗项目的机构一直伴随企业上市案例较少，原因是后续战略投资方的进入或企业被并购，这在医疗领域是比较常见的。

在国家对医药创新持续鼓励的利好下，毋庸置疑地，未来几年中国创新药研发将迎来爆发阶段。上一批中国仿制药产业爆发过程中造就了一大批上市公司，在接下来的爆发中，也潜藏着很多投资机会。

随之而来的，很可能出现大批新药进行扎堆审批，导致CFDA在审批政策、审批效率方面的大力革新。同时，大量临床实验将得以开展，所需入组的患者数量激增，参加临床实验将更广泛地被中国患者所接受；另外，顶尖三甲医院、大型药企、头部科研院所这三者的联动将越来越频繁。基于此，星瀚资本在今年也针对临床实验阶段进行了投资布局（轻盈科研），想打通生物医疗行业从研发到患者诊疗的通路。 

下一个风口：新抗原或新抗体

我们非常看好围绕免疫系统的相关产业，特别是与antigen（抗原）、antibody（抗体）相关的项目。

现代精准医疗中化药占比在逐步下降。过去几年里，肿瘤依然是全球支付资金最高的病种，而免疫疗法异军突起，取得了长足的进展，同时造就了一批明星企业。不论是CAR-T（嵌合抗原受体T细胞免疫疗法）还是PD-1（程序性死亡受体）都是新兴的癌症免疫疗法，或者去年在nature上大热的新生抗原疗法，其核心都在于对antigen的分析及靶点的开发。

在此过程中，基因测序、大数据挖掘、人工智能等技术被整合在一起，实现了高效低毒副作用。除了在癌症筛查、治疗领域，其他病种方面也有广泛的应用，相信未来以antigen（抗原）划分病种制定治疗方案的模式也会逐渐兴起。

如何“赶英超美”？

一是在研发阶段，可用的临床数据和数据规范化程度有待提升。以美国克利夫兰诊所集团为例，已连续积累了十多年数万例患者的全方位数据，这些数据对于新药研发、病情诊断、预防疾病等都有极大帮助。而国内目前仍面临数据缺失、数据授权界限模糊、数据非标准化等问题。

二是医疗项目退出通道需要更加丰富和完善。近几年中国逐渐放开了医疗项目的上市渠道，但比起欧美多年积累，在上市要求、二级市场认可程度乃至换手率都还有一定差距。

此外，作为医疗项目最大退出渠道的并购方面，欧美跨国药企林立，且拥有活跃地并购意愿和完善的估值体系，近几年这些企业已深入中国，以合作研发管线支付里程碑费用、建立合资公司、直接并购等方式获取头部创新项目。国内企业在这方面近年来已有较大进步，但仍有很大提升空间。

注：陈云雁女士于2018年加入星瀚资本，负责星瀚资本投资部门项目投资。陈云雁曾就职于搜狐担任产品经理，并拥有国家自然科学基金立项科研项目的算法研发经验。对技术实力判断和商业逻辑梳理有丰富经验。主要研究行业有人工智能、云计算、物联网、智能硬件、生物医疗。代表项目：百传中云、轻盈科研

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