清华“会计女神”肖星：李宁和波司登都犯过一样的错误

授课老师｜肖星 清华大学经济管理学院教授

编辑｜混沌商业研究团队

支持｜混沌前沿课

2012年，李宁以67.4亿元营收，败给安踏的76.2亿元营收，从此，国内体育品牌老大的位子易主。 

李宁做错了什么？才让安踏有可乘之机，超越曾经的老大哥？ 

同是在2012年，历经辉煌的羽绒服霸主波司登，在达到盈利顶峰后开始陷入低迷，业绩连年下滑，大批门店关闭…… 

是什么样的战略决策失误，才会让波司登一度遭此不堪？ 

今天，这两家公司又重新焕发青春，又是什么让它们走出了曾经的困境？ 

肖星，清华大学经济管理学院教授，主要研究领域为财务分析、会计与资本市场、财务管理、公司治理，将为你揭开以上疑惑。 

在本次课程《财务视角：李宁和波司登战略转型的成败关键》中，肖老师将结合每年针对4000多家上市公司数据的统计分析，帮你塑造财务思维，通过李宁和波司登两家企业的实践，具体分析在商业环境变化时，企业战略转型的成败关键。 

01 什么是企业的“赚钱力”？

简单理解，企业的“赚钱力”就是企业的价值创造能力。这是每个企业最终必须追求目标，所以我们要对它有清晰的认知。 

“赚钱力”跟盈利能力有关，那么，如何衡量一个企业的盈利能力呢？我们来看一个公式。

首先我们来看净利润率。 净利润率等于净利润除以收入，但只凭净利润率我们还是很难判断一个公司的盈利状况，在净利润率同为10%的情况下，收入水平为1万的公司与收入水平为1亿的公司，毫无可比性。 

因此，在判断公司的盈利状况时，净利润率固然重要，收入水平同样不可忽视。

但是，收入水平不是一成不变的，只要公司有更多的资源可用于扩大生产、拓宽销售渠道，收入规模也是可以增加的，它取决于公司投入的资源。我用“总资产”这个概念来表示企业投入的资源总量。 

收入除以总资产就是该公式中的第二个指标，总资产周转率。 

用企业一年内获得的收入总额除以参与到企业业务循环中的资产，便是资产在一年内所循环的次数，我们称其为总资产周转率。 

总资产周转率越高，说明资产周转的速度越快。因此，总资产周转率是一个关于效率的概念，而净利润率则是一个关于效益的概念。 

最后，我们将“效益”和“效率”这两个指标相乘，约去“收入”这一项后，便可以得到一个新的指标——净利润除以总资产，我们称其为总资产报酬率。 

总资产报酬率是企业整体的投资回报。一旦企业的投资回报高于其投资资本成本，我们便认为该企业创造了价值。二者的差越大，投入公司的每一块钱创造出的价值就越大，这就是企业的价值创造能力。我给这种创造价值的能力起一个新名字，不是标准用语，叫做“赚钱力”。 

什么样的企业更具“赚钱力”呢？ 

企业的“赚钱力”取决于企业投资回报高于资本成本的程度。资本成本是投资人要求的回报，这实际上是一个平均回报，所以，企业只有比平均水平做得好才会创造价值。换句话说，“赚钱力”来自企业的竞争优势。从上面的公式我们知道，投资回报决定于效益与效率两个方面，而企业是选择更高的效益，还是选择更高的效率，则是战略方向的选择。所以，企业提升“赚钱力”，就是要在效益和效率之间选择一个方向，在这个方向上获取竞争优势。 

接下来，我将根据以上分析框架，具体剖析李宁和波司登这两家公司的战略转型历程，进而反思一个问题：如果一家企业的最终目标是通过某种战略选择来提升其“赚钱力”，那么究竟什么样的战略才是“好”的战略？ 

02 李宁的营收为何会一度跌入低谷？

李宁作为知名的国产品牌，在很长一段时间里几乎淡出了人们的视野，随着近两年国货潮牌的兴起，它又迎来了新一轮的高速增长。下面我将通过具体的经营数据来呈现李宁营业收入的变化情况。 

总体来看，过去20年李宁的营业收入取得了跨越式增长。但我们也可以很明显地看到，在2010年—2015年这段时间里，李宁处于相对低迷的状态；直到2016年，李宁的营业收入才恢复高速增长。 

我们再来看李宁的毛利润和净利润情况。 

不难发现，李宁的毛利润水平与其营业收入水平的起伏变化高度一致。而其净利润水平则在2013年—2015年间出现了连续三年亏损的情况。 

接着是李宁的收入增长率情况。从下图中我们可以看到，李宁收入增长率最高的年份在2008年，此后便经历了收入增长率连续三年的下降，甚至在2011年还开始了收入的负增长。 

为什么会出现这种情况？ 

在李宁成立最初的十几年时间里，主打体育营销的策略；通过签约运动员做代言、赞助奥运会等方式来进行营销，以突出其运动属性。其产品定位是功能性产品，即主要满足人们在运动过程中产生的着装需要。 

2004年-2010年这一阶段，李宁开始战略转型，多品牌发展、渠道扩张。直营店与特许经营店的数量都在快速增长。 

这一阶段的李宁保持了收入的高速增长，毛利润率很高，但净利润率却远远比不上其他品牌。 

为什么会这样？我们可以通过其费用支出情况及其构成情况辅以分析。下图呈现的是李宁的销售支出和行政支出情况。 

在2004-2011年这段时间里，李宁的行政支出增长非常迅速，特别是在2012年，其行政开支的比例达到了峰值，侧面反映了李宁在管理效率方面存在问题。 

与此同时，李宁的销售支出占比也非常高，差不多在40%的水平。我们将销售支出拆解为广告、研发和租金三部分，从下图中我们可以看到，广告支出在销售支出中占比最多，研发支出占比最少，租金支出居中。 

值得注意的是，在2016年，租金支出的占比一度非常接近广告支出，将近10%。正是由于其直营店和特许经营店的快速扩张，才导致了李宁租金水平的迅速攀升。一方面经营更多品牌，另一方面在渠道上迅猛扩张，其结果便是在收入增加的同时，净利润却在下降。 

下图呈现的是应收账款和存货的占比情况。 

从图中我们可以看到，2008年以后存货便出现了明显的上升，这就意味着存货的积压。此外，在2004年之后，应收账款的周转天数也有了明显的上升，这也是其规模迅速扩张带来的后果。尤其是在2011年以后，其应收款项和存货的周转天数最高达到了150天，也就是说，从投入原材料到把钱收回来这一过程需要半年的时间。对于服装品牌而言，存货具有非常强的过季问题，一旦过季，存货的价值便会大打折扣。 

因此，在2004年—2010年这一阶段，李宁的多品牌加渠道扩张策略确实促进了销售额的大幅增长，但并没有因此带动效益水平的提升，反而造成了应收账款和存货周转天数延长的隐患。 

2011年，李宁开始出现明显的业绩下滑趋势。当然，这与外部大环境的变化不无关系，但主要原因还是在于之前的战略转型。 

其实，从2010年开始李宁便出现了业绩下滑的情况。因此，在2011年—2014年这一阶段，李宁做了进一步的调整。但这并不是战略大方向上的调整，而是通过更新其logo、增加娱乐营销等方式来进行“微调”…… 

这些举措并没有产生什么实质性的效果，不仅如此，从经营结果来看，2011年—2014年期间是李宁业绩下滑最为严重的一个阶段，甚至于出现了连续三年亏损的情况。 

事实上，这一阶段的调整策略，不仅没有消除隐患，反而让隐患更充分地暴露了出来。 

在这一阶段，李宁被安踏反超。无论是从收入，还是从门店的角度来看，李宁和安踏之间的差距都越来越大。直到今天，安踏仍然是中国规模最大的体育用品品牌。 

03 波司登的利润为何一度下滑？

波司登的遭遇和李宁具有一定的相似之处。 

由于波司登上市相对较晚，我们只能找到2005年之后的数据。从下图中我们可以看到，2005年—2012年，波司登的收入水平总体处于稳步上升的态势；但在2012年—2015年这一阶段，其收入水平却出现了较为明显的持续性下滑。 

与此同时，波司登的毛利润和净利润在2012年—2015年这一阶段也出现了同步的下滑；尤其是2014年，其净利润已经达到了非常微利的状态。 

另外，从收入增长率的角度来看，这一阶段甚至出现了负增长。 

从波司登的发展历程中我们可以看到，其业绩下滑主要出现在2008年—2016年间这一战略转型期。为什么会这样？

下图呈现的是波司登的销售与行政成本。不难发现，在2008年以后的这一阶段，波司登的销售费用在持续上升；也就是说，销售对于收入的拉动效应不断下降，效率变得越来越低。此外，总体来看，2008年后，波司登的行政开支也呈攀升的态势。 

另一方面，波司登应收款项和存货占比上升的态势主要出现在2013年之前；而这二者的周转天数在2012年后出现了较为明显的攀升，最高时甚至超过了200天。 

在2008年—2016年期间，波司登采取了四季化和多元化的发展战略，其初衷是为了弥补夏季服装销量的匮乏，以增加收入规模。 

在初始阶段，这一举措的确带来了收入规模的上升，但在2012年之后，其收入规模却开始下降，利润大幅下滑。不仅如此，波司登的应收款项和存货状况也同步出现了恶化。那它背后的根本原因是什么呢？ 

在早期阶段，波司登虽然已经开始做自主研发，并确立了营销和研发两手抓的策略；但其产品定位主要还是功能性产品，缺乏时尚感。换句话说，波司登没有真正去提升其产品设计能力。 

这样一来，波司登进行产品品类的拓展，反而更容易凸显这一缺陷。因为对于羽绒服而言，消费者还可以在某种程度上容忍它的设计缺陷；但人们对于普通服装的设计缺陷容忍度是很低的。因此，波司登的战略转型不但没有帮助提升其收入规模，反而放大了劣势，导致业绩明显下滑。 

在2016年之后，波司登调整战略，开始重新焕发青春。 

04 什么样的战略才是好战略？

李宁和波司登经历的起伏跌宕给我们带来怎样的启示呢？ 

事实上，李宁和波司登这两家公司的战略转型都存在一个共通的问题，就是在没有建立起足够竞争优势的情况下就急于进行规模扩张，结果就是规模虽然扩大了，却不能创造价值，“赚钱力”反而下降。 

如果战略转型不以提升核心能力为基础，那么转型就既不能“扬长”，也不能“补短”。 

举例说来，如果某一公司想要发挥渠道优势，那么它转型的重点就应该在于提升渠道效率，而不是一味地增加门店数量或是进行广告投放。因为这些举措很容易被他人模仿，不具备真正的竞争优势，这样的护城河也很难持续存在。李宁和波司登在没有建立起产品设计能力、供应链管理能力和渠道效率方面的竞争优势的情况下急于扩张规模， 是它们曾经遭遇战略转型失败的主要原因。 

战略只是手段，企业通过“战略”这一手段去获得竞争优势。那么究竟什么才是“好”的战略呢？ 

所谓战略的好坏并没有标准答案。经营企业就像是踏入一片未知的丛林，而穿越丛林、抵达终点的路肯定不止一条，这些路本身并没有好坏之分，只不过它们可能适合不同的人去走。同样，好的战略一定是因人而异的，合适的就是好战略。 

“适合”在于企业的战略必须与其竞争优势相匹配。它可以是发挥现有的竞争优势，也可以是弥补企业原有的竞争劣势。 

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本文来自微信公众号 “混沌大学”（ID：hundun-university），作者：混沌学园，36氪经授权发布。