毛利超60%，从农夫山泉IPO看瓶装水行业的生意经

编者按：本文来自微信公众号“零售资本论”（ID:letmeask），作者：行业分析师，36氪经授权发布。原题目《农夫山泉IPO，深度剖析瓶装水行业的生意经》

炎热的夏天很快就要来临了，又到了饮用水销售的高峰期。中国人对于饮用水的需求量，每年都在不断的增加，引起饮用水行业，也诞生了很多的巨头。例如农夫山泉、怡宝、娃哈哈等等，都在行业中占据着举足轻重的地位。不过说到矿泉水，大家第一个想到的，还是农夫山泉。

矿泉水是从地下深处自然涌出的或者是经人工揭露的、未受污染的地下矿水；含有一定量的矿物盐、微量元素或二氧化碳气体；在通常情况下，其化学成分、流量、水温等动态在天然波动范围内的相对稳定。

矿泉水是在地层深部循环形成的，含有国家标准规定的矿物质及限定指标。

从瓶装水的市场结构来看，矿泉水占瓶装水总体营收比重稳步提升，从2014年的15%提升至2018年的19%，可见随着消费升级，国民饮水需求亦处于升级阶段，矿泉水凭借自身健康属性强和产品差异化策略正在获取更多的市场认可。

随着矿泉水在市场上被接受的程度逐渐提高，我国矿泉水市场规模逐年增长，2018年我国矿泉水市场规模达347.87亿元，同比增长15.58%。2019年预计将维持高速增长态势，市场规模将突破400亿元。

从农夫山泉看瓶装水行业的生意经

农夫山泉是国内包装饮用水及饮料龙头企业，包装水占公司整体营收、销量的比重分别为60%、85%。

2019 年农夫山泉包装水吨价为1072 元/吨，远低于其他饮料品类，但包装水业务的毛利率水平高达60.2%，与茶饮料接近，高于其他饮料品类。

瓶装水为什么是个好生意？

瓶装水行业是一门好生意，主要有以下几个方面原因：

1）瓶装水刚性需求，决定市场空间大。

2）品牌、水源及健康属性产生溢价。

3）生意模式简单，强盈利、高回报。

4）行业壁垒较高。

刚性需求决定市场空间大

瓶装水具备刚性消费需求，消费人群、场景广泛决定其市场空间大。

水是人类生命之源，成年人每天需要摄入至少1500-2000ml 的水，其中直接饮水约占 50%，天气炎热的季节需要摄入更多水分。

2019 年我国包装饮用水市场规模为2017 亿元，2014-2019 年增长CAGR 为11.0%，根据弗若斯特沙利文预测，未来5 年我国包装饮用水行业规模增长CAGR 约为10.8%，高于软饮料行业平均增速5.9%。

消费升级、健康需求促进瓶装水行业量价齐升。随着收入水平的提升，消费者健康意识的日益增强，越来越多的消费者选择瓶装水作为饮用水。

2000 年后在农夫山泉等品牌企业教育下，国内消费者对纯净水、天然矿泉水逐步有了认知，并愈发关注饮水健康。

品牌、水源、健康属性产生溢价

纯净水、天然水是我国瓶装水市场主力军。根据水源及加工方式不同，瓶装水可分为四个品类：天然矿泉水、天然水、饮用纯净水、矿物质水。

消费升级趋势下，高端天然矿泉水获得溢价且增速较快。

中等收入阶层崛起后对饮水健康关注度提升，家庭消费场景中高端天然矿泉水受到欢迎。

2019 年天然矿泉水市场规模达到151 亿元，2014-2019 年增长CAGR 为18.4%，增速显著高于瓶装水整体增速。

农夫山泉在国内布局十个天然优质水源，保障水质安全及健康。

天眼查数据显示，农夫山泉股份有限公司成立于1996年，致力于向消费者提供天然、健康的饮料产品。

生意模式简单，强回报、高盈利

瓶装水生意模式简单，体现为原材料构成单一、生产工艺简单、保质期长，规模效应强。 

从成本构成来看，水、糖、果汁等原料占比仅为11.8%，瓶身PET、包装材料合计占比63.1%，制造费用及人工占比25%。

由于原料仅为水，且基本没有化学工艺加工，瓶装水的保质期为1-2 年，与酱油的保质期 18-24 个月接近。

生产周期短+保质期长，也意味着瓶装水厂商及渠道基本不用担心渠道库存积压，渠道蓄水池更大。

饮料品类中，瓶装水与啤酒较为接近，均为具有运输半径的且相对重资产的大众饮品。

从盈利性来看，农夫山泉的净利率媲美调味品。中国包装水市场客单价虽低，但其饮用频次高受众广，市场规模超2000 亿元，“小产品，大市场”属性明显。

根据弗若斯特沙利文数据，农夫山泉的市占率为 20.9%，是第二名的1.5 倍以上，龙头赢家通吃，坐享高收益。

高周转产品，长期深耕细作。截止2019 年底，公司通过4280 名经销商覆盖了全国超过237 万个零售终端，其中有约187 万个零售终端位于三线及三线以下市场。

中大包装顺应行业趋势，市占率提升贡献营收增量。

从生产运营效率角度看，瓶装水更胜一筹。

瓶装水行业具有较高壁垒

瓶装水行业的壁垒体现在水源、资本、品牌力、渠道力等方面：

（1）水源以及资本实力 

1）由于水源稀少且具有开采限制，天然水及天然矿泉水门槛较高。

2）农夫山泉布局十大优质水源地，构建覆盖全国的供应链。

（2）品牌力及多产品布局

1）借助品牌营销和推广，在瓶装水领域建立强大品牌力。

2）农夫山泉积极布局饮料业务，有助于提高渠道竞争优势及分销效率。

（3）渠道网络构成壁垒 

1）瓶装水的销售渠道广泛，包含便利店、商超 KA、生鲜店及自动贩卖机等，覆盖度广且深度下沉的渠道网络构成壁垒。 

2）我国瓶装水行业集中度 CR 6 为 82.5%，处于两超多强局面，头部企业均有较强的渠道和资本实力。