新东方二次上市：它讲述的“增长故事”，与未提及的竞争、衰减与错失

编者按：本文来自微信公众号“Edu指南”（ID:zaixianEdu2020），作者：何沛宽，36氪经授权发布。

序

新东方，在前十年乃至20年，无疑是国内最受市场关注的教培公司。它曾在2006年，以”一公司之力“、走出国内教培机构资本市场的”先河“。至2020年，就各大教培公司公布的财年数据来看，新东方仍是国内营收最高者。

然而，一些市场变化，使得新东方，“历史上的光芒”以及受关注程度，正被消退与下降：

2017年，新东方市值被后来者好未来超越；再加上，当下在线教育“白热化竞争”，出现了10亿美元融资额、新一代百亿美金在线教培公司。这些新生代公司，正在成为“新的焦点”。与之对比的是，当人们在谈及新东方时，逐渐陷入了一个“中年危机”的关键词中，不乏对其组织架构、系统性“作战能力”发出疑问的声音。

就在本月上旬，新东方完成了其港交所的二次上市。港交所上市以来，新东方市值曾一度超过300亿美元，创造了其在二级市场表现新高。股价上升，意味着投资者的认可，以及新东方将得以筹集更多的资金，扩展经营与投资。

新东方创始人俞敏洪2020年初，在一次分享中提到：“2020年的疫情会给中国大部分教育培训机构，带来脱胎换骨的危机和机会。这次疫情对新东方来说既是重大的考验，也是重大机会。如果布局好的话，新东方绝对会有一次新的腾飞，如果布局不好，新东方就是错失了一个巨大的良机！”

这一次再度上市，新东方能“实现新一次腾飞”吗？在实现“可能的腾飞”之前，它如何向资本讲述它所在的市场与增长机会，筹得资金、完成更大规模经营？

接下来，我们将拆解新东方当下的业务版图，这是它无可非议的“辉煌二十多年”至今的布局与成绩。而在未来，它所讲述的“（行业及公司）增长故事”，显然不是全部，我们还看到一些它未提及的：所在业务细分领域，“扩展的竞争、受限，与需求的衰减”。

1、 谈新东方的业务版图

国人大多熟知新东方故事，是基于陈可辛导演2013年执导的《中国合伙人》电影。当时新东方财年营收不过9.6亿美元，7年后的当下，新东方2020财年（至2020.5.31）营收已达35.8亿美元，增长至当时的3.7倍。

近年（2018年至2020年），仍保持了20.9%的复合营收增长，增速对于当下热火朝天的一级市场在线教育公司而言，不能说有多亮眼。但是从利润从2.96亿美元增长至4.13亿美元，复合增长率达18%来看，它有相对持续稳定的收益利润模型。

而且，新东方每年不超过15%的营销销售成本（2020财年为11.8%），与当下在线教育公司动辄超过50%乃至更高的比例来看，新东方作为一家经营接近30年的头部公司，它无疑在消费者端形成了较高的品牌力认知度。

与收入增长与品牌认知度增强对应的还有，它持续扩展的业务版图。从最早期单一的留学英语培训，扩展至当下7个经营分部：

• 包括线下形态的：k12课后辅导；备考（含起家的留学语言培训、国内备考（英语四六级、研究生升学考试））；成人语言培训；线下实体学校的学前与中小学教育；教学内容教材及分销；及其他。

• 线上为主的：在线教育（含大学、k12、学前）板块

可以说线下线上的广泛学科布局，使得新东方公司，覆盖了中国学生几乎所有的学段、学科培训。

更具体来看，线下线上两大战略板块：

• 线下是以北上广等一线城市为核心、往三四线城市扩展分布，新东方线下已开设了104所学校、1361个学习中心。

• 具体落地的线下学习品牌，面向高校学生、k12及学前阶段学生。包括优能中学、新东方前途出国、新东方国际游学、泡泡少儿、满天星幼儿园5个品牌，以及线下实体学校提供的学前与中小学（布局在扬州的学校）。

  

• 除游学品牌外的四个品牌，以及接下来将提及的在线教育，是新东方主要的营收来源。2020财年35亿美元确认收入中，营收贡献达84%。其他业务营收包括教材分销、游学与留学咨询业务，贡献约为16%营收。

新东方的线上业务，由新东方在线koolearn公司落地为主。新东方在线，可以追溯到最早期的2000年，新东方注册.com域名。2005年正式成立公司，专注做线上教培业务探索。直到2019年新东方在线独立在港交所上市，当下市值305亿港元（约为39亿美元）。

新东方在线旗下也发展出了数条业务线，包括全学科的“新东方在线”；专注三四线及更广泛城市k12培训的东方优播；面向少儿的多纳。其他还有受“关注度并不高的”新东方教育云、职上品牌。

线下业务起家的新东方，无论在早期，亦或是当下，都给予了新东方在线极大的支持：

• 从新东方在线独立公司至今，新东方持有新东方在线股份比例，从成立至今一直超过51%。

• 近期新东方公司再次增持新东方在线股份。

• 要知道，包括新东方在线在内的线上教培公司，多处于亏损状态，盈利模式与前景探索未完全明朗。持股高对于新东方则意味着：需要承担较高的不确定风险：

新东方在线2020财年10.8亿元营收，经营现金流亏损5.2亿元。对于课程销售为主要收入的新东方在线来说，大致可以理解为，当期每售卖100元课程，经营成本需要148元，新东方在线公司亏损48元。

我们在这里相对重点提到新东方在线，是因为对于新东方来说，其是线下业务之后，另一产品形态的重要战略布局。就在前一个月，我们就额外提到：新东方在线2020年雇员从1690人，骤增至4倍以上的7094人，增加了大量师资、销售雇员。

这很可能是新东方对其线上业务，一次“大跨步”探索——俞敏洪曾提到，新东方上市时市值不到10亿元，经历了十多年，当下已经增长至30多亿美元，而新东方在线现在已经有10亿元的收入，可以推测其对线上业务未来的增长“期望”。

但同时，回到更实际的商业回报数据：10.8亿元（1.6亿美元）营收的新东方在线公司，对于35亿美元营收的新东方来说，不过是一个占比不超过5%的附属公司。

相对高额的总体营收，与稳定的利润增长，丰富多元的产品与品牌线，是新东方上一个二十年相对辉煌的发展写照。基于成熟线下业务资源（资金与人力），对线上业务的持续探索与投入，尽管当下仍没有一个亮眼的回报，但也呈现了是新东方双战略版图的布局与决心。

接下来，我们再来看，进入新一个交易所，它下一个”增长故事“在讲什么？它业务所在行业，在增长还是衰退？不乏提到新东方内部经营”出现官僚与低效“，我们这次来看看另一个维度：外部市场的后来竞争者，与新东方”增长受限“的压力。

2、谈及“ 行业增长故事，与它的机会”

即便在二级市场（纽交所）已“驰骋”十多年、业务线已经相对成熟，新东方要在新的交易所上市，要获得更高的估值，筹更多资金，仍需要向市场讲清楚，它“所在市场及公司的增长潜力”。

在回答这个问题上，新东方港交所提交的招股书提到，中国市场化教培机构的主要驱动力有三个：1）对优质教育的需求蓬勃2）对综合教育服务的需求增长 3）创新科技进步与在教育的应用。

1）优质教育，尤其是指体系内的教育资源以及英语培训。

• 国内优质教育的“巨大需求”与优质教育资源的“稀缺”之间的差异，导致“学生之间激烈竞争提前”。在大学入学考试，高考；高中入学考试，中考，”学生竞争进入更好的大学、高中的关键考试“，”中国父母焦虑感与学生激励竞争驱动k12校外辅导持久与殷切需求“。这些需求覆盖中国2019年2.25亿学生，

• 除了初高中，还有包括k12学段（含幼儿与儿童英语）的英语培训需求，这个需求覆盖的学生人次2019年达3.25亿人。

这是行业层面，新东方k12业务线所在市场的“需求与增长”。

然而，k12学生与家庭的市场需求，不是有任何一家教培机构可以完全承载。无论是上一个十年、二十年，陆续成立的线下k12教培机构；亦或是近十年来，在线k12教培机构加速，都使得k12课后辅导供给端，越来越丰富、同时竞争越加激烈。

这个市场变化，使得新东方k12业务上，可谓面向线下线上新生力量，双侧压力兼具：

• 同比线下起家、开头提到”后来居上“的好未来：后者2018财年17.15亿美元，两年之间增长至2020财年的营收32.7亿美元，增长幅度达91%。同比的是，新东方在2018财年24.4亿美元收入，2020财年35.8亿美元，增幅为46%，与好未来仅有3.1亿美元之隔。

• 与线上教培新锐头部公司，猿辅导、作业帮、掌门1对1等对比，后者陆续获得数亿乃至更高大额融资，在营收体量上甚至达到了百亿元级别——这意味着新生代教培机构，正在加速获得k12课后辅导市场份额。

2）新东方定义的综合教育服务需求，是指体系外的教育，尤其是指外语能力、海外学习的需求。之所以对该类学习有需求，是因为“经济负担能力提高，以及对更高职业前景的渴望”。

• 在海外学习市场规模来看，”2019年市场规模达420亿元，按照咨询研究机构弗若斯特沙利文资料，这一市场规模将在未来5年保持14.2%复合增长率，在2024年预计达816亿元。海外学习市场方面，2019年中国的海外留学生覆盖71.84万学生“。

• 在竞争与其他变量来看。除了新东方，海外备考与留学公司，还有2015年获得C轮融资的小站教育等。这个细分教育市场，国内今年整体受疫情影响：出国留学学生骤降，不乏部分公司出现收入骤降甚至传出裁员风波。

再者，尽管近年国内家庭可支配收入增加，有更多出国留学的消费力。但是学生与家庭出国留学，其中一个很重要的前提假设是：国外学习能使自身获得更高的职业竞争力。

过去二十多年，这个“留学后的就业竞争力”曾发挥过重要作用，尤其是国内仍以“外企”是就业最优选择90s、00s以及10s的中早时期。

而当下，国内新一代科技企业、民营企业商业能力、市场价值，甚至超越传统外企。这些新一代国内公司，对人才的需求，可能更多是对国内市场洞察力强的本土人才。出国留学，习得的语言与思维优势，“似乎正在失去竞争力”。

因此本文看来，“就业前景驱动的”留学需求与市场可能会有所下降。

• 新东方的另一个综合教育业务，是成人语言培训。

• 在整个市场来看，新东方的线下语言培训，2020财年付费人次是4万人，课程单价在400~7600元之间。

  一个正在发生的市场变化是，近年新兴的成人语培，不乏线上学习app等参与者。后来者通过更轻的交互模式，为成人以及在校学生提供人机交互、录播语音课程等，而且，用更低的课程单价，可能是每天1元，乃至免费。这类参与者，比如流利说、百词斩，以及新入局的比如字节跳动旗下的开言英语等等。

尽管新一代参与者的盈利模式，有待进一步探索。但对于大量价格敏感的需求端而言，无疑一种新的语言学习选择。这意味着，成人语言培训赛道，新东方，在扩展目标消费者时，将面临更大的“价格压力”。

再者，不仅是成人语言赛道，后来竞争者新模式将可能取代部分线下培训市场。一个不能忽视的现状是，无论是上面提到的：留学后的语言优势、亦或是本土习得的外语能力，对职场上发展而言，”正在失去了其在20年、10年前的预期价值“。与之相反的是，另一种“体系外”的综合教育学科，正在成为国内新的需求增长点：编程。

往更大一些来看：互联网推动了过去30年全球市场化经济的更新迭代，而“操盘”互联网产品诞生的，除了对消费者与企业需求的洞察，不乏需要编程技术人员，通过编程，落地产品。新一代企业对人才需求方向，也在发生变化，除了上面提到人才本土化，还有对新能力的需求：上一个二十年可能是外语、新一个二十年可能是数字化素养与编程能力。

3、谈优势与门槛

上面谈及新东方“所在行业增长故事”，也有正面临的扩展竞争与衰减问题。在谈其优势时，又如何？

新东方向市场与投资者讲述它的竞争优势、经营门槛时，提到数个要点，包括 1）公司处于行业领先位置 2）品牌知名度 3）终生学习一站式教育服务与产品供应 4）AI赋能的线下线上创新整合 5）教师的招聘与培训方法 6）内容创作能力 等

1）在“领先位置”的确认中，新东方提到：至2020年5月，“已服务超过5540万学生人次”。2020财年当年服务学生人次达1060万人次，同比增长26%。这些学生付费人次，支撑起新东方近年top1的年度收入成绩。

2）品牌认知上，新东方接近30年经营历史，“树立了消费者信赖的品牌，并在民办教育行业中建立起良好的品牌知名度”。尽管无法用定量的数据来描述新东方品牌，在消费者的认可程度。但难以否认的是，“新东方”这个名词，部分场景，尤其是留学培训，在消费者认知中，是默认首选的教培消费品牌。

这里稍微在提及一下，品牌认知，是一个我们认为值得持续关注的维度。不仅是新东方公司，事实上，我们曾多次提及“ 教培品牌化，通过口碑增强消费者信赖与复购，而非流量思维，大力投入推广、只顾消费者初次付费。”教培机构在获得品牌知名度的重要性，除了解决了消费者信任问题，在公司实际经营上，更能降低居高不下的营销销售费用。

3）终身学习一站式教培产品。正如在文章开头，已提及新东方的业务线布局，几乎覆盖了国内学生所有学段，体系内外的学科培训。

• 这既是新东方的优势：它的消费者，全学段都可以选择新东方的教培产品。这意味着：新东方平台可以将用户商业价值最大化。

• 但也是新东方当下细分业务线，同比其他新锐参与者增速相对“缓慢”的部分原因。因为当一家企业的产品变得如此多元的时候，它的业务聚焦度、它的组织效率将可能下降。起码很可能比一家完全聚焦单一业务的新锐公司，有了更多的“阻力”与多处掣肘。

4）线下线上创新，做OMO系统，将“线下教学知识、资料与资源数字化、集中化及进行分析”，“应用于教育服务产品，提高内部运营效率、支持进一步扩展”。

• 线下线上打通，数字化经营，是近年无论在教培，还是其他行业都在面临的相似升级迭代。因此，这个新东方自定义的优势，它对比起行业其他线下教培公司，确实具备资金与人力的优势，去完成线下业务线上化打通。

• 但同时，如果要与当下的在线教育公司相比，经营数字化，并不能算作优势，反而可能是“劣势”，但与线上教育公司相比，新东方长期的教学能力、教材内容研发与资料能力，以及5）提到的师资招聘与师资培训方法，新东方无疑是“最强”的参考标的之一。

最后

事实上，当我们在拆解新东方时，我们既是心怀尊敬：它的价值与意义，远不止它自身的商业表现、市值与收入。

因为任何行业、赛道，走出来的第一位“先驱者”，它们某种意义上，开辟了一条“本没有路”的路。这家曾引领国内教培市场化的标杆公司，走出一条新路的同时，也鼓舞了这条路上后来的“百花齐放”。

但作为行业中立的观察者，我们也希望无论是新东方公司，亦或是任何对其关注的投资者、行业从业者：能够相对客观看到它当下的商业版图现状，在市场的位置。它所讲述的“增长方向”，以及它没有提及的：公司业务将面临的某些市场挑战，无论是竞争、衰减与对新市场的“错失”。

以上。是本期拆解的所有内容，希望对大家有所帮助或启发。欢迎读者朋友们进一步交流。