DCM 林欣禾：快手、58、唯品会，单项目回报超 10 亿美金的背后

编者按：本文来自微信公众号“42章经”，作者 Hurst，36氪经授权发布。

本文根据 42章经 线下活动「DCM 林欣禾：快手、58同城、唯品会的捕鲸复盘记」整理而来。

Hurst Lin：VC 行业的“业绩担当”，第一代互联网创业者，新浪（华渊网）联合创始人 & COO；DCM 中国创始合伙人；投出唯品会 A 轮、58 同城 B 轮、快手 B 轮 3 个单笔回报超过 10 亿美金的 deal；多次入选全球创投奥斯卡 Forbes Midas List。

42章经注：

年终各种投资机构榜单评选之际，我们也在思考什么定义了投资者的回报？我们做了一个有趣的盘点，来研究哪些 VC 机构在持续获得超大额项目回报。如果按照 1 亿美金估值以下投进去定义为 VC 阶段投资者，来看哪些基金在单个项目上赚到了超 10 亿美金的回报，我们发现了如上图的这些项目和基金。

所以我们找到了命中最多的 DCM 掌舵人林欣禾 Hurst 来做了这次分享和复盘，他投的唯品会 A 轮、58 同城 B 轮，快手 B 轮这 3 个项目单笔回报都超过了 10 亿美金。

以下为 Hurst 分享正文：

成功是偶然的，没有办法复制。

而且我过去十几年来也在挣扎，就是说你越成功，这个成功越成为你的绊脚石，因为大家对你的期望越来越高。

你一旦成功以后，外部就会多很多压力，大家会说 Hurst 你怎么去投了那种公司？而其实现在大家在讲的非常强的公司，刚开始都是名不见经传的。

咱们投资行业，你真正要投到人家投不到的东西，心态要放得很低，你真的要投一些刚开始不起眼的东西，后面才有机会做成大公司。

所以成功绝对是一个绊脚石，这是我过去十几年来，甚至从新浪出来的时候就有的一个挣扎。

一）价值发现：如何做好投资决策？

做投资很简单，有两种做法，一种是投前发现价值，一种是投后帮公司做得更好，或说帮公司打造成一个独角兽，变成 50 亿美金或 100 亿美金市值的公司。

投前发现价值，就是三个词：天时、地利、人和。

人类在地球上存在了几百万年，这么多年下来，为什么还有问题没有被解决？我通常会问的是，为什么这个时机有这样的机会？也就是 why now？这是最重要的。

然后我要问一个问题，why here？就是说为什么这个公司站在这里有切入点，它切入点到底和其他的有什么不一样？

其实很多东西是你不知不觉踩到了井喷的点，但是井喷的事情你是没有办法保密的，事情一旦发生了很多人都会知道。所以这个时候你一定要想，你站的位置对不对？我们做投资就要考虑那个创业者他站的位置对不对？

如果别人要来抢他的地盘的时候，他在高原上，可以用机关枪把那些人打死。或者他站的地方有一堵很高的墙，把油井围住，所以别人才没办法抢他的油井。

最后一个问题是人和，也就是 why him/her ？

判断人，其实是最难的，大家也知道因为有竞争的原因，我和那个人打交道可能最多三个礼拜，有时候一天就得下 ts，所以对那个人的评估确实对整个 VC 行业来说，都是最重要又最难做的。

所以，Why Now, Why Here, Why Him/Her，就是我们说的天时、地利、人和。

 1）天时：我为什么会投快手？

快手我们是 2014 年投的，那个时候为什么会想要看快手、投快手？

2010 年的时候，大家一窝蜂地做中国的 Youtube，也就是长视频，优酷、土豆、爱奇艺相继出来，所以到了 2011 年，大家开始养成不在电视上看节目的习惯。这是一个变化。

DCM 在看长视频时有点慢，别人都投过了，所以我们也就光看没投，但这个事情一直在我脑子里。

到 2012、2013 年，我坐地铁，经常能看到大家用手机看视频，而且都是微信里的小视频，很多只是朋友间拍了搞笑的小视频互相分享。这时候，我就感觉 3G 以来宽带变快了，可以在手机上看视频。这是第二个变化。

然后在美国有一家公司叫做 vine，它是个做短视频的，在美国很热，这又是一个变化点。

但当时我在挣扎说，第一，短视频好像没什么内容，太短，也没什么剧本；第二，它的广告价值不知道在哪里。

这时候我碰巧遇到了宿华。

快手成立于 2011 年，最早叫 GIF 快手，其实是一个类美图工具，但美图只做照片，而快手用美图的概念做 GIF 视频。

2014 年，宿华出来融资，他跟我讲，Hurst，现在就是时机。小米、OPPO、VIVO 的手机开始进入到 13-16 岁的年轻人手里。

这个人群第一次拿到相机或手机就开始拍，因为年轻，所以什么都好奇。他们拍完了想要传播，就会跟朋友说自己上传了什么东西，大家去看一看。而年轻人群的社区感又非常强，彼此之间容易获得认同，所以短视频的社交化传播属性很强。

所以我就说，这个时机来了。

再拔高讲，这就是场景变化，技术的改变带来一些以前没有的场景，一旦有场景改变，就会有新的机会。

但另一个问题就是，场景出来了，什么时候入场最好？

当 AR、VR、人工智能、自动驾驶刚出来的时候，大家一听都觉得非常棒，所以这些东西很快就跳起来，就和时尚一样，红鞋子一出来，大家都买。但是鞋子很快就满大街了，投资也是，很快所有的机构都投了这些赛道的公司。

同时，企业面临的竞争也很激烈，原本那群用户，该被吃掉的被吃掉，该被骚扰的被骚扰，有的甚至被骚扰多次，这时候，获客成本大幅上升，员工薪水大幅上升。

估值被顶的很高但商业化场景通常没有那么快起来，到后面没人再投，热度开始掉，泡沫开始破灭，即上图中曲线第一次滑坡的部分。

基本上每一个新概念都会面临类似情况，包括 2000 年整个互联网在巅峰之后的下落。但是，灾难不代表前面的工作都浪费了，一个概念可以在高峰的时候为大家熟知，技术便开始扩散、大众化，大众化之后会出现新机会，成为爬坡的开始。

投资最好是投在第一次滑坡后最低谷的部分，比如 Facebook 和 Google 都是在 2000 年泡沫破裂之后才出现的。

如果你投在第一个刚开始上升的陡坡上，会非常难退出，因为它涨得太快了，你投 A 轮，人家投 B 轮，你投 B 轮，人家投 C 轮，都很 high，但问题是你不知道什么时候该退。

每个人都急着投，而且你也觉得说自己很对，你看我这么聪明，在别人发现之前我投了。所以你要告诉自己，应该这个时候退吗？其实很难做，这不是人容易做的事情，我也做不了，

最终前面有多 high，掉的时候就有多惨。

但是如果你投在灾难性下跌后的谷底，既不怕预料不到它最开始那波上涨，也不怕后来再掉，因为投在这里之后会一直涨，涨到平稳之后有很长的时间窗口退出，这样可以比较理智决策。

其实我们投的唯品会、58 都是在这个时候退出的，最后时期成长并不快，但是基本面非常好。

2）地利：为什么我投了 58，没投赶集？

判断地利就是要判断模式，这里拿 58 和赶集举例子。

当初我们看分类信息这个概念时，这个 idea 已经存在了一段时间，泡沫的时候美国有很多家公司在做，中国也在做，但后来不怎么成功。大概过了十年，这个 idea 又起来了，但不是很热。

实话实说，最开始我们其实看的是赶集，我甚至已经去了赶集办公室做尽调，因为赶集的创始人原来是谷歌的工程师，他的弟弟之前也在谷歌做产品经理，具体的我忘了，反正想着谷歌好厉害就去了。

但是，赶集的估值比较高，因为之前有一两家 VC 在里面，轮到我们，我们要的股份比较多，对方又不愿意给。所以我就想，竞争对手都有谁？要付这样的估值，我至少去比一比价格再做决定。

这时候 58 出现了。之前 58 曾在我们办公室路演过，但是被另外一个同事毙了，我也不知道具体原因。但我还是得比较，所以找到姚劲波。他起初不太高兴，可能觉得我们不投他还去看他是嘲笑他还是怎样，但他还是同意见我，给了我一个办公室地址。

结果我去的时候走错门了，我没有去姚劲波的办公室，而是去了另外一个办公室，进去一群人，有的抽烟，有的讲电话。这些人无论是说话、还是打电话的方式，给人感觉好像大多没有接受过太多高等教育。

后来老姚过来，告诉我走错门了，这是销售办公室，这些人是销售。但我一想，销售们可能就是初中、高中毕业，可以跟他们聊的来的客户应该是类似的人，所以 58 是做这样的生意的。

跟老姚聊完以后，第一，58 的估值确实低，因为没人要投他；第二，他重销售的做法跟赶集的做法不一样。赶集里大多数是工程师，创始人从谷歌出来，习惯了这个模式，美国分类信息网站的鼻祖 Craigslist 也没有销售员。

当时在中国做分类广告的关键点在于，放信息不要钱，所以大家拼命放，其中假信息非常多，而且因为信息多，不管真假，都容易一屏一屏被刷掉。

赶集就说它会有好的算法把假信息删掉，但是解决不了信息被刷掉的问题。

但是我看 58 的内容，页面上方三个位置不动，下方也是被刷。我就问姚劲波，你的工程师在哪里？你怎么处理假信息？

他没有给我看工程师，我也不知道他有没有工程师。他说，Hurst，上面三个是卖掉的，我不能让它们被刷掉。我就问，上面三个永远不会被刷掉？他说是，因为他们（商户）付了钱。

后来我一想，这才是分类信息跑得通的模式，一边以工程师为主，一边以真人销售为主。这种模式差异的结果是什么呢？

当赶集继续开发新技术的时候，姚劲波把周边地区的店一个一个都签下来了，而这些商户都是销售人员在线下真实验证的，一定程度上保证了信息的真实性和用户的体验。

签下来之后就导致，假如你想要销售什么东西，比如揉脚、干洗、房地产，你就会去 58，因为所有的店都在那里，58 变成了一个交易市场。交易市场有一个网络效应，上面的店越多，就越多人会去那里找店，越多人找店，也就越多人开店。

姚劲波通过销售的方式做到网络效应，而赶集还在讲技术，技术崇拜导致轻视如何做模式的本地化，这是两家最大的区别。

另一个要注意的点就是人多的地方不要去。人多竞争就多，一竞争聪明人就出来了，聪明人一多根本没办法把公司做好，我们又没有别家聪明。所以，我们在看项目的时候，通常会问竞争对手有多少。

但是我们做投资常常不想被人家笑，需要一个肯定和认同感，比如说我投资这个项目不要被人家笑，不被人家笑肯定你投的是大家都觉得是对的东西，但是大家觉得对的东西人就会很多了。

3）人和：为什么第一次见宿华就拍了 TS？

科技公司要起来，最重要的肯定不是靠工厂、房地产，而是靠人，但人是最难判断的。尤其是出于竞争，往往只有一个礼拜的接触时间，有时候甚至一天就要下 TS，你怎么知道这个人好不好？

在这么困难的情况下，你只能有三个思考维度。

有一句话大家耳熟能详：一个 CEO 最重要的工作就是找人、找钱、找方向。你就用这三个维度去判断创业者或创业团队。

找人指的是这个创业者的组织能力，能不能找来比自己更强的人。小生意谁都可以做，只要吃苦耐劳，愿意一个礼拜干 100 个小时就可以。但是，要找到成千上百个人跟你一样辛苦干活，这就得靠忽悠能力了。

我和宿华谈的时候，第一个判断就是他工程师背景很强，之前创业也是需要大量工程师的那种。他说，在一个 30 岁的人看起来没意思的视频，但对一个 15 岁的人来说很好玩，所以最重要的是人和内容能匹配。

这种匹配需要很强的人工智能计算，需要很多工程师，而宿华的背景和组织能力都符合这一点。

找钱，就是和投资人的沟通能力要特别强。宿华第一次跟我谈，我问他视频怎么才 8 秒，别人都不止 8 秒。但他说，只做 8 秒，因为超过 8 秒内容制作门槛就会提高，而且 8 秒的时长限制让专业的制作者很难发挥，我们这里是普通人的平台。

然后我忽然就明白了，这就是视频版的 Twitter，视频的 8 秒，就像当初微博的 140 个字。

然后我问他为什么我司机在快手发视频完全没人点赞。他问我你司机多大年纪？我说四十多岁吧。他说，年纪太大了，我们不会分配流量给他。当下的核心客群都是十几岁的青少年，同年龄段的用户让他们有更强的社区认同感。

所以说宿华想得很透彻，知道不要做什么，这是很可贵的品质。创业初期资源有限，一定要聚焦去打某个点，才有可能突破。

当然，这里还有个很大的争议，到底是投项目、公司，还是投人？ 

我们 DCM 比较少投明星创始人，因为找他们的人太多了，我们也没什么优势，就得排队。有好几次明星创业我们被邀请去，启明、红杉、晨兴、光速都去了，然后大家就站在那里你好你好，好久不见。

而且明星创业者过去的成功也容易成为绊脚石，你不出名的时候试错成本很低，一旦出名做错了事情，媒体就跟上来，所以这些创始人在做判断的时候试错成本非常高，最终造成明星创业者有包袱，很难快速试错。

时势造英雄，很多有名的公司都是没有创过业的人做出来的，像 Facebook、谷歌创始人都是如此。

所以，前面的总结来说，我们的投资理念就是：懂的时候，要敢赌；不懂的时候，不要跟风。

For things you know, take maximum risk. For things you don‘t, take minimum risk.

二）关于价值创造：如何做好投后支持？

投资另一个争议点是，到底是投多个，每个股份都不多，还是投少但股份多？

DCM 选择做第二种，重仓 & 少而精。

中国市场这么大，每年有上万个可以投的机会，你每年投 100 个，100 除以 10000，你的机会是 1%，而投 10 个的机会是千分之一，看起来是前者机会更大。

但是从成功率来讲，百分之一和千分之一真的差很多吗？好像没有，要么你是那个 99% 没有成功的人，要么你是那个 99.9% 没有成功的人。而且，投 100 个，过两年 CEO 叫什么你都会忘，我不想这样，所以决定投少。

投少会有种走钢丝的感觉，因为投错的代价比较大，所以投的时候会更加小心，而且，我们也更注意投后怎么帮公司的忙、怎么尽量把公司往上推。

那么 DCM 投后可以做什么？

首先因为投的少，我基本上都会自己参与投后。其实 DCM 的 GP 都经历过从零到上市或退出，所以知道什么时候该做什么事情。特别是我创过业，所以很紧密地跟 CEO 共事合作。

我做的事情主要有四个。

第一是战略。创业的时候我每天早上起来都是想转化率，昨天是 0.002，今天能不能是 0.0021？我明白 CEO 每天都需要想转化率、留存率、获客成本等等，可能没有时间想战略。

但是 VC 看很多公司，接触很多商业模型，所以 VC 应该拿来讨论战略，VC 对于创始人来说算是第三方的一个镜子，创始人可以照一照。

第二是团队意义。很多公司刚创业的时候才两三个人，感情也很深，但是随着公司往前走，也许有人会跟不上公司的发展速度，或是不那么适合原来的岗位，但是他们把位置占着，更好的人进不来，创始人囿于感情也不太愿意调整老员工。国内特别是这样，创业者也不愿意给太多股份。

这时候 VC 可以帮创始人看激励怎么做，公司 50 个人的时候要找什么样的人、设立什么样的职位，以及 500 个人的时候又应该怎么做、给到怎样的激励。

这件事情我们比较有经验，经历过新浪从 3 个人到 3000 人，也经历过唯品会从二三十个人变成几万人，知道什么时候需要什么样的位置。

第三，资本运作，这点之后会讲。

第四，就是做 CEO 的 coach（私教）。这有点像你们在健身房找私教，虽然大家都知道健身是应该坚持的对的事情，但很辛苦不容易坚持，有人陪伴和敦促着你更能坚持，而且还会帮你看动作对不对。

我会经常约被投企业的CEO出来走路，聊公司的近况，主动看我在战略资本团队这些地方有什么能帮忙公司做的。这些就是 DCM 投后的主要工作。

三）新浪的经历：资本运作与公司成功

接下来给大家分享我在新浪的一些故事。

我刚开始创业做新浪时只有三个人，当时自己也才二十八九岁，很年轻，什么都不知道。因为我是华侨，中文很差，融资前，投资人不放心，说不会讲中文的人来做中文网站不太靠谱，所以我们跟北京的四通利方合并，我最初创立的公司英文名叫 Sina，中文名叫华渊，合并之后改名新浪。

之后公司成功融资，然后赶快上市，成为第一家赴美上市的科技股。但上市之后一直不赚钱，在互联网泡沫破灭后，高估值也掉到只有 1 块钱，所以我们出去做了一些兼并，那时有个叫 SP 的业务很赚钱，我看到这类公司就把它买进来。 

所以，作为一个创业者，我明白两件事：第一，你自己本身的业务要强，商业模式、运营能力都要强；第二，资本上的运作也非常重要。我离开新浪的时候估值大概 40 亿美金，在当时很高，这么高估值确实离不开收购、兼并、上市等资本运作。

这个道理后来被我用在唯品会上。

我们投唯品会的时候，它的成长速度非常快。A 轮是 DCM 做的，B 轮是红杉做的，B 轮估值马上跳到了 4 亿多美金，然后就说要上市。

11 年年初，公司就找了投行，因为烧钱比较厉害，也在找 Pre-IPO 轮融资。但是后来，市场变冷，没有人愿意付比 B 轮还要高的价格，那时候我们就商量着直接上市，反正手上还有点钱，就直接冲呗。

当时都讲好了，高盛带队做 IPO。那个时候我妈得了癌症，我在台北的医院等唯品会好消息，我们礼拜四要定价，礼拜五做 trading。但是国内时间礼拜二，CEO 一通电话打过来说，Hurst，没戏了，我们可能得回家了。

我问怎么回事，他说路演了这么多天，只有一单，这单的投资者回去还打电话问别人投多少，听说没人愿意投，所以这单也不见了，我们只能回家了。

自从投了唯品会之后，我每个月都飞到广州和高管一起开战略会，对公司非常了解。那时候我们非常坚信这是个好公司，成长速度很快，复购率高，虽然在亏钱，但随着规模的增长会逐渐收窄。

当时资本市场对所有的电商都失去了信心，因为前面很多电商公司上市了之后做的不好，市面上基本没有一家挣钱的，没人信电商可以挣钱。

这时候我就回想到当时新浪的情况，就是公司的股价和价值不一定挂钩。公司价值就是价值，而股价是那个时刻大家的心态。

我们坚信公司好，所以我打电话给高盛问，我们 DCM 投钱做 IPO 轮的基石投资者，你觉得能上得了吗？对方说，只有你们不够，还要红杉。

然后我打电话给红杉，红杉说，are you kidding？我们也听到了，根本没人下单，这样投进去钱一定打水漂，谁会干这种事？

我说，不投的话，前面的钱不是打更大的水漂？现在没钱公司会死，什么都没了。对方说要考虑考虑，于是我又找我们基金的 LP，还有亲朋好友，说这公司特别好，一起买这个公司的股票吧。有些人被我说动了，就半信半疑地下了单，又凑到一些钱。

所以我打电话给红杉说我又找到其他的钱了。红杉说，我们愿意投，但只投你们的一半。那也行。

我又回去跟高盛说，红杉愿意投，但是高盛也知道红杉只投一半，说你们应该投一样的，我就说那你们去说服他们吧。

然后我又去找钱，我找了一批钱，又告诉红杉，这时候红杉说我也在其他地方也找到钱。他说那你们要投多少？我们红杉要投的和你们一样，绝对不能比你少。老投资人自己做基石投资者给公开市场投资者带来一定的信心，所以高盛也找到一些其他投资者，然后这个公司就这样上市了。

但是上市确实第一天就破发了，后来一年的股价都惨不忍睹，大概市值只有三亿美金。但是它实际业绩非常好，而在外人看来，这肯定不是个好生意。股价低导致这个赛道没人进来竞争，所以唯品会还占到了额外两年的无人竞争的地利。

直到后来唯品会向公开市场证明了业务的盈利性，股价才开始起飞，一路最高涨到 200 多亿美金，成为震惊业界的妖股。DCM 和红杉在这项目上都回报了超过 10 亿美金，对当时友情支持 IPO 轮的亲朋好友也算是有个交代了。

所以，总结下来，DCM 投资基本是下图这个循环，投的时候要重仓、高标准，做合伙人，对公司情况特别了解，敢赌，这个特别重要，不敢赌不要做。

如果说要给大家什么建议，就是专业的 VC 应该了解自己，该你赚的钱要拼命赚，不该你赚的钱别理它。

OK，最后是今天的主题：做捕鲸者，不做追风者。