天津同仁堂：躺平就输了

随着时光变迁，承载老一代人拥有的共同记忆早已远去，而适应新时代的新品牌、新品类的崛起正一步步加速老字号淘汰。

正因如此，今年以来张小泉、五芳斋、冰峰饮料等一些老字号品牌纷纷谋求上市。近日，拥有“中华老字号”头衔的中药集团天津同仁堂集团股份有限公司（以下简称“天津同仁堂”）欲冲刺A股创业板，民生证券为其保荐人。

此“同仁堂”非彼“同仁堂”。天津同仁堂虽与北京同仁堂之间也颇有历史渊源，但无论是营收规模还是知名度，都与其相距甚远，如今正面临产品结构单一，推广费用较高等问题。

1“同仁堂”的承袭

同仁堂是闻名遐迩的老字号，除了正统的北京同仁堂外，还有天津同仁堂、南京同仁堂、成都同仁堂、台湾同仁堂。

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由乐氏家族创立于清代的同仁堂，凭借着宫廷御药供奉的殊荣受到各方尊敬，不过在发展过程中也经历了诸多坎坷和波折。

就在同仁堂面临资金周转困难、资不抵债的时候，当家乐家十世祖乐平泉不得不对外招股，乐家姻亲张益堂入股乐家老铺，开始统领经营、分管制药。

几经波折后，道光二十三年，乐平泉成功地将同仁堂收回自营。此时的张益堂，从北京同仁堂赎股后便到天津另立门户，经营“张家药铺”，1852年更名为天津同仁堂。

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民国期间，两家人还为“同仁堂”这个名号打起了官司。不过，因张益堂是乐家女婿的缘故，除了赔偿外，判决天津同仁堂只能使用“天津同仁堂合记”的名字，不能售卖北京同仁堂的药品和使用其的商标。

时至今日，天津同仁堂也没有与北京同仁堂相同的药品，其商标也为“太阳”、“红花”等。

到了1956年，天津同仁堂走上公私合营之路。2002年，完成股份制改革。当时的第一大股东为天津市药材集团公司，持股比例为40%，属于国有控股企业。

此后数年，天津同仁堂又历经了多次股权转让，国有股东全部退出，取而代之的是张彦森家族，2016年，张彦森家族控制了天津同仁堂60%的股权。

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不过，关于天津同仁堂的由来，市场还有着其他说法。最早可以追溯到明崇祯十七年（1644年），当时一场瘟疫侵袭了天津西头，张家先人为民诊病送药，有效地控制了瘟疫蔓延，就此由张家先人创办的百年老字号天津同仁堂在津门声名鹊起。

无论历史如何，传承下来的老字号天津同仁堂更需要的是重新审视未来和现实。

2从杂技演员到资本家

如今的天津同仁堂不再属于国有资产，与北京同仁堂的关系也已分道扬镳，它的背后不得不提的便是实控人张彦森。

出生于河北吴桥的张彦森，从小练就了一身的好功夫。1971年，顺利地考进了天津杂技团，开启了22年的杂技团工作生涯。

1994年，张彦森决定下海经商，最初以文化交流为主业。随着时间变迁，张彦森在90年代末做起了餐饮生意，陆续经营起中华炖品酒店、三六三酒店等六个酒楼。

就在餐饮业风生水起的时候，张彦森又将目光转向了面临严重亏损、设备陈旧、技术落后而正在国企改制的天津同仁堂，一步步拿下了其控股权。

IPO前夕，张彦森直接控股公司41%股权，与夫人高桂琴通过润福森间接持有公司18%股权，合计控股天津同仁堂59%的股份；其兄弟张彦明持股占比1%。除此之外，今年3月丽珠集团接力天士力投资40%股权，成为其第二大股东。

不仅是天津同仁堂，张彦森对老字号情有独钟，2000年以来，先后参与了天津另一家老字号宏仁堂股份改制，并以1.06亿元将国有的“天津三绝”之一的狗不理收归囊下。

经过一系列资本操作，张彦森被称为“天津老字号收割机”也不为过。

老字号最大的卖点就是文化故事，重视手艺传承，但在资本市场中想讲好“故事”，还得倚靠事实说话。狗不理在2014年冲刺IPO失败后，换乘新三板，在此期间业绩虽有增长，但毛利率却连续三年下滑，到了2020年从新三板摘牌。

此次上市的天津同仁堂，在2018年也曾冲刺A股市场但未果而转道新三板，那么，这次公司卷土重来能否如愿呢？

3IPO能否成功？

天津同仁堂主要从事中成药的研发、生产和销售，其产品覆盖片剂、硬胶囊剂、颗粒剂、糖浆剂、口服液、口服溶液剂、橡胶膏剂、散剂等8种剂型，涉及治疗领域包括泌尿系统中的肾脏病、心脑血管疾病及周围血管疾病等。

目前，公司拥有114个药品批准文号，32种药品被列入国家医保目录，11种药品被列入国家基本药物目录。

2018年-2020年，天津同仁堂实现营业收入有6.66亿元增长至8.18亿元，年复合增速达10.87%；归母净利润由1.43亿元增长至1.61亿元，年复合增速只有6.15%；毛利率在80%左右。无论从收入规模还是利润，天津同仁堂与北京同仁堂差的不是一个级别，后者2020年实现营收128亿元，归母净利润10亿元。

仔细来看，天津同仁堂仍存在不少问题值得关注。

1、主靠三大产品，研发投入较低

从营收结构来看，近三年来公司收入来源主要来自肾炎康复片、血府逐瘀胶囊和脉管复康片这三个品种，且占比相对稳定。其中，前两者合计收入占比一直在75%左右。值得一提的是，肾炎康复片（1999年-2013年）、脉管复康片（2004年-2018年）曾被评为中药二级保护品种，现在均已过期。

在行业集采的大背景下，去年12月14日，首批中成药企业谈判结果出炉，相关中成药最终降价三分之一左右。尽管公司目前未有产品入选集采目录，但随着集采制度的推进，未来产品纳入集采范畴的可能性将会提升，或对其生产经营产生不利影响。

相较于西药，中药更讲究对人全身系统的调节以及需要更长周期的治疗，进而导致其研发过程、临床验证更为繁琐且周期性长。对于天津同仁堂来说，研发新产品所投入的时间和资本可能并不划算，还是吃老本来的更加舒适。

这也能解释为何多年来天津同仁堂的产品销售高度集中的情况没有得到改善。在药品研发投入方面，其研发投入占营收比例在3%左右，与行业平均4%的研发费用率还有一段距离。

简单来看，缺少创新、躺平思想是天津同仁堂发展停滞不前的原因之一。

2、经销为主，推广费用较高

从销售模式上看，天津同仁堂的绝大部分营收来自于配送经销，占营收的比重高达近99%。

在这种模式下，天津同仁堂药品的直接销售对象为配送经销商，终端客户以公立医疗机构为主。虽然配送模式是“两票制”新政策下应运而生的模式，但同时其销售费用也较高，主要是因为配送经销商一般只承担产品的配送工作，而产品的市场推广则由天津同仁堂负责，以第三方推广为主。

2018年-2020年，天津同仁堂的销售费用由3.11亿元增长至4.01亿元，年复合增速13.67%。其中，市场推广费占据绝对大头，2020年达3.64亿元，占营收的比重接近45%。可以看到，公司的市场推广费用不断增长，年复合增速高于营收的增长。

4小结

老字号本身的确是一块金字招牌，但招牌响亮不代表就有了竞争力。

新中国成立至今，中华老字号数量由16000家减少至商务部认定的1128家，这其中有超过一半的老字号需要依靠政府的补贴才能勉强生存。究其原由，老字号的衰败与其自身存在的产品老旧、创新力不足、技术落后、资金有限等问题不无关联。

对于天津同仁堂而言，亦不例外。在市场竞争加剧的今天，公司必须清醒地认识到，单纯依赖老字号品牌是无法令基业长青，如果仍固守本源，终究会被人们遗忘。天津同仁堂，也是时候该放下身段了，以更年轻、更具创新力的方式展现实力。

本文来自微信公众号 “格隆汇新股”（ID：ipopress），作者：卷发胖大星，36氪经授权发布。