蓝象分家 | 36氪独家

文 | 刘旌

编辑 | 洪鹄

2018年夏天，时为蓝象资本合伙人的沈文博突然叫停了一笔1亿元的募资，这当即遭到同为合伙人的宁柏宇的明确反对。这笔募资前后进行了近一年，其中有几千万已经到账，剩余款项正在路上。在这个一级市场普遍缺水的年份，蓝象资本可能是唯一一个募到钱又退还回去的基金。

看似不可理喻的决绝背后，实为一家投资机构合伙人的分崩离析。

募资叫停后不久，宁柏宇和沈文博陷入一场并不轻松的谈判，主题是“如何分家”。一个多月后，蓝象的分家谈判从“5个备选”方案中有了结论：成立3年、投资64个项目的蓝象资本将一分为二，原品牌保留，由宁柏宇继续担任唯一的创始合伙人，沈文博带着部分蓝象的同事，启动新品牌北塔资本，继续专注教育投资。对于过去投出的项目，双方已经达成一致：未来由蓝象和北塔共同管理。

这对同样对教育投资心怀热望、并在这条路上并肩作战了3年的合伙人，就此分道扬镳。

沈文博和宁柏宇均出身于好未来。沈文博曾任CEO助理， 参与主导了好未来一系列对外投资，典型案例如宝宝树；宁柏宇则足足在好未来待了7年，在内部创建了摩比思维馆和乐加乐英语品牌，离开好未来时他的职务是投资战略部副总经理。正是因为彼此的背景和对行业的看好，他们最终创办了专注教育行业的蓝象。

最近两年，教育投资热不断攀高，大笔融资频发，尤其时至今年，在整体经济形势下行的环境下，教育进一步成为资本宠儿。作为行业少有的专注玩家，蓝象资本过去3年投资的64个项目中，60%获得再融资，30%估值翻了10倍，10%的项目预计在年底估值过1亿美元——放眼整个VC行业，这也算得上是一份颇具亮色的成绩单。

蓝象是美国著名孵化器Y Combinator的信徒，他们以标准化的投资金额和投后服务而区别于众多天使投资机构。也正是因为坚持YC式的重度投后服务，保证了蓝象被投企业的高存活率——迄今仅有5%的项目死亡。

历史上VC分家造成的结局有N种，甚至可能直接导致经营多年的品牌就此消失。从蓝象最终的方案来看，合伙人到底是以一种较为体面的方式解决了这场尴尬，最大程度实现了各方利益的平衡。但分家即意味着对过往资源的分解与重构，如何解决好与LP、被投企业，甚至是与同行的崭新关系，将是他们必须面对的问题。

一家业绩尚可的机构毅然地决定分家，原因必然是多面的，但36氪采访了多位接近蓝象的人士后发现，合伙人体系的先天不足或许注定了它的结局——合伙人无论是在股权占比，还是在实际话语权上的过分“平权”，使得蓝象始终缺乏一个真正意义上的“拍板人”，加之合伙人此前并无深度合作经历，最终导致一些重大决策的效率偏低。

在创投行业，“三位合伙人”是一个时常出现的组合，远有3G资本，近有高榕资本、愉悦资本，事实已经证明三人搭配的成立性，甚至存在着某种制度上的优越性。这也是我们试图通过这篇文章探究的问题：在强调“人的判断”的投资机构中，一个相对的平权决策机制，究竟怎么运转才能保证可行、高效？

分家

蓝象的分家看似突如其来。

一位接近蓝象的投资人告诉36氪，约莫在7月中下旬，就传出了蓝象分家的消息。变故最初发端于蓝象的母公司——金瓯层面，“是一个偶发的、但又很难调和的矛盾”。

金瓯的全名为北京金瓯未来教育科技有限公司，蓝象资本和其兄弟公司桃李资本（FA）同属于它 。桃李比蓝象晚一年设立，其创始人是拥成功创业经历的张爱志。在投资业务的基础上布局FA，一个显见的逻辑是追求投资和投行之间的案源协同，同时也能以FA的现金流供养基金。

在金瓯层面，沈文博、宁柏宇和张爱志几乎是“平权关系”：从股权占比上来看，除去外部投资人的股份外，三人几乎各占三分之一。从分工上来说，沈文博和宁柏宇侧重于蓝象，张爱志则主抓桃李，一旦涉及到大范围的战略部署，还是得经由三人共同商讨。

金瓯的矛盾并没有被解决，随即传递到蓝象，“几天的工夫，场长（沈文博）和Bill（宁柏宇）就决定分家。”上述人士告诉36氪，7月变故更像是一个导火索，促发了整件事的快速推进，但症结却在于一个长期以来的矛盾：三人中始终没有一个掌勺人。

一位蓝象前员工对此表示认同——这不仅和三人的股权占比有关，从领导力上来看，“确实也没有一个绝对的老大”。

一个颇为有趣的现象是，在近年涌现的一批新基金中，“三人行”是一个高频组合，代表如：高榕资本（张震、高翔、岳斌）、愉悦资本（刘二海、李潇、戴汨）。

一位母基金合伙人向36氪表示，以一个LP的视角来看，年轻机构甫一诞生就有三位合伙人，往往是加分项，因为多位合伙人的存在通常可以在认知、资源、精力等方面实现互补。但有两点是关键：首先，合伙人之间要有过深度合作，最好是“一起分过钱”的经历，这才能算得上知根知底；其次，几个合伙人里须有显见的意见领袖；要不就得彼此分工明确、拥有各自的管辖范围且没有太多交集，这是为了保证决策效率。

对于第二点，早期的蓝象是符合的。据内部人士介绍，在很长一段时间里，沈文博和宁柏宇有着相对明确的定位，但到后来工作边界逐渐模糊，矛盾也多了起来。自2017年中旬起，蓝象内部已经能感受到双方的分歧，在一些会议上甚至会有“言语冲突”。

而第一点恰是蓝象的基因缺陷。沈文博和宁柏宇曾在好未来做过同事，但两人实际工作中的交集并不多；而沈与张爱志虽是“认识多年的好友”，但此前也未有过深度合作。

这些因素叠加在一起，导致蓝象及金瓯在一些重大决策上的迟滞。

一个被多次提及的例证是，一项事关投资团队的“carry分配计划”，前后讨论了近两年，也没有形成最终方案，这间接导致了一些团队成员的离开。

更大的分歧则是对基金的定位。比如，虽然都笃信YC模式，沈文博认为应该花九成精力做投后，而宁柏宇认为如此比例的投后配置过重，甚至会影响基金运转；在基金规模上，宁柏宇希望可以做大一些，但沈文博对此颇为迟疑。

“概括来说，还是两个人的理念不同，也可以说是性格之差。”一位熟悉二人的投资人向36氪介绍。如果合伙人中有一个拍板人的角色，各自性格上的迥异甚至可以成为维持一家基金良性运转的加分项，但如果没有拍板人，反而会导致决策效率低下。

宁柏宇对此并不讳言。他对36氪表示，风险投资是一个决策频率极高的工作，合伙人之间需要分歧解决器，所谓final desicion的人物存在，但无论是蓝象还是金瓯层面，都没有这样一个人，“我们最终也就是因为分歧解决不了（而分家）。”

“谁都不想做老大”

在VC行业，蓝象是一个特立独行的存在。

从投资打法上来看，它是YC的像素级借鉴者。所谓YC模式，其核心是针对种子期项目提供投资、孵化服务，与传统投资机构不同，无论是在投资额度还是投后服务内容上，YC都予以一个相对标准化的流程。

对应地，蓝象也将所有天使轮项目的估值设为1000万，不还价，蓝象占股3%或8%；所有被投企业都会享受6个月的标准化投后服务，包括在商业模式、用户规模、再融资等方面的全方位助力，其中每一个时间节点及服务主题也都是预设好的。同时，蓝象还扮演着教育行业社群和活动的运营者角色，以教育行业成功创业者和投资人组成的“蓝象营”至今已有110人的规模。

纵然声称要将YC模式复刻在中国的投资机构前赴后继，但真正践行到底的屈指可数。

相较于广撒网式的打法，YC模式的服务性大于投资性，是“脏活累活”。尤其是在整个一级市场持续亢进的前几年，YC模式可预期的投入产出比——至少是短期内——很难与以财务回报为目标的VC惯有打法同日而语。

一位VC机构合伙人告诉36氪，蓝象之所以坚持YC模式，除了核心团队的投资信仰之外，客观上也与它身处教育行业——一个周期更长、更慢热的赛道特性有关。

但正如文章开头所述，由于教育行业的高歌猛进，以及蓝象对投后的极度强调，它的投资业绩至少是“稳定的、可预期的”。更何况，正是因为它的重投后，保证了项目的高存活率——要知道，许多天使机构的策略是“高死亡率、单个项目的超高额回报”，但蓝象突破了传统天使的固有命运。

不过，蓝象也为重度投后模式付出了巨大代价。

一位蓝象前员工告诉36氪，由于蓝象垂直于教育行业，又是种子轮投资，其一期基金规模较小，只有小几千万元。创投基金行业的通行规则是收取每年2%的管理费，如此算下来蓝象一年的管理费可能不到百万元，但蓝象每年要举办大量的线下活动。面对十多人的投资、投后团队，管理费无法覆盖运营成本，所以金瓯在进入好未来的投资之外，同时急需作为FA的桃李资本为蓝象供血，“这也正是形成三位合伙人各三分之一股份局面的缘起”。

关于当年的具体讨论过程，如今已不可考。但在近期，沈文博在一个私人场合透露，当时“谁都不愿意做老大，反正想着遇到什么事都可以商量。”他对朋友表达的意思是，当时三人甚至抱着一种“尝试一下平权结构在投资机构中的可行性”的想法。

三位合伙人的背景，确实难分伯仲。在加入好未来之前，沈文博也拥有多次的创业经历，在好未来期间他已经在投资上颇有建树；宁柏宇拥有5年新东方、7年好未来的工作经历，是国内第一批教师培训师，业务经验丰富；张爱志则是一位颇有成就的创业者，他此前创办跨考教育曾以2.35亿的价格被上市公司收购。

“概括一下就是，文博在金融上更有经验，而柏宇和爱志也都拥有其他方面稳定相当成就，所以整体来看，可以认为三者实力相当，甚至是有互补性的。”一位蓝象早期员工告诉36氪，这可能也是导致三位合伙人在股权结构上的“平权”的原因之一。

如今来看，这是一步错棋。

在近期的一次公开演讲中，宁柏宇谈及对创业团队的建议时，似乎也影射了他对机构合伙人体系建设的态度。他强调，创始人在公司创建时占股一定要大于67%，拥有绝对的控制权，这样才能提高决策质量，避免中庸。

沈文博也有类似的“反省”。虽然他拒绝向36氪透露关于分家的细节，但他回应道：“一个机构需要一种风格，最好的架构是：有人是老大，同时愿意和别人商量，明显遭到反对就不做。”

平权决策制可行吗？

正如投资人在物色项目时对核心团队的倚重，投资机构自身的团队也是决定其成败的基石。

一位母基金合伙人向36氪表示，投资机构作为一个智力型组织，相较于公司，它更为强调“人和”，一定要有明确的决策拍板机制，因而特别强调对合伙人体系的搭建。

在投资机构中，集权决策制、或者说相对的集权制是一种更普遍的选择——这并不仅源于集权的决策效率更高，更在于“既然投资是一个极度需要思考判断并果断出手的行业，能做到一流的机构往往都会有这样一个足够强大的人”。

所谓的“key man”。上述人士认为，虽然机构中的绝对集权可能导致“一言堂”，但任何体制都有缺陷，尤其是对于小而精的投资团队，只能说这是一个利益最大化的选择。同时，一个被广泛信任的精神领袖，不仅可以在机构决策上拍板，同时也能保证机构的稳定性。

即便是在笃信合伙人文化的3G资本——虽然三位合伙人之间有着明确的分工，通常不会干涉对方的工作，但其创始人 Jorge Paulo lemann 仍是三人中的精神领袖，负责3G的战略指导。

一种理想中的决策形式是“众星捧月型”。这种机构通常拥有一位核心人物，外加几位各有专攻的合伙人。好买财富股权及另类产品部产品总监罗梦认为，这种“核心+卫星”的架构是最健康的形态，纵观市面上的一线投资机构，大多也都呈现出这样的架构。

这种梯状决策机制的优势突出：既有keyman身份的存在保证了决策效率，也有合伙人从不同层面提供观点支持。不过，符合这一架构的多为综合型、老牌的大机构，年轻一代的机构在客观上很难形成有层次的合伙人体系。

回到蓝象的问题上，平权决策制（或者更广义一点，分权制）实际上也并非不可行，它能在合伙人之间起到“互相牵绊”的作用，理论上可以降低重大个人错判的发生概率。只是在执行层面，分权制在制度和规则的设计上都要更为细致，不然容易在分歧出现时陷入“进退维谷”的僵局。

“比如各自分工、投决机制、利益分配、分歧解决机制等，最好在初期就尽可能完善。”紫荆资本（母基金）董事总经理钱进尤其强调的一点是，合伙人在娴熟领域上最好有明确的互补关系，如彼此的优势差不多，反而容易产生分歧。比如，可以投资领域，或募投管退的不同板块为界，划定彼此的权责。

一些机构还会设置一些细微条款，如银弹机制。“投资终究是一件主观的事，附加条款本质是对必有缺憾的合伙人体系的一种补充。”

如果说一家机构往往是一个人能力或影响力的延伸，那从这一点上来说，投资机构或许天然就应属于某一个人，而非一群人——至少在它草创之初时。即便如此，当机构走向壮大后，也通常必须引进合伙人。所以，一个机构究竟适配于什么样的合伙人体系，究其根本还是与其所处的历史阶段有关，保证团队稳定的因素是能力贡献和利益分配间的平衡。

目前，除了一些法律、财务层面的流程之外，蓝象资本的分家基本完成。一位与三位合伙人皆有私交的投资人告诉36氪，从结果来看，这是“所有人的胜利”：三人都成为了“老大”，未来成败就得看各自造化了。

另据36氪了解，除了蓝象一分为二之外，原桃李资本合伙人姚玉飞也已离职，与朋友创办同为教育行业FA的多鲸资本。

投资机构的分家过程必然是复杂的——单是蓝象层面，就牵扯到多个LP、64家被投企业。但上述人士评价，在这过程中，三位合伙人还是以“体面的姿态”完成了分家，如今即便是在一些半公开、甚至私下的场合，他们在谈及彼此时，表达的也多为祝福。

宁柏宇告诉36氪，正好赶在行业萧条的时间点上解决了这件事，已经算是最大程度地减少了各方的损失，这令他们深感幸运。对于这场分家，他没有谈及具体过程，只是表示：“认清了一点：商场上的友谊是实力的友谊。”

整件事中的关键人物之一——张爱志仍为桃李资本的创始合伙人。但他婉拒了采访。他向36氪发来信息：“大家都是兄弟，各自安心发展最重要。”