桃李面包“兵败”长三角

从59.10元到31.20元（复权价格约为44.48元），桃李面包的股价（603866.SH）在今年上半年跌去了近25%，下跌的原因或来自业绩下滑。

8月10日晚，桃李面包发布了2021年半年报，报告期内，公司实现营业收入29.39亿元，同比增长7.32%；实现归母净利润3.69亿元，同比下降11.59%；实现“扣非”归母净利润3.38亿元，同比下降13.69%。

在股价与业绩“双管齐下”的背后，是桃李面包在长三角地区的“兵败”。

比疫情期间还差

烘焙食品于20世纪80年代从中国香港台湾地区引入中国大陆，并随着经济增长在20 世纪末开始呈现出快速发展的趋势。

1995年，60岁的吴志刚率领多名家族成员在东北边陲之地丹东市创立了丹东桃李食品有限公司，即桃李面包股份有限公司的前身。二十年后，即2015年12月22日，桃李面包在上交所挂牌上市，正式成为中国A股面包第一股。

上市近六年以来，桃李面包的营业收入从2015年的25.63亿元增长到2020年的59.63亿元，年复合增长率（CAGR）为18.40%；归母净利润从2015年的3.47亿元增长至2020年的8.83亿元，年复合增长率（CAGR）为20.54%.

即使在2020年上半年疫情期间，桃李面包依旧取得了营业收入同比增长7.08%，归母净利润同比增长37.54%的好成绩。

但是，在疫情被控制住的2021年上半年，桃李面包在营业收入同样增长7%左右的情况下，业绩却同比下降了11.59%，还不如在疫情肆虐时期，这究竟是怎么回事？

翻遍了桃李面包的2021年半年报，也没有发现公司对业绩下滑作出的解释，仅有对营业收入增长的解释是“由于公司不断强化营销渠道，提高配送服务质量以增加单店销售额，同时大力开拓新市场，不断增加销售终端数量所致。”

如果看到营业成本的同比增长为13.14%，超过营业收入同比增长7.32的时候，投资者或许可以理解桃李面包2021年上半年为何会业绩下滑了。

桃李面包2021年半年报显示，报告期内，公司营业成本为21.59亿元，较2020年上半年的19.08亿元几乎增长了2.51亿元。对于营业成本的增长，桃李面包的解释是“由于营业收入增长带动营业成本相应增长，且受去年国家阶段性社保减免政策影响，同期公司成本低所致。”

2020年2月18日，国务院常务会议决定“阶段性减免企业社保费和实施企业缓缴住房公积金政策，多措并举稳企业稳就业。”

该政策不仅让桃李面包在2020年上半年营业成本同比减少，而且还让其抑制了其销售费用、管理费用的增长。但是，由于2021年上半年没有了减免社保的政策，桃李面包不仅营业成本大增，而且销售费用、管理费用分别同比增长了11.45%、11.10%。

民生证券研究报告认为，桃李面包业绩下滑的主要原因是“第一，2021年一季度下游需求回落至正常水平，返货率、折让率上升拉低毛利率水平，促销投入增加提高销售费用；第二，去年国家阶段性社保减免政策在今年陆续到期，间接增加各项费用支出。受此影响，公司毛销差同比出现明显下滑。”

长三角的亏损

走出东北，走向全国，是桃李面包的战略规划。

在上市之前，桃李面包就开始布局长三角地区，上市之后更是将包括华东地区在内的部分区域作为未来发展的重点突破区域。

从其控股参股公司的数量来看，桃李面包的发展步伐足够快速，其2015年年报显示，控股参股公司为19家，到了2021年上半年已经增加至37家，遍布中国的大江南北。

但是，桃李面包尽管较早布局了长三角地区的三省一市，而且全部都是100%控股的子公司形式，但是目前来看，该区域的发展却不够乐观。

2000年9月19日，上海桃李食品有限公司成立（下称上海桃李）；2016年1月19日，江苏桃李面包有限公司（下称江苏桃李）成立；2016年2月2日，合肥桃李面包有限公司（下称合肥桃李）成立；2017年5月9日，浙江桃李面包有限公司（下称浙江桃李）成立。

从2015年上市至2020年，上海桃李的净利润分别是1700.2万元、1960.61万元、1465.52万元、-123.94万元、-1268.82万元和-653.62万元。

自2016年成立到2020年，江苏桃李的净利润分别是-13.79万元、-378.10万元、-373.18万元、-810.22万元和-973.40万元；合肥桃李的净利润分别是-138.60万元、-405.82万元、-370.25万元、-495.87万元和-475.82万元。

浙江桃李是桃李面包布局长三角市场中成立最晚的，自2017年至2020年，该公司的净利润分别为-2.25万元、-45.66万元、-86.33万元和-48.45万元。

可以看出，桃李面包在长三角三省一市的布局，尤其是苏浙皖的子公司，自成立至今均处于亏损的状态。上海桃李自2018年开始，也是连年亏损。

2021年上半年，桃李面包表示公司“继续加大力度拓展华东、华南等新市场，不断增加对重点客户的投入，提升单店质量。”其中，设计产能2.20万吨的江苏桃李面包（句容）生产基地项目已于2021年3月投产，2021年3月到6月底实际产能为0.83万吨。；设计产能4.28万吨的浙江桃李的生产基地建设项目按计划在建设中。

但是，桃李面包在长三角的4家子公司却继续亏损。

截至2021年6月30日，上海桃李的净利润为-984.41万元、江苏桃李的净利润为-1077.50万元、浙江桃李的净利润为-50.35万元、合肥桃李的净利润为-283.74万元。

华创证券研究报告指出，桃李面包的产能建设有序推进，全国布局持续完善。“当前逐步渡过最坏时刻，收入端如期迎来复苏，年内维度看，Q3虽然仍面临基数压力，但H2随着公司经营重心向利润端转移，且在旺季单店销售恢复加快，盈利有望逐季好转。”

不过，华创证券也提示了风险，其中一个风险就是“全国化不及预期”。

桃李面包在北方，尤其是东北地区发展壮大之后开始布局全国，但是就目前来看，其不仅在长三角“三省一市”没有实现盈利，今年上半年在华东区域内的福建省三家子公司也是亏损，其中福州桃李亏损341.20万元、厦门桃李亏损305.86万元、泉州桃李亏损26.23万元。

不知道究竟是桃李面包不适合华东人民的胃口，还是桃李面包的推广存在问题，如何解决这些问题提升长三角区域内的盈利，是桃李面包未来发展应该考虑的重中之重。

根据2021年上半年经营情况，民生证券小幅调降了桃李面包的盈利预测。

8月11日，桃李面包以单日下跌4.38%报收32.32元。

本文来自微信公众号“一号公司”（ID:yhgs_2018），作者：高山，36氪经授权发布。