从全美经销商老大AutoNation身上，能看到广汇汽车千亿市值的未来？

指导 | 张扬 超超

撰写 | 王帅

摘要：美国汽车经销商龙头AutoNation，连续近20年盘踞全美百强汽车经销商榜首。最初从汽车租赁和二手车业务切入，如今业务覆盖汽车行业三大领域。新车方面连续多年销量第一，但受限于新车利润薄弱，整车经销业务重心向二手车转移；汽配维保业务毛利占比接近45%，是AutoNation的利润贡献主力；汽车金融保险业务主要为代理经营模式，靠收取佣金盈利。AutoNation业务结构配比使其综合毛利率高于行业平均4%，盈利能力强劲。通过解析其业务体系，爱分析认为国内经销商老大广汇汽车在二手车和汽配维保业务方面还有很大成长空间，未来市值突破千亿可期。

过去三年，中国百强经销商总营收连续突破1万亿元，2016年更是出现了单家营收超千亿元的“宇宙级”经销商，汽车经销行业的发展形势似乎一片大好。

但实际上，市场产销矛盾日益突出，行业增速在放缓，4S店新车销售的利润逐渐下滑。因此，经销商近几年纷纷探索转型，寻找新的利润增长点，尤其是在二手车、售后服务、汽车金融、保险等领域进行布局。

而在玩转业务布局方面的老司机，当属美国汽车经销商第一帝国AutoNation。

以下，爱分析将通过解读AutoNation发展历程、业务体系以及运营和财务表现，来判断国内经销商龙头企业广汇汽车的成长空间。

从废物处理起家，到领跑全美汽车经销商

作为全美最大的汽车经销商，AutoNation历史可以追溯到1991年，其前身Republic Industries最初做废物处理起家。1996年通过收购主营汽车租赁业务的National Car Rental，连开12家二手车连锁店，切入汽车零售行业，然后以惊人的速度收购数百家汽车经销商。

彼时的AutoNation，主要做汽车租赁和二手车生意，在1999年经历巨额亏损后，AutoNation进行一系列重大战略调整，退出租车生意，关闭部分二手车超市，宣布新车开店计划，布局新车销售业务。

经过不断的并购扩张以及内生增长，截至1999年，AutoNation门店规模已达到290家。在完成线下营业网点布局后，为了进一步拓宽销售渠道和提高销售效率，AutoNation又在互联网上寻找营销机会。

从1999年的AutoNationDirect.com网站建设计划，到后续几年与知名互联网公司的合作，AutoNation从互联网上获得了更多销售线索。同时AutoNation通过推出管理人员培训计划、创建整个汽车经销网络运营标准等管理措施，来提高客户服务质量。

一系列大刀阔斧的战略举措，使AutoNation获得了巨大商业成功，不仅扭亏为盈，并在2001年，实现新车和二手车销量均高居全美榜首，而后开始了领跑全美汽车经销商之路。

2016年，AutoNation总营收和新车销量再夺全美第一，全年营收216亿美元，净利润4.3亿美元，至此已连续近20年盘踞美国百强汽车经销商榜首。

业务覆盖汽车行业三大领域

时至今天，AutoNation业务更加多元化，覆盖汽车行业三大领域，整车经销涉猎新车、二手车，售后包括汽车配件与维修保养服务，以及汽车金融保险业务。

整车经销业务方面，随着美国新车销量的下滑，AutoNation已将重心从新车转向二手车。

售后领域业务，除了利润率高，还有波动小、抗周期性的特点，可以为经销商在汽车周期波动中提供稳定的利润来源。AutoNation在业务布局上深挖售后业务金矿，2016年公司售后利润占比43%，是毛利润贡献方面的主力，未来AutoNation致力发展高毛利的汽配与维保服务业务。

对于金融和保险业务，AutoNation只提供代理服务，收取佣金。金融方面，AutoNation通过与第三方合作，为客户代办融资租赁和贷款购车服务。贷款购车服务曾是AutoNation自营业务，但在2001年退出，当时受911事件影响，许多公司为促进新车销售提供无息贷款服务，直接导致AutoNation的贷款购车服务无人问津，遂被放弃。

保险方面，AutoNation通过与整车厂和汽车经销商金融子公司合作，提供汽车延保、汽车GAP保险等服务。金融保险业务，佣金收入即毛利润，但是受限代理模式的本质，只能分金融公司利润的一小部分。

多年来，AutoNation盈利能力强劲而稳定，近五年毛利率稳定在15%以上，高于全美经销商均值近4%，这主要由AutoNation的业务结构决定的。

从三大领域业务的盈利能力来看，售后和金融业务的毛利率都远高于新车与二手车经销业务。分析整车经销业务营收占比，全美经销商均值近5年都在88%左右，而AutoNation的业务结构中，这个比例连续多年都在80%，也就是说，营收贡献上，AutoNation比行业多了8个百分点的高毛利业务配比，拉高了整体毛利率。

从最初的汽车租赁，到后期的三大领域全覆盖，AutoNation的业务布局不仅呈现出多元化特点，而且业务结构更加优化，从而在周期性行业中保持多年持续稳定的营业收入和利润增长。

反观国内，整体汽车经销商业务结构尚属亚健康状态，二手车业务存在短板，售后维保服务和汽车金融在我国汽车经销商的业务构成中还远低于国际水平。

新车业务规模大，但颓势已现

AutoNation新车销售经营模式与国内类似，主要以品牌专卖店为主。2016年，新车销量约24万台，营收123亿美元，连续近20年营收与销量规模全美第一。

所有新车产品主要通过260家（截至2016年底）线下门店出售，共覆盖全美15个州，主要分布在大城市。

在美国，线下门店超过200家的经销商集团只有两个，第二大经销商集团Penske Automotive Group的线下门店已在2016年增长到294家，排在第三名的Group 1 Automotive，门店数量只有154家。

门店的规模与营收直接相关，2016年，AutoNation和Penske Automotive Group的营收规模比较接近，分别为216亿和201亿美金左右，而Group 1 Automotive的营收只有其50%左右。

AutoNation新车销售呈现品牌多元化组合特点。目前AutoNation已获得35个汽车品牌，370多个新车特许权，覆盖了国内、进口、豪华车三个部分。

从利润贡献上，豪华车品牌部分最高，2016年毛利占比为37%。国内和进口品牌毛利占比基本接近，分别为32%和31%。

多元化的品牌销售组合能满足消费者的不同需求，也能尽量平衡单一品牌销售不景气带来的不利影响。同时品牌的地域分布，也会根据市场优化，AutoNation约64％销售额来自人口稠密的佛罗里达州、德克萨斯州和加利福尼亚州。

受限于美国新车销售疲软的市场环境，以及单车毛利逐年变薄，AutoNation新车业务颓势已现。2017年，AutoNation的新车销售门店在逐渐缩减，第三季度的财报显示，门店数量为254个，相比2016年少了6个。

但2017年新建了大量线下维修店和多个二手车销售和服务中心，AutoNation开始了新一轮的业务布局调整。

二手车业务布局在加强

在汽车销量方面，2016年AutoNation新车和二手车总销量约56万台，其中二手车销量占40%，二手车业务贡献了23%的营收和10%的利润。

而国内汽车经销商在二手车业务方面，与国外差距较大。国内经销商老大广汇汽车，2016年的二手车交易量在整车销售业务中占比也只有约10%。

AutoNation所售二手车主要来源于新车置换、拍卖、融资租赁车辆租约到期后的回购等，二手车回收后，需先送到配件与维保部门进行维修翻新，而后送到门店销售，也有小部分批发给拍卖行。

二手车业务毛利率高于新车，盈利能力更强。随着新车业务颓势，AutoNation加强了在二手车业务的布局。

未来几年，AutoNation规划了25个独立的二手车销售与服务中心，2017年将先开业5家，2018年前还会开业4个汽车拍卖行，此外还推出了二手车业务的One Price战略，即二手车集中定价和评估。

AutoNation向二手车业务的偏移，可以优化未来整体汽车零售盈利。

由于过去二手车业务的车源主要为新车置换，而未来布局规划的二手车店是独立运营，AutoNation在车源上不再具有先天优势，也将与二手车巨头CarMax正面竞争。但美国二手车市场很大且集中度不高，具有雄厚实力的AutoNation发力二手车，这块业务未来成长可期。

对比国内经销商集团，从单店二手车销量来看，2016年，AutoNation二手车业务单店产能为868台，而广汇汽车只有129台。

对同样面临新车利润率低下的广汇来讲，在二手车业务方面，还有很大成长空间。而广汇汽车今年的布局，已经初步显露出其发展二手车业务的决心，2017年上半年，广汇汽车二手车业务交易量同比增长180%，开始呈现高速增长态势。

致力售后领域，汽配维保服务是主力

AutoNation毛利润的近70%是从售后领域业务获得，其中汽配维保服务是主力，2016年汽配维保服务毛利率高达43%，呈逐年缓慢上升趋势。

AutoNation计划在未来几年内至少开设18个事故维修中心。2016年发布的AutoNation汽配零售品牌计划，也将在后续几年逐步实施。

爱分析预计其汽配维保服务的毛利率会增长到50%左右，接近AutoZone等汽配零售巨头的毛利水平。

类似于AutoZone，AutoNation的汽配零售业务模式也为混业经营，同时提供DIY和DIFM两种模式。DIY面向C端客户，DIFM面向碰撞维修店和独立汽车维修厂等B端客户。

售后业务的需求主要和汽车保有量及平均车龄相关。随着我国汽车保有量的进一步增长和车龄老化，对售后服务的需求将随之水涨船高。在我国汽车销售利润逐渐变薄的情况下，去挖后服务市场的金矿是很好的选择。

广汇汽车的汽配维保服务业务，2016年毛利率为33.5%，对比AutoNation，广汇至少还有10%的增长空间。

广汇汽车当前市值655.70亿元，是AutoNation的二倍，但其在二手车、汽配维保服务上还有较大成长空间，广汇自营的融资租赁业务具有更多可能性，如果能够补足其在二手车和车后服务上的短板，广汇汽车市值突破千亿值得期待。

声明：本报告所有内容，包括趋势预测等，由爱分析根据公开资料独立分析得出，仅供读者参考，不构成投资建议，据此入市风险自担。