高盛说：投资要投“电商免疫”的行业，我们回身看了看国内……

编者按：本文来自微信公众号“云锋金融”（ID：majikwealth），36氪经授权发布。

高盛前段日子发表了一篇深度报告，以《什么东西网上买不到？》为题，分析了全球范围内什么样的商品是很难在网上买到的，并且总结了这些品类的特性。 

按照高盛的分析，线下体验型的消费、有消费“偏见”的行业、线上缺乏竞争力的品类以及有监管约束的商品，是四种最“电商免疫”的商品类型。

而符合这四类特性的商品，譬如休闲消费、家居装饰等行业里的公司股价，在过去五年中妥妥跑赢那些被电商打得七零八落的公司，譬如服装、食品零售和汽车零部件。

资料来源：高盛（2017年4月12日）

听起来是不是很有道理？ 

不过我们好奇的是，在电商竞争更加激烈、感觉“某宝某东是万能的”的中国市场，情况是否会有所不同呢？

1、体验型消费 

不是所有消费行为都可以在网上完成，举个最简单的例子——游乐场。

2015年，美国和欧洲游乐场的消费人群占总人口的比例持续增长，分别达到6%和3%。过去三年，美国的主题公园票价已经上涨了15%。但在运营者的眼里，仍然还有涨价空间。这些数据与消费者变得越来越注重性价比的商业大环境形成了鲜明的对比。 

显然，中国的游乐场也正在成为一门大生意。上海的迪士尼开业不足一年客流量已经突破千万，并在第一个财年便接近盈亏平衡。而根据港股海昌海洋公园的年报，去年其核心净利润增长也超过30%。

虽然有些消费环节，譬如订票和会员系统已经移到了网上完成，但像游乐场、健身房、餐饮等行业对此仍然是免疫的。因为这类消费本身需要的是实体参与，即所谓的体验型消费。

资料来源：网络（2017年6月11日）

广义的体验型消费包括文化、旅游、体育、娱乐、餐饮等，其特点和内容决定了顾客只能到终端门店亲身体验，才能获得感官刺激和消费愉悦。尤其对于高端或定制化消费，人们仍倾向于在线下完成。

在中国，体验型消费的增速不仅远快于GDP增速，也快于社会商品零售总额的增速。

近十年来，中国GDP年均增长约8%至9%，社会商品零售总额年均增长超过15%，但体验型消费远远不止于此，其中电影消费年均增长超过40%，餐饮则超过25%。

究其原因，随着中国人收入水平的提高，人们对生活品质也有了更高的追求。

因此除了旅游休闲这些体验型消费之外，哪怕是购物，现在也同样越来越讲究线下体验。

跟最开始网购作为一种时髦的生活方式横空出世时不同，现在有些人甚至对网购产生审美疲劳。走出家门，商场里逛街买东西，然后吃饭、看电影才是更惬意的休闲方式。

这些体验型消费在国内有个更接地气的名字，叫“新零售”。 

在国外，苹果零售店创造的舒适感，甚至会成为商圈里的地标性建筑；无印良品开设的餐厅，让有机和天然的概念可以用五官全方位体验。

而在国内，阿里的“盒马鲜生”和永辉的“超级物种”大受欢迎，因为消费者发现生鲜购买还能有这样的操作；各地的购物商场也越来越多的变成亲子乐园或者小清新聚集地，前者针对家庭，后者针对年轻人，总之都是就让你在玩的开心的同时，顺道买点东西。

图片来源：网络（2017年6月14日）

由此可见，“体验型消费”无论是在国外还是国内都是大行其道，原因是消费过程中商户提供了线上无法享受的附加值。这部分不但电商替代不了，反而由于消费升级的缘故，可能会在部分品类上（譬如生鲜商品）反向吞噬电商的市场份额。 

2、传统行业的消费“偏见” 

教育是一个很好的例子。

有没有想过，同样是人与人之间的信息传播，无论是新闻、音乐还是聊天，都迅速的进入网络时代，而教育，为什么却始终顽固的盘踞在线下呢？

是的，互联网远程教育越来越流行，以MOOC为代表的在线课程平台不但学习资源丰富，而且内容品质上乘，并且提供严格的考核及证书体系。

而在中国，中小学教育以及各类技能型教育平台，比如VIP kids或者巧虎早教课程，以低廉的费用和便利的使用正逐步侵蚀传统教育的市场份额。

但是从整体的市场占比和发展来看，无论是雇主还是家长，真正在乎的仍然还是传统学院式教育经历。

这算得上一种难以克服的“偏见”——雇主和周围的人只关心你是不是名校毕业，而对你参加了多少互联网课程不屑一顾。这也是为什么MOOC课程在红火了一段时间后就有些销声匿迹了。

据统计，就算是哈佛和MIT的在线课程，真正的完成率也只有5%。

反观线下的教育消费，以英国为例，从2000年以来的16年间，总通货膨胀率大约为40%，但大学学费平均上涨了约240%。在国内，家长们都会有感触，幼儿园学费恐怕也是为数不多比房价涨得还厉害的“商品”了。

同样的，国内家长更重视的是孩子竞赛能不能出成绩，跟着小班上课是不是更能学到东西。因此他们对每天辛苦的接送义无反顾，但对小孩一直对着电脑屏幕却十分发怵。 

也正因为此，经过了几年的狂热后，国内的在线教育行业迅速进入了洗牌期。A股上曾经的教育龙头全通教育，不但股价相比高峰时打了一折，经营数据也惨不忍睹。

这种偏见背后的原因可能有两个。

第一是相比国外拥有数百年历史的“精英类”传统教育，线上教育仍需要时间和积淀。

传统教育的消费者对价格敏感度较低，家长很大程度上将子女接受教育视为投资，并对投资回报充满信心。另外，文化的底蕴和传承非一日之功，教育行业尤其将之视为灵魂。

资料来源：网络（2017年6月11日）

第二是教育的重点不仅在“教”，而且在“育”，而这需要言传身教，面对面的耳濡目染。尤其是K12教育针对的儿童和青少年，对着电脑很难真正学到东西是家长的共识。

这也是为什么在国内，K12的线下教育愈发如火如荼。

好未来和新东方是目前该领域的执牛耳者，最新财报的营业收入增长分别达到80%和26%，好未来的净利润同比更翻了一倍多。

资本市场也乐于给这样的教育龙头高溢价，好未来今年以来不但股价翻番，市值接近700亿市值，而且2017年远期市盈率更超过100倍。

资料来源：有鱼股票（2017年6月14日）

以教育为例我们可以看到，有消费偏见的行业，是投资最值得重视的行业。一旦确认这个偏见是来自行业特性而非技术限制，那么它就会成为最强大的护城河。 

3、线上的便宜不如线下的便利 

如果电商价格缺乏足够的优势，人们在权衡之后可能会选择更可靠更方便的购买方式。

这里面可以分为两种情况：

第一种，对于很多B2B业务尤其是工业产品来说，相对于微小的价格优势，消费者更在乎产品的可靠性，以及买卖双方合作关系的可靠性。另外，B2B业务的特点也决定了，长期稳定可靠的合作是价格优惠的前提，寄希望于在网上找到最优惠的价格也并不现实。

打个比方，你可以在淘宝上挑选一双鞋，选颜色、挑样式、比价格，但是如果你是房地产开发商，想要挑选一个建筑承包队，在网上去找显然不靠谱。

比这种情况更容易理解的，是便利店的蓬勃发展。

在人口密度较大、商业设施成熟的大城市，人们的日常消费半径可以大大缩短，甚至绝大部分消费场景都在家门口。比如东京或者上海，便利店遍布大街小巷，随时随地购物的便利性和良好的消费体验，基本对冲了电商的价格优势，把消费者留在了线下。

资料来源：公司年报，云锋金融整理

而在国内，根据中国连锁经营协会调查显示，近四成的便利店销售总额去年同比增长10%以上。协会秘书长裴亮也称，在日本，便利店在相关品类的市场份额已经超过了超市，而在我国两者的对比还十分悬殊，便利店有着巨大的发展潜力和空间。

资料来源：云锋金融整理

除此之外，对电商而言，流量成本正逐年增加也是个现实的问题。与此同时，线下租金却因为商业地产的大量推出趋于稳定甚至有所回落，此消彼长后电商的成本优势逐渐式微。

这也是为什么电商公司乃至电商品牌纷纷回流线下的原因。从阿里的“新零售”战略，到网红品牌“三只松鼠”线下实体店的逆袭，再到亚马逊的Amazon Go无人超市引爆眼球，无一不体现了巨头们战略调整的意图。

图片来源：Youtube（2016年12月9日）

但电商品牌在线下究竟能不能玩得转？我们需要且行且观察。毕竟玩法不同，原本在线上的经验几乎无法借鉴，否则顺丰的嘿店也不会销声匿迹，小米的小米之家也不会不温不火了。

这么看来，也许阿里巴巴用收购介入传统商业，或者京东用联姻默默积累线下经验的方式，才是比较明智的选择。

最后，针对监管约束的品类，我们不再赘述。无论是处方药还是烟草，都是各国严格监管不许电商触及的品类，因此行业自然可以高枕无忧的享受监管红利。

电商发展不过十余年的历史，极大地方便了人们的生活，也重新构建了一整套商业生态。我们相信，随着科技的进步，电商对各行各业的渗透率一定会更高、消费体验会更好。

不过，电商还不是万能的，至少现在还不是。即便是在部分跨越了传统商业模式，直接进入电商时代的中国，也一样存在这样或那样的商品品类，非但没有受到电商的冲击，反而可能享受消费升级带来的红利。

找到他们，投资他们，你就能成为马爸爸和强东哥羡慕的那类人。

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