零信任领导者Zscaler：收入增长放缓 过高估值后走势深不见底？

作者 | JR Research

编译 | 华尔街大事件

概括：Zscaler 报告了强劲的 FQ3'22 收益发布，并提高了 FY22 的指导。但是，其基本指标表明增长可能会进一步放缓。市场已经大大消化了它的溢价倍数，因为它做得对。因此，Zscaler可能难以维持其激进的增长节奏。

Zscaler（ZS）是零信任安全领域的领导者。该公司报告了强劲的第三季度卡并提高了指导。但其溢价倍数已被市场大幅消化。

再加上其缺乏GAAP 盈利能力，尽管其市场领先地位，但市场反应似乎是合理的。我们学会了永远不要与市场争论，无论你的信念水平如何。

我们对高增长股票的坚定信念之一是在头寸变得站不住脚时设定合理的止损水平。在高增长股票中看到的惩罚非常有启发性。

作为高增长投资者自己，我们学到了很多东西。我们认为，高增长投资最关键的原则仍然是严格的资本配置。

如果公司无利可图，请不要对您的分配过于激进。我们从未动摇过这一原则，它使我们保持安全。然后，确保您加班以管理潜在的波动。没有人能完美地把握市场时机。

但是投资者可以为高增长但无利可图的股票增加了额外的风险管理措施。确保使用止损来防止在下降的过程中握住袋子。

投资者总是可以根据建设性的价格行为在适当的时候重新入场。

我们的价格行为分析表明ZS近期见底。但是，我们还没有观察到熊市陷阱反转价格走势，一系列关键阻力位令人担忧。

等待潜在的双底熊陷阱形成，目前风险/回报情况没有吸引力。

Zscaler 报告收入为 2.8681 亿美元，在 22 财年第三季度增长 62.6%。虽然它代表该公司另一个 60% 以上的季度，但预计其增长将放缓。

该公司将其对 FQ4 和 FY22收入的指导上调至 3.05 亿美元（中点）和 1.078B 美元。第四季度经修订的收入共识估计为 3.0541 亿美元，符合管理层的指导。

然而，这意味着其第四季度的收入增长可能会显着放缓至同比 55%。

Zscaler收入变化百分比和调整后的息税前利润率

（来源：S&P Cap IQ）

此外，预计该公司的收入增长也将显着放缓，到 23 财年将降至 30% 以上。对于标有溢价倍数的股票来说，这并不是一个好兆头。

因此，我们认为，尽管市场在零信任方面处于领先地位，但市场已经敏锐地定价收入大幅放缓。市场已经做对了，因为即使是 Zscaler 的基本运营指标也显示出显著的减速。

值得注意的是，其计算的账单在第三季度已降至 54%，继续其下降的增长趋势。此外，尽管该公司提高了收入指引，但该公司在第四季度的计算账单增长中指导了 53%。

尽管第三季度 RPO 增长依然强劲但也在放缓，我们认为账单增长应该是投资者应该关注的关键指标。

管理层的评论也证实了我们的观察。首席财务官 Remo Cannessa 阐述：“尽管我们的 RPO/cRPO 指标非常出色，但我们仍然认为 billings 是 Zscaler 的最佳衡量标准。”

Zscaler 强调，它仍然优先考虑“高增长”，并没有针对盈利能力进行优化。

因此，它鼓励投资者考虑其“80法则”的成就，而不是其潜在的盈利能力。但是，市场显然有其他想法，不同意管理层。

Zscaler GAAP EPS 和调整后的 EPS 共识估计

（S&P Cap IQ）

在更为严酷的宏观环境中，市场一直要求强大的经营杠杆和 GAAP 盈利能力。不幸的是，ZS 目前都非常缺乏这两种措施。

管理层表示：“杰伊（Zscaler 的首席执行官）非常关注运营盈利能力，坦率地说，我们关注的是底线。

但是，我们看到了巨大的市场机会，我们认为我们是该市场的领导者。我们将继续投资，我们将在我们认为符合股东和员工最大利益的审慎基础上进行投资。”

Zscaler 基于股票的薪酬利润率

（S&P Cap IQ）

此外，市场还担心其积极使用基于股票的薪酬（SBC）。它的 SBC 利润率仍然很高，尽管它们一直在下降。

Zscaler 还表示，即使 SBC 增加招聘，投资者也应该预期 SBC 的利润率将继续下降。我们认为，低迷的股价可能会对 ZS 在不显着稀释股东的情况下利用激进的 SBC 产生重大影响。因此，我们敦促投资者密切关注其未来趋势。

ZS的最后交易价格为 170.9 倍的 NTM 标准化市盈率和 1.38% 的 NTM FCF 收益率。

因此，它的估值仍然很高，错误的余地仍然很小。

ZS 价格图表（TradingView）

此外，市场一直担心其收入增长减速，这可能会影响其推动杠杆的能力。

我们的价格行为分析表明，该股可能处于近期底部。但是，我们没有观察到熊市陷阱反转价格走势。此外，由于 ZS 仍处于负流动状态，因此有一系列近期和中间阻力位可供 ZS 导航。

ZS 股票 NTM FCF 收益率和 NTM 标准化市盈率 (TIKR)

因此，我们更倾向于先观察潜在的双底熊陷阱价格反转。考虑到目前的价格走势，投资者应该继续等待重新评估的另一个机会。