当年的乐视网究竟是赌局还是骗局？

在本文开始，让我把话挑明一点：贾跃亭是个骗子，不是赌徒。下面让我展开论述。

从2010年在A股创业板上市，到2020年底被裁定退市，乐视网的资本市场之旅持续了大约十年。从2018年开始，这家公司已经没有什么分析师予以覆盖、没有什么机构投资者持有了（前期被深套的除外）。在退市之后，关于乐视网的新闻大部分与诉讼索赔有关；还有一些关于乐视员工如何躺平，以及贾跃亭在大洋彼岸造车的新闻。

过去几年，我曾经几次跟投资圈内的朋友聊起乐视网，聊的都是同一个话题：当年的乐视网究竟是骗局还是赌局？或者说，当年的贾跃亭究竟是骗子还是赌徒？我们没有形成一致意见。私下里，我就这个问题思考了很多。

这个问题重要吗？重要，很重要。骗局和赌局是性质完全不同、意义相差很大的两种局。把乐视网经营失败的性质研究清楚，对未来有很好的指导意义。前车之鉴，后事之师，一切历史研究都是为了指导实践。

有人坚持想说服我：贾跃亭是赌徒而不是骗子，他做过一系列成功的赌博，只是在2015年以后“飘了”，野心太大，满盘皆输。对企业家来说，好赌不是缺点——马云、雷军、王兴、刘强东都曾经是赌徒，但是都赌赢了。几乎所有的创业者都是在下注，赌输了在很大程度上也是运气因素。

投资者好赌、相信赌徒，也是非常正常、无可厚非的。孙正义的软银愿景基金在2019-20财年亏损高达1.8万亿日元，其中在WeWork一家公司上就亏了几千亿。这固然有损于孙正义的形象，但他仍然是世界上最著名的创新企业投资人之一。很显然，如果贾跃亭当年只是赌的太大、玩脱了，那他就是一个“失败的马云/雷军”，乐视网也是一个“运气不佳的阿里/小米”。

骗局则是另一个性质的问题——瑞幸咖啡、东南融通、金亚科技、保千里都是骗局；A股、港股、中概股市场每年都有一批骗子公司被揭发。骗子公司从一开始就没想好好做业务，至少没想像对外吹嘘的那样做业务；重仓了骗子公司的投资人，至少需要承担失察、不专业的责任。赌博失败的公司可能留下宝贵的业务经验和遗产，而行骗被戳穿的公司往往只能留下财务造假研究案例。

所以我认为，当年的乐视网究竟是“赌局”还是“骗局”，是一个具备很强现实意义的问题。回答这个问题不是为了追究谁的责任（这是法律的任务），也不是为了增添八卦谈资，而是为了指导我们今后少犯类似的错误、回避类似的风险——对产业界和投资界都是如此。

乐视网在A股上市之后一直很受关注，但是最热门的时间是2014-2016年。这三年又可以进一步分割为三个时间段：

1. 2014年，乐视网的智能电视战略取得了一些进展，但是在势头不错的时候受到了监管政策的影响。贾跃亭长期滞留国外，国内投资者半信半疑。

2. 2014年底贾跃亭回国，然后异常高调地宣传“乐视生态”，直接以苹果为对标；在智能硬件领域持续扩张，还重金下注体育、AI、云计算等领域。这一时期的乐视网是创业板的标杆，被部分投资者称为与BAT并列的互联网第四极。

3. 进入2016年上半年，由于创业板持续萎靡，乐视网的市值大幅回调，贾跃亭开始失去魔力。投资者越来越怀疑乐视网的会计处理，并对新业务的前景越来越悲观。到了2016年底，乐视网开始淡出A股主流视野。

必须指出，就算在乐视网最巅峰的2015年，A股市场对其也没有形成一致意见。乐视网固然有很多机构“粉丝”，但是它们在全体机构投资者当中不占绝对多数。当时，我加入的好几个投资行业的微信群有一条“暗规则”，就是不要谈乐视——每次谈肯定会引发剧烈争吵。乐视的每一份财报、每一条新闻稿，甚至每一天的涨跌，都会引发无穷无尽的论战。

从事后诸葛亮的角度看，乐视网的“互联网第四巨头”以及“全球生态系统”愿景，最接近成功的其实是2014年。自从2014年下半年以后，形成所谓“乐视生态”的机会其实已经丧失了，但是贾跃亭的口号却越喊越大。我们可以粗略地判断：乐视网在2014年以前确实是一个赌局，但是从2015年起就变成了骗局。

乐视“生态系统”当中最重要的砝码是智能硬件（主要是智能电视）与视频内容库的连接。乐视网是国内较早展开版权内容采购的视频平台，其关联企业乐视影业还有大量原创内容。2013-14年，消费者可以通过乐视智能电视观看乐视网的内容，从而实现“多屏互动”，“打通移动端和客厅场景”。虽然当时的BAT已经基本占领了PC端和移动端，但是客厅端还算是无主之地；乐视网认为自己可以占领它。

然而，2014年7月，乐视网的“多屏互动”战略就被广电总局叫停了：总局不允许在智能电视上直接观看互联网内容，要求对电视和PC/移动端内容进行区分。从2014年下半年开始，任何内容方要进入智能电视终端，必须通过14个内容牌照方、7个集成牌照方。其中，内容牌照还有可能申请或收购，而集成牌照原则上不会再颁发，而且全部为国有控股企业持有。

上述监管政策立即把乐视“生态系统”置于尴尬的境地——它不能把乐视网的内容直接搬到乐视电视上，必须至少找一个集成牌照方合作，把内容先授权给它；智能电视不能直接访问乐视APP；电视直播等功能被限制或取消了。监管限制总体上越来越严，很难找到空子。当然，监管对其他巨头也是一视同仁的，BAT也无法单独进军“客厅市场”了。不过，乐视网受到的打击是最大的。

严格地说，乐视网通过智能电视占领客厅、打通内容和用户体系的努力，在2014年底贾跃亭回国的时候已经失败了。如果乐视网还想支撑几百亿乃至上千亿的市值，还想维持“创业板龙头”以及“互联网第四巨头”的身份，就必须寻找新的增长模式。遗憾的是，在2013-14年，中国互联网行业发生了天翻地覆的变化，竞争格局已经对乐视网非常不利：

腾讯通过微信和手机QQ完成了“移动化”，无孔不入的微信成为了移动互联网全民应用，并成为此后多年腾讯战无不胜的基础。

阿里大力推进电商业务的移动化，在云计算领域下了重注，并且开始了进军文娱行业的尝试（虽然不太成功）。

百度的动作稍微慢一点，但是也通过一系列收购开始了移动化；它还在O2O、金融领域加大投入（虽然也不太成功）。

字节跳动的核心产品“今日头条”已经取得了很大的用户基础，“头条号”自媒体平台和“今日头条海外版”也上线了。

在贾跃亭身处国外的半年多时间，京东、阿里先后完成了上市，字节跳动等一批创业公司完成了新一轮融资；移动互联网的大局开始确定，主要演员全部就位了。对乐视网来说，建立“生态系统”的机遇已经基本丧失了。在正常情况下，贾跃亭应该考虑要么发展老本行——基于版权内容的视频平台；要么干脆全面进军智能硬件与小米死磕；要么探索新应用、新场景的机遇，争取实现转型。

前两条道路困难重重，因为在相关市场已经存在很强大的对手了。但是第三条道路未尝不可——当时移动互联网行业还存在很多空白地，很多需求和场景尚未得到满足；以乐视网掌握的资源，是有希望实现转型的。事实上，新浪、网易、陌陌等互联网公司在发展过程中都成功实现过转型，有的还不止成功了一次。

问题在于，当时的A股市场就不是一个正常的市场：估值体系崩溃了（向上崩溃），大家沉迷于讲故事、听故事，市场情绪极端乐观，融资渠道非常畅通。在这种不正常、不健康的氛围下，认真做业务远远不如吹一个大牛来钱快。如果当时还在初创期的一些互联网公司有幸登陆了创业板，很可能也会在巨大的诱惑下站到“吹牛赚快钱”的那一边。

当时，部分A股分析师和投资者甚至提出了一个“重构理论”：虽然很多创业板公司的估值都偏高了，但是高估值可以反过来促使公司创新、倒逼经济增长；因为高估值意味着更多的财务资源、更好的员工激励、更大的品牌效应，对创新型公司肯定是有利的。别的资本市场是“先有好业绩，再有高估值”，A股创业板完全可以反过来，“因为有高估值，才有了好业绩”。

其实，上面这套“重构理论”就是索罗斯在《金融炼金术》当中提到的“反身性”理论，即基本面和市场面是互相影响的，市场预期也可以对基本面起到正面作用。不过，当时A股的市场面实在是太乐观了，以至于一般的故事已经刺激不起市场的进一步正反馈了。

所以，贾跃亭回国之后，从来不屑于讲什么“颠覆BAT”，一上来就是“颠覆苹果”；也不再讲“打通客厅与移动端生态”了，而是“全球生态”“无孔不入的乐视生态”。因为只有这样的故事才足够劲爆。

贾跃亭创办乐视网是2004年的事情。到了2015年，他已经在互联网行业经营了十多年了。以他的经验和掌握的信息，不会不知道自己讲的故事有多大水分。何况，2015-16年是腾讯、阿里两大体系的又一个高峰期，也是字节跳动正式走上舞台中央的时期；上述三巨头的资源、用户基础和商业模式，均远远超过了乐视。

假设在回国初期，贾跃亭确实想过建立一个“无孔不入的乐视生态”，最迟到2015年下半年，他也应该意识到上述愿景是极难实现的。他只是在反复告诉投资者和合作伙伴“我们能做到”而已。

最终导致乐视网神话破灭、牛皮吹不下去的，还是A股市场。解铃还须系铃人，创业板既成就了乐视，也埋葬了乐视。从这个角度看，贾跃亭的运气不太好——他回国之后大约半年，创业板乃至整个A股市场就见顶了。监管政策不断收紧，导致乐视网从公开市场融资日益困难；但是贾跃亭仍然想办法从一级市场为“乐视生态”的关联企业募集了大笔资金。到了2016年底，一级市场融资也越来越困难了，“乐视生态”的戏才算真正唱不下去了。

不过，就算A股大牛市多持续一段时间，就算乐视网的估值巅峰期再延长半年到一年，也不影响“乐视生态”故事的骗局性质：从2014年开始就没有任何胜算，至少从2015年开始贾跃亭就应该主观意识到了这一点。然而，他还是义无反顾地继续吹大牛，尽可能多地收割投资者、合作者，乃至自家的员工。

直到今天竟然仍有人以为当年的乐视网是认真在豪赌、认真地赌输了；还有人以为当年的贾跃亭只是运气不好的马云或雷军。这是不正确的认识。赌局是赌局，骗局是骗局；前者可能蕴含着新经济、新商业模式的原动力，后者则只能挫伤经济的活力和投资者信心。

我们必须明白地、客观地分辨以上二者，这样才能指导我们今后更好地做业务或做投资。